當前正處於國內及南亞地區新糖集中上市週期，短週期內供應相對充足，市場主要在交易南亞增產邏輯，市場整體表現偏弱。但經歷一波充分調整後，隨著時間的推移，潛在利多因素會顯現，未來供應轉向偏緊的機率在增大。因此，我們認為市場會在5600—5800元/噸區間完成階段性底部構建，時間跨度可能是整個一季度。對於2022年國內糖整體走勢，我們持前低後高的看法，高點應該出現在下半年。
春節後，鄭州白糖市場尤為熱鬧，多空雙方大量資金入場，在5650—5800元/噸區間展開了激烈的爭奪，形成較為明顯的拉鋸行情，最終多空雙方都沒有佔據明顯的優勢。實際上，從去年12月下旬開始，鄭州白糖期貨市場已進入低位振盪整理行情，週期接近兩月，從時間週期看，繼續整理的可能性在下降，後期或面臨方向抉擇。從內外市場角度看，市場存在上漲的需求：
[當前國內供應寬鬆源於上年進口量過大]
2021年國內糖市由於進口利潤巨大且持續存在，加上政策方面利好助推，國內糖市創出歷史性的最大進口量——633萬噸，較前一榨季整整高出250萬噸。從進口資料看，幾乎每個月的進口量都高出上年同期水平一大截，這樣的情況一直持續到了四季度，才開始有所改觀。巨量進口給國內糖市帶來了極大的挑戰，造成國內庫存壓力持續居高不下，甚至影響到了新榨季。
根據統計，至上榨季結束，共有135萬噸左右的陳糖結轉到了本榨季。其中，廣西、雲南及海南三地的陳糖結轉庫存高達105萬噸，其他地區及渠道的結轉庫存約30萬噸。然而，留給市場消化陳糖的時間僅僅40多天。陳糖還沒有賣完，新糖又來擠佔市場，加上前期國內進口了大量的國際原糖，供應端壓力瞬間集中爆發，結果就是國內糖市急轉直下，進入了大幅調整行情，鄭盤調整幅度高達580元/噸。那麼，市場是否就此見頂，完成牛熊轉換了呢？我們認為沒有，目前的行情只是對國內供需結構的一次深度修正，待矛盾緩解之後，市場還會重新迎來強勢行情。
[國內甜菜糖產量再次下調而銷售端微增]
國內糖料種植面積整體小幅下降。根據農業農村部資料，2021/2022年度中國糖料種植面積1365千公頃，比2020/2021年度減少88千公頃，減幅2.1%，主要是內蒙古自治區甜菜面積減少。
圖為倉單數量
圖為國內新增工業庫存
近期最主要的焦點是，2021/2022榨季國內產量再次下調了，或降至1000萬噸。國內北方甜菜糖種植收益太低，種植面積大幅下降，加上新疆、內蒙古等地連續遭受天氣災害，是國內糖產量下降的主因。由於暫時看不到甜菜種植恢復的可能，從供應端角度看，未來國內市場的供需結構必然轉向偏緊。
預計2021/2022榨季國內消費將繼續上升，在1570萬—1580萬噸，較上榨季增長20萬—30萬噸。加上預期出口的18萬噸，本榨季消費量將在1600萬噸附近。如此計算下來，扣除上榨季的135萬噸結轉庫存，仍然有460萬噸的需求缺口。
最新的資料顯示，截至2022年1月底，本製糖期全國已累計產糖532.16萬噸。其中，產甘蔗糖447.81萬噸，產甜菜糖84.35萬噸。截至1月底，全國累計銷售食糖209.9萬噸，累計銷糖率39.44%。國內糖銷售進度尚可，其中內蒙古、廣西地區產銷同比快於往年。
[本榨季國內進口量大機率小於上榨季]
