紫光集團重整、再出發、新股東、新面貌

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這幾天紫光集團重整的訊息不斷刷屏，筆者也感到非常好奇。從管理人宣佈智路建廣聯合體中標，到趙偉國質疑國有資產評估價值，認為中標方能力不夠，再到管理人發聲明怒懟趙偉國故意干擾司法重整，以及清華大學宣告說趙偉國散佈不實言論。一時間紫光重整成為各方關注的焦點，而作為中標戰投方的智路建廣聯合體則維持了過去多年來低調的風格，沒有接受任何媒體採訪，對外界的聲音和趙偉國的言論也一概不予置評。與趙偉國高調宣傳形成鮮明對比的是，智路建廣聯合體雖然在媒體上鮮少發聲，在大型企業併購和實體產業運營管理上卻突飛猛進，動作頻頻。

昨天剛剛看到了智路資本12月1日宣佈收購日月光，在短短兩週多的時間內已經完成收購的訊息。業界都感到非常驚歎，一般這種百億級的大型併購，從資本準備與調集、收購主體結構搭建、監管審批等全部完成往往需要數月的時間，兩週的速度創出了半導體業大型收購的紀錄，也充分說明智路資本控制的資金實力、執行效率和周密部署能力。最近另一則訊息是智路資本與全球最大的後道裝置企業ASM PT的合資公司AAMI在安徽滁州新建工廠上週竣工投產，且該企業在智路收購後兩年內產值從13億增長到30億的報道。這又展示了智路建廣聯合體投後管理的能力和效率，不但國內普通的基金公司無法做到，就連和許多專注於某一領域的產業領軍企業相比都毫不遜色。那作為紫光民營小股東健坤的董事長為什麼還要說智路建廣聯合體能力和資質不夠呢？實際情況如何，讓我們透過下面幾個方面的分析一探究竟。

一、智路建廣聯合體的資質到底夠不夠

紫光招募戰略投資者的公告提到一個“原則上總資產達到500億”的要求，並提出在“芯”“雲”相關產業領域具備優勢戰略地位或豐富產業經驗的，可適當放寬。智路資本和建廣資產都是基金管理機構，他們無論在以前的投資還是本次參與紫光重組中都是以其管理和控制的基金來參與投資的。有基金業常識的人都知道，基金公司的規模是看其基金管理規模，基金控制的總資產即其基金所投的資產而非管理公司的資產。而智路建廣的管理規模超過五百億，所以符合資質要求，由於智路建廣聯合體以控股型併購為主，其控股的公司組合可視為一個集團，涉及積體電路全產業鏈，其資產價值也遠超千億，即其控股的公司總資產也大大超過五百億。所以，從兩個角度，即基金管理規模超過500億，其控制的公司總資產價值超千億來看，智路建廣聯合體的資質完全符合紫光重整管理人的要求。趙偉國所說的資質不夠，完全是他不懂基金行業，也可能是為故意混淆是非造成的。實際紫光集團的註冊資金也只有6億元，其資產規模擴大完全是透過向銀行借債收購來管理了過千億資產價值，如果按照趙偉國的標準，紫光集團也只是一個幾億元的中型公司了。

二、聯合體的資金是否充裕

相關公告顯示中標戰投聯合體中除了智路資本和建廣資產之外，還有四大國資集團長城資產、華髮集團、河北產投、湖北科投作為成員出資，這些集團總資產合計超過萬億，而且也已經提交了出資承諾函，聯合體的資金已經覆蓋600億，資金確定性完全沒有問題。而且聯合體的總資產遠超要求的500億資產門檻20多倍，顯然和目前紫光集團及健坤集團相比資金實力強出太多，這樣的資質如果都被趙偉國說成是資金不足，那放眼中國，恐怕沒有幾個機構能夠符合要求了。而根據相關資訊瞭解到，智路建廣聯合體的投標保證金和履約保證金共計交了40億，約佔總報價的7%，高於行業標準的3-5%，如北大方正的保證金就是3%左右。趙偉國故意說的聯合體資金不足，只交了20億保證金可能也是有意是向外散佈虛假資訊以迷惑不明真相的大眾。

三、聯合體出資的國資比例

對於基金領域而言，其基金管理人出部分資金，大部分資金是來自於投資人股權融資。對智路建廣來說，由於之前業績優異，許多投資人踴躍出資，管理規模已近千億，並以此方式完成了多個百億級大型專案。與此類似，作為本次紫光專案聯合體的出資人四大國資平臺，也是看中智路建廣過往業績及管理能力，願共同出資600億完成這個專案。正常情況下其專案收益80%-90%歸國有出資人所有，10-20%歸管理人即智路建廣所有，所以，可以看到智路建廣聯合體中國有成份達到80%以上，遠高於紫光集團51%的國有成份。而不是趙偉國所說的大部分歸管理公司的團隊股東所有。

