上海證券 開文明 王璡
全球汽車產業的電動化趨勢將使國內車企實現彎道超車，我國成為全球汽車大國，比亞迪作為全球唯一具備自有優質電池的整車企業，背靠國內汽車大市場，持續進步，不斷創新，引領新能源車行業發展，有望成為新能源車領域一體化解決方案提供商之龍頭。
我們認為公司汽車銷量的快速增長即將在利潤表上體現出來，這幾年是比亞迪利潤的快速釋放期，公司利潤將出現非線性的快速增長。刀片鐵鋰電池和DM-i已經從最初的質疑轉變成為潮流，說明公司的創新正在獲得市場認可，並將獲得回報。
1)量：技術週期+車型週期共振，推動銷量向上。公司以技術為本，兼顧純電和插電兩條技術路線，產品矩陣日趨完善。我們預計2021-2023年公司汽車銷量分別為73、131和164萬輛，增速分別為+86%、+78%和+25%。插電：全方位優勢使其對燃油車替代加速，預計2021-2023年公司插混銷量分別為28、73和85萬輛，增速分別為+489%、+158%和+17%。純電：e3.0技術架構再迭代，海洋系開啟年輕人市場，預計2021-2023年純電車型銷量分別約30、54和77萬輛，增速分別為+175%、+80%和+43%。
2)利：不懼退補，盈利恢復在即。對於退補和原材料成本上漲，我們認為公司已經做好了充分的準備，將透過技術降本、規模效應、潛在積分價值來對沖：1、技術降本，e平臺3.0推動純電車型降本增效，預計可節約1萬元左右。DM-i車型物料成本進一步向燃油車靠齊，預計成本僅增加0.5-2.1萬元左右。2、規模效應，根據我們的測算，在中性情形下，2021-2023年單車折舊攤銷分別下降0.9、0.4和0.1萬元。3、短期原材料成本上漲，根據我們的測算，中性情形下，電池、鋼、銅和晶片等將導致單車成本上升近0.6萬元。
長期看，新能源正積分收益也將為公司貢獻利潤。中性情形下，我們預計純電和插電的單車最大潛在價值分別約0.6、0.32萬元。
公司是國內新能源車龍頭，技術週期和車型週期共振，經營拐點在即。我們預計2021-2023年公司歸母淨利潤分別為61、146、217億元，同比+44%、+139%和+49%。對應的PE分別為134、56和38倍。首次覆蓋，我們給予“買入”評級。
風險提示：晶片短缺影響超預期，原材料價格上漲超預期。