從進口角度看，近兩個月進口視窗始終關閉。加工糖沒有價格競爭優勢，對於國內糖來說是機會，國內糖可以充分利用去年12月中下旬至今年2月份這段時間，加速消化庫存。目前，國內每月可消化白糖130萬噸左右，保持目前的內外差結構，至2月底，國內就會消化掉300萬—350萬噸糖，相信到時國內就不存在明顯的庫存壓力。
隨著時間推移，國內進口端未來可能有所改變，不可能持續保持內外倒掛的狀態。僅就目前的國內供應看，國內自身只產了1000萬噸，加上上榨季留存的135萬噸，前期進口的184萬噸，2021/2022年榨季內國內還要至少進口250萬噸糖，才能填補國內的缺口。我們認為，南方地區低價搶市場、擠壓進口糖的銷售策略未來會有所改變，還是要讓一部分進口糖進來的。目前看來，2021/2022榨季國內白糖進口量大機率會降下來，總體上將沒有上榨季高，但也會高於以往平均水平，我們預計450萬—500萬噸是一個合適的水平。當然，根據農業農村部最新給出的食糖進口資料，2021/2022榨季國內進口量預估為450萬噸，如果情況確實如此的話，那麼，國內進口端的壓力就更加小了。
另外，近兩個榨季國內進口糖漿呈現下降趨勢。去年12月份進口糖漿9.38萬噸，同比下降1.47萬噸，環比增加2.2萬噸；2021年1—12月累計進口66.49萬噸，同比下滑41.51萬噸。2020年我國累計進口糖漿則高達108萬噸。
總體來說，2021/2022榨季國內進口端的壓力會隨著時間的推移而逐步減輕。
圖為國內期貨主力收盤價及盤面進口
[價格相對偏低是支援市場企穩的重要因素]
我們初步估算，今年加上通脹因素後，廣西甘蔗種植地區效益高的企業綜合成本在5200元/噸左右，而效益低的企業成本在5700元/噸左右，廣西各糖廠的平均成本在5400—5500元/噸之間。北方甜菜方面，內蒙古甜菜地頭收購價520—580元/噸，到廠價最高接近620元/噸，基本屬於全球最高的糖料價格，加上製糖成本，食糖生產成本在5600元/噸以上。然而，目前的收購價對農民來說沒有多少吸引力，大量的甜菜地都轉種其他作物了。
最新訊息顯示，2022/2023榨季北方甜菜保衛戰已經打響，內蒙古荷豐農業2022/2023榨季甜菜收購到廠價高達660元/噸，另有內蒙古糖廠將甜菜收購到廠價格提到600元/噸上方，提高比例在50—100元/噸不等。因此，國內產糖成本上升已不可逆轉。
目前國內現貨市場價格已跌至南方部分糖廠成本線附近，繼續下跌的空間非常有限。在沒有國際糖競爭的情況下，前期供應過於集中的矛盾正在逐步緩解，隨著時間的推移，國內現貨端的銷售壓力只會越來越輕。因此，南方產區沒有必要繼續壓低銷售價格，甚至將價格降至成本線以下去賣。相反，只要保持對進口糖有競爭力的報價就行。另外，期貨雖然對現貨保有一定的升水，但整體升水幅度並不大，在市場相對看好遠期的背景下，期貨價格升水100—150元/噸都算合理。
[本榨季印度預計有400萬噸糖分流生產乙醇]
2022年印度汽油中乙醇摻混目標為10%（E10），初步估算，可能需要近400萬噸糖分流至乙醇生產中。如果乙醇專案最終落實的話，新榨季印度將不會有明顯的增產。根據印度糖廠協會（ISMA）最新報告，印度2021/2022市場年度糖產量為3145萬噸，較此前預估增加近3.1%，但明顯低於美國農業部（USDA）早前給出的預估值3450萬噸。同時ISMA表示，糖廠可能把創紀錄的340萬噸糖用於乙醇生產。
[本榨季印尼需求增長至600萬噸]
