撰文 | 吳先之

編輯 | 王 潘

“上半年火到爆炸的新消費，最近也極速降溫了。現在很迷茫，感覺沒啥可以投資的方向。”一位知名VC投資人告訴光子星球。當下贊同這一觀點的投資人正變得越來越多。

某投資機構合夥人陳亮甚至認為，當下除了硬核科技與生物製藥之外，其他領域已很難有新的機遇。一兩年前，他眼見一家機構揮舞支票橫掃線上教育，今年又被橫掃之，“當時鬧騰得那麼厲害，靴子一落地，啪，K12就沒了”。

春江水暖鴨先知，有些投資機構早早就把目光投向別的領域，雲岫資本與啟明創投便較為典型，如今不少硬科技專案早期融資中，都能看到它們的身影。

“2017年我們就不看TMT行業了”，雲岫資本CTO趙佔祥告訴光子星球，在移動網際網路下半場來臨時，團隊毫不猶豫的轉向半導體與新材料、AI與智慧製造、企服與產業網際網路三大領域。

雲岫轉型只是資本切換賽道的縮影，光子星球向多家投資機構詢問今年關注什麼行業時，“硬科技”是出現頻率最高的詞彙。

計算機背景的投資人越來越吃香

一家創投機構的投資經理告訴光子星球：“硬科技大多數人看不懂，不是想投就能投的。現在很多機構為了看晶片、作業系統、資料庫、人工智慧等行業，都在積極的招聘計算機、電子資訊專業背景的人來做投資。尤其是那些有技術圈人脈的中科院、清華背景的人，特別搶手，一般的機構還很難吸引到人家。”

目前，涉足硬科技的投資機構有兩類。一類是精耕細作多年的專業機構，以人民幣背景為主，比如中科聚源、中科創星、深創投等，它們入局早、專案多。“中科創星就有一位博士長期關注硬科技”，開源中國的馬越告訴光子星球，大部分投這個賽道的人或多或少都懂些技術。還有一類就是主流基金裡面比較有實力的，比如紅杉、高瓴等，也在積極佈局這塊。

從頻次來看，2019年以來紅杉、高瓴無論在投資規模與數量上都遠超此前，且呈現逐步增加的趨勢。而深創投與中科聚源，雖然也在增長，顯然增速上無法與另外兩家巨頭相比。

上述人士提到的中科創星在2019、2020、2021年9月分別參投24、24、30家，大多集中於早期融資。

資料來源：IT桔子 注：有大量投資沒有具體數額，未統計在內

光子星球瞭解到，轉入硬科技的投資機構都由專業背景的人組成。硬科技本身門檻就高，有中科系、清華計算機系或者海外巨頭履歷的人，依靠人脈更容易接觸到早期專案。

“中科院出來搞投資的人多，聚會時的確會交流投了哪些專案”，一位不具名人士透露，“不是說中科系出來的就得投中科系，只能說人多，覆蓋的領域最全罷了”。

趙佔祥表示，硬科技當前的投資邏輯是國產化市場規模決定估值，而團隊情況決定了投與不投，所以如果投資人有相關人脈資源，更容易背調。

目前這些投資硬核科技的投資人，大多都集中在看突破“卡脖子”關鍵技術的企業——也就是所謂的國產化、國產替代、或者叫信創，大概可以分為基礎軟體、和基礎硬體兩大塊。

光子星球根據第三方研究機構塔堅的信創產業鏈全景圖，補充完善了相關企業。

圖示：信創產業圖

投資圈為“芯”發燒，頭部機構持續加持基礎硬體企業

在上面的圖譜中，基礎硬體已經在過去幾年出現了很多年輕的獨角獸。在這其中，GPU可能是整個產業鏈中最受關注的領域了。

摩爾執行緒成立100天累計融資數十億，壁仞科技成立18個月總計融資超47億，成立才一年的沐曦積體電路，8月又獲得10億元A輪融資……

因為技術壁壘太高，這條產業鏈中越往上游走，相應標的就越少，融資金額越大。比如中科聚源、深創投、招商創投等，多年以來持續投資，可他們發現2019年以來，湧入了不少新機構後，想要以小博大越來越難。

“架不住紅杉、高瓴去抬價，他們真的很煩”，某國資背景投資機構經理鮮于成抱怨稱自己有一個專案，“之前只有四五十億估值，它們一過來，就搞到一兩百億”。他同時指出，當下以人民幣投資為主，但有一些是美元可以投進來的，而一些中間地帶，如果還帶了點消費色彩的專案，估值會很離譜。

他記得早前見一家初創企業老闆，談好了估值，打算下週見面詳談，一週之後估值就漲了，事後新聞出來才知道是某家大機構介入抬了價。

“2019年以前我們看這些專案的時候，基本上估值都十個億以內”，鮮于成發現，現在看的專案基本上沒有三十億以內估值，大多數都是五六十億、一兩百億，“專案其實還是之前那個專案，唯一變化就是有頭部投資機構進去了”。

