智通財經APP獲悉，華西證券食品飲料分析師團隊表示，結合近期行業和公司跟蹤情況，同時考慮2021下半年區域性地區疫情和水災對發貨的不利影響，調整蒙牛盈利預測，預計2021-23年收入878/987/1095億元，歸母淨利潤52/61/73億元，EPS 1.31/1.55/1.86元。此前為2021-23年收入911/1024/1137億元，淨利潤53/64.8/77.1億元。維持伊利股份盈利預測。結合行業跟蹤分析，華西證券認為2022年乳業兩強收入增長確定性高，市場重點關注的利潤率提升也預判兌現。2022年乳業橫向對比其他食品板塊，收入具備穩定增長性，利潤具備彈性，業績增長確定性較高。2022/1/11伊利、蒙牛股價所對應的P/E仍低於過去3年以來的中樞水平，具備價效比，維持行業推薦評級。
乳製品需求短期波動，總體穩定
華西證券跟蹤國家統計局產量和尼爾森零售資料判斷乳製品行業短期景氣狀況。2021年10月、11月乳製品行業產量分別同比+8.3%、+7.5%，Q3同比增速在+0.3%~+1.9%，四季度產量增速較Q3提升。這與企業發貨節奏趨同，華西證券判斷伊利、蒙牛Q4液態奶發貨量增速較Q3提升，以彌補Q3區域性地區自然災害和疫情反覆影響發貨而形成的低庫存。尼爾森監測的終端零售額增速在10月、11月較前期有所走弱，華西證券判斷Q4需求端仍受疫情反覆因素擾動，Q4渠道庫存較Q3或略有提升。春節旺季即將來臨，今年春節陽曆日期較早對Q4報表端較為有利，動銷方面需要關注疫情狀況，預計同比穩定。從1年維度來看，華西證券認為乳製品消費量提升趨勢不變，產品均價提升以及市佔率提升仍將確保伊利、蒙牛實現收入穩健增長。
2022年重點關注乳業兩強利潤率提升
2022年頭部乳企利潤率提升邏輯是否兌現是市場主要關注點，華西證券認為確定性較高，原因：
1）2022年預期成本上漲壓力減輕，同時產品結構更好，利好毛利端。根據農業部監測，2021全年全國主產區生鮮乳平均價維持在4.2-4.4元/kg高位水平，至年底同比漲幅已收窄至+2.4%。河北、黑龍江等奶業主產區已釋出2022年第一季度生鮮乳交易參考價格，同比分別+2.5%、+1.3%、漲幅較小，華西證券預計2022年原奶價格同比漲幅較2021年收窄；2021年包材價格也有上漲，2022年有望回落；預計整體成本上漲壓力減輕。華西證券觀察2021年高成本壓力之下頭部乳企加快了產品升級，例如伊利臻濃自2020年推出至2021年快速做到幾十億元體量，在白奶需求較為旺盛背景下乘勢快速推動產品升級；年內出現眾多高蛋白含量、有機以及0蔗糖等概念新品；華西證券預計2022年升級後的產品結構對於成本端壓力消化能力更強。
2）2022年乳業兩強戰略訴求一致，利好費用端。根據尼爾森資料，伊利、蒙牛兩家在液態奶市場的市佔率已達60%+。2021年伊利提出未來3-5年每年淨利率提升+0.5pct，至2025年預計穩定達到9-10%的目標；而蒙牛早在2019年已開始尋求利潤率逐年提升，華西證券預期2022年公司收入保持穩健增長、利潤率繼續提升。背後原因是兩家經歷了2018-2019年的競爭後，戰略層面發生了變化，更注重競爭與規模的效率匹配性，成長更多依靠其餘外延或新業務的發力。考慮到公司傳達利潤率提升預期，一方面毛利率端貢獻，一方面在銷售費用端預計有所控制，尤其是蒙牛發行不超過40億元HKD可轉債作為員工股權激勵將提高財務和管理費用，更需要控制銷售費用。因此，2022年在成本端壓力減輕背景下，利潤率提升的空間也來自於銷售費用的收縮。根據凱度資料伊利、蒙牛在2020年品牌消費者觸及數均在10億次+、滲透率在90%+，華西證券預計品牌相關費用投放存在收縮空間。乳業兩強競爭博弈之下，預計費用策略趨同。
3）成長型業務助力。伊利奶粉自2019年開始升級產品配方、加強母嬰渠道投入以及重視品牌建設等一系列調整，2021年收穫逆勢增長，3Q21收入同比+48.2%，華西證券預計Q4仍將保持快速成長態勢；此外伊利收購澳優，也體現伊利在奶粉領域目標未來取得第一名的決心。尼爾森資料顯示2021年伊利乳酪市佔率快速提升。蒙牛鮮奶在2021年1-9月實現近翻倍式增長；貝拉米有機奶粉預期下半年呈恢復趨勢；妙可藍多在2021年繼續強化乳酪領域行業第一的位置。華西證券認為補齊短板業務、發力成長型業務是乳業兩強實現未來5年收入倍增計劃的主要抓手。
本文來源於華西證券釋出的研究報告，作者為分析師寇星/劉來珍；智通財經編輯：文文。