印尼中央統計局（BPS）的資料顯示，本榨季印尼食糖需求量達600萬噸，而產量僅為220萬噸。印尼的人口每年增加1.25%，隨著印尼對糖需求不斷增長，預計2030年印尼國內對糖的需求量將達到980萬噸，印尼工業部呼籲發展糖業。印尼需求端的硬性增長對國際糖市來說，是長期利好，但這一因素目前尚未被市場重視。
[全球甜菜產區面臨巨大問題]
現階段只是中國甜菜糖產區爆出巨大問題，但已為全球甜菜產區敲響警鐘。2021/2022榨季中國甜菜產區糖產量將由上榨季的154萬噸降低至90萬噸，減產幅度高達41.6%，如果沒有妥善辦法解決的話，中國甜菜產區將面臨推倒重來的危險。法國或許是第二個，法國產區預計在2022/2023年度將出現3%的減產，除卻2021/2022榨季是恢復增產5%，法國在前兩個年度也都是減產的。由於種植收益偏低、氣候等原因，未來北半球甜菜減產幾成定局。
[下榨季巴西中南部糖產量將成為重要變數]
巴西甘蔗行業協會Unica1月1日釋出的資料顯示，2021/2022榨季糖產量為3202.9萬噸，較上一榨季下跌650萬噸。出口方面，巴西1月出口糖136萬噸，同比減少33%。
3月底巴西將結束2021/2022榨季，轉入2022/2023榨季。目前市場普遍預計巴西甘蔗產量將增長6%—7%，至5.6億—5.7億噸。如果按照2021/2022榨季甘蔗製糖比44.87%計算的話，下榨季巴西至少增產100萬—150萬噸，這或許不利於目前的國際糖市。當然，在原油高企的大背景下，相信巴西糖廠將選擇比2021/2022榨季生產更多的燃料乙醇，而非白糖。
也有機構認為，下榨季巴西甘蔗將繼續減產。1月22日，GroDroughtIndex（GDI）全球乾旱指數機構釋出了巴西最大的食糖產區正遭受連續兩年創歷史紀錄的乾旱，有可能導致即將開始的2022/2023榨季年度巴西再次出現食糖減產，從而延長國際食糖價格高位執行。
圖為巴西中南部甘蔗糖產量
圖為巴西糖月度出口量
[國際原油價格創新高對原糖市場形成利好]
近日，國際原油市場再創階段性高點，布倫特原油已漲至92—94美元/桶，WTI原油突破了95美元/桶，原油100美元/桶已近在眼前。原油最近一次突破100美元/桶大關，還要追溯到8年前，市場已經改變，原油正式跨入高油價週期，通脹的傳導鏈已經啟動。雖然巴西燃料乙醇價格近期表現疲軟，與原油走勢形成背離，但我們認為這樣的背離無法持續太久，未來出現修復行情是必然的。巴西新榨季是4月初開始，正好處於高油價傳導的驗證期，到時，投資者應緊盯新榨季的燃料乙醇價格及糖醇比。然而，需要注意的是，這一利好能否徹底扭轉目前國際市場的走勢，要到3月底4月初才能看清，因為屆時巴西將進入新榨季，甘蔗製糖比資料會逐步明朗。
圖為泰國產量及出口
當前，由於正處於國內及南亞地區新糖集中上市的週期，短週期內供應相對充足，市場主要在交易南亞增產邏輯，市場整體表現偏弱。但經歷一波充分調整後，市場將逐步消化前期的利空因素，隨著時間的推移，潛在利多因素會顯現，未來供應轉向偏緊的機率在增大。因此，我們認為市場會在5600—5800元/噸區間完成階段性底部構建，時間跨度可能是整個一季度。對於2022年國內糖整體走勢，我們持前低後高的看法，主要執行區間為5600—6300元/噸區間，高點應該出現在下半年，低位區域可能在5600—5800元/噸。
元/噸。