按照國際慣例，基金管理公司的股東中團隊成員會佔比較大，主要目的是激勵團隊做出比較好的業績，黑石、KKR、中信產業基金、中金、紅杉都是如此，有許多團隊佔比可以達到100%，但並不是說基金的收益就都給團隊，而是二八分成，團隊拿到20%，相當於公司中的團隊股權激勵，智路資本和建廣資產亦是如此。實際紫光也是類似方法，公司註冊資金6億，卻管理控制集團過千億資產。二者區別是，智路建廣的出資人是國資，透過股權投資，槓桿低、風險低，紫光出資人是銀行，透過債務融資，槓桿高，經營不好就會暴雷。

再來看看紫光集團如果被智路建廣聯合體重整後實際的收益情況。按照基金管理的慣例，紫光集團專案的收益中智路資本和建廣資產作為管理公司和團隊只能拿到拿10-20%，這其中還包含部分國資股東，非國資的純管理團隊的收益只佔總收益10%左右。純國資出資人和管理方將拿到紫光集團總收益的90%，比原紫光國資的清華控股的51%高出很多。這裡一個重點是智路建廣聯合體不等同於智路資本加建廣資產，而是還包含長城資產、華髮集團、河北產投、湖北科投這四大純國有企業，趙故意把管理公司中團隊持股比例混淆程成總資產中出資和收益比例，說紫光集團重整交給智路建廣聯合體是國資流失，也是出於個人目的故意為之。

另外趙偉國對於估值和國資流失最激烈的抨擊來自長江儲存的估值，說其轉讓給湖北方面造成國資流失，更是顛倒是非，因長存要從51%國資的紫光轉給100%國資的湖北科投，相當於從部分趙偉國的民營部分轉給湖北純國資，怎麼會國資流失呢？

四、智路建廣聯合體到底是否有能力管理好紫光集團

一方面從經驗和過往業績上來看，智路資本和建廣資產過去六年來控股了半導體上下游從IP、設計、IDM、製造、軟體、封測、材料等近20家大型企業，其控股公司無論從數量上還是規模上都是國內最大的，其營業額和利潤也高於紫光集團晶片板塊的所有公司相加之和。另一方面，在投後管理上，在智路建廣完成收購之後，其控股企業如聯合科技、瑞能半導體、瑞士富巴、安世半導體、AAMI等均實現營收利潤大幅成長或扭虧為盈，這正是紫光集團所急需的管理整合能力。智路建廣的投資回報、控股的企業業績、運營能力、管理水平顯然是確定的事實。這與趙偉國的健坤集團管理紫光形成了鮮明的對照。

五、組織形式上對紫光集團是否適合

智路建廣與普遍的基金參股型投資，不參與公司管理的模式不同，主要是控股並深度參與公司運營管理，實質上其控股企業在其管理下已經形成了隱形的產業集團，是一條產業投資+產業運營的高效的雙輪驅動模式。投資可以使其佈局更廣、產業鏈更完善，產業運營可以使其扎得更深更長遠。

智路建廣團隊核心成員，有的個人擁有超過40年全球領先半導體公司的高層管理經驗，有的在美國最大儲存晶片企業美光科技，荷蘭恩智浦、德國西門子、德國英飛凌等一線半導體產業公司工作經驗，有的擁有安盛羅森寶集團、麥肯錫、KKR、美林證券等一線投行、諮詢公司、PE公司高管和科技研究經驗。過去六年來，智路建廣聯合體不少成功的併購整合案例正是得益於這樣一支全球視野的專業團隊的精耕細作。這樣由行業專業人士構成的股東顯然更加有利於紫光集團未來的長期發展。

六、對接資源方面

智路建廣聯合體透過已控股的近二十家半導體企業、融信產業聯盟的龍頭企業、國際合作夥伴，將會為紫光集團對接客戶資源、供應鏈資源和金融資源。過去各半導體企業的經營事實已經證明了在智路建廣投資後，透過資源對接等一系列擴大市場、增產提效、整合資源的手段，無論是在國內還是海外企業業績均大幅提升。

綜上六大方面，無論從資質要求、資金實力、國資比例、管理能力和組織資源方面看，智路建廣聯合體都是最適合接盤紫光集團的機構。在紫光集團重組管理人、債權人及各種第三方機構監督下選出的中標方智路建廣聯合體，也是所有投標方中估值最高，給債權人償債率最高，付出現金最多、投後方案最完善的機構，同時保證了大量國有銀行的國有資產不會因紫光集團早前的經營不善或其他經濟問題造成更多流失。

所以筆者以為，按照管理人和法院規定動作，儘快穩定推進司法重整對於各相關方來說可以有以下益處：

1、保證債權人的資產，其中大部分都是國有資產不再繼續流失

2、對員工發展、公司穩定有良好的推進作用

3、對股民來說，可以穩定股價，減少損失

4、對國資股東清華大學來說，也會免除給紫光集團的擔保，以防重組不成的話債權人追償造成更大損失，形成負資產。所以，清華也發聲明推動重整，並且不認可趙偉國關於重整會導致國資流失的說法。

總之，筆者認為，儘快依法、合規、誠信地推進重整，將會給紫光帶來重生，為中國半導體帶來新的希望。

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