趙佔祥表示，2019年以來，企業估值水漲船高。“晶片肯定是最火的，雲岫入局早，所以才幸運地拿到了一些專案”。據他觀察小一點的機構根本投不進去那些初創晶片企業。

頭部機構介入之後，還會繼續參與後續融資活動，進一步壓縮了中小機構的空間。比如紅杉資本、五源資本、聞名投資三家給摩爾執行緒的天使輪投了數千萬人民幣；三個多月後的Pre-A輪中，不僅有上述三家，還包括GGV、位元組、招商創投、深創投等十餘家機構，融資規模飆升至數十億。

據瞭解，持續跟投很普遍，行業本身需要持續投入是一方面，何況決策成本高，機構花功課做背調，一旦出手，後續基本上都會跟投，以確保持有股份不被稀釋。

光子星球與多位業內人士溝通中發現，頭部投資機構“賽道式”投資讓一些體量不大的機構選擇抱團，“能投多少算多少”。可投標的有限，機構抱團，從而引發專案爭奪戰，對於中小投資機構來說慢慢變得吃力，“除非能找到早期專案，否則只能跟著大機構走”。

趙佔祥所在的雲岫資本深度參與了許多硬科技企業的投融資服務。他以晶片設計為例，給予這些企業高估值的原因有二，“啟動資金大，而且需要持續性投入，所以企業想多融一些”。同時投資機構也樂見其成，“一開始融資多，估值高，會產生‘虹吸效應’，後續融資反倒更容易”。

張娟在一家晶片企業工作，她告訴光子星球，企業的成本主要來自研發，“大概佔到整體成本的60%以上，像我們團隊現在500人，還有很大人才缺口，未來成本還會上升”。企業尋求高估值實際上是希望多融一些資金，為後續引進人才打一些提前量。

當被問及如何給企業估值時，不同機構依據各不相同，有些看重潛在國產替代市場的價值，有些看重團隊與創業者，還有一些則綜合業內觀點。

很多投資機構傾向於對標同行的巨頭。例如GPU會參考英偉達與AMD；做資料庫的企業往往會以甲骨文作為參考；在一份關於PC端作業系統的研報中，微軟與蘋果成了機構評估中國軟體與誠邁科技（統信）的天花板。

這套估值體系雖然存在一定程度高估，但有投資人解釋道，國內市場巨大，完全可能在某些硬科技領域誕生一兩家千億級巨頭，再看看眼下估值不過一兩百億其實並不算高。

“缺芯”也不能“少魂”，基礎軟體即將爆發

晶片已經熱了兩年多，今年開始基礎軟體也已經開始逐步升溫。基礎軟體包括：作業系統、資料庫、辦公軟體等。

資料庫其實在今年以來一直比較火。除了國產替代的風潮之外，也要感謝去年剛上市的新型資料庫產品——美國的Snowflake。就拿剛剛完成新一輪融資的資料庫企業PingCAP為例，他們的對標就是中國的Snowflake。7月由紅杉資本領投的新一輪融資中，估值達到30億美元（180億元），有業內人士質疑估值過高。然而根據艾瑞預計，國內CAGR約為15.6%，市場規模超500億元人民幣，這麼看來確實不貴。

而辦公軟體方面，除了大家熟悉的替代微軟office的WPS和永中之外，很多細分領域今年也完成了不少的融資。比如晶片設計軟體EDA的幾家企業，還有3年估值翻了100多倍的中望CAD（從2018年3億人民幣估值沒人投資，到如今300億估值）等。

移動端方面,一家中關村的創業企業JingOS（鯨鯪科技）已經投入多年。他們的理念是做“消費級的國產替代產品”。移動作業系統本來就是一個很高技術難度的事情，再基於國產化硬體來做“消費級水準”則更加挑戰。要知道，消費級平板ARM晶片幾乎全是Android設計，廠商不提供Linux硬體驅動，選擇這條路幾乎就等於走進了死衚衕。

不過，JingOS技術卻另闢蹊徑，透過重寫Linux系統驅動層來相容Android硬體生態，終於解決了這一難題，讓基於Linux的JingOS系統可以執行在任何Android生態的基礎硬體上。此前，開源社群也有過類似的方案，但不成熟，JingOS的技術是目前全球唯一一個將這個方案產品化的。據瞭解，JingOS在這方面技術攻堅中，共申請了100多項全球發明專利。在剛剛進行的A輪融資估值就超過了10億元人民幣。

眾所周知，軟體定義硬體，而作業系統又是基礎軟體中的基礎，一旦發展失速，將制約硬體發展。一些晶片企業試圖透過軟硬一體的方式尋求解決方案，跨界或許不是解決問題的根本途徑。

“作業系統是軟體中最難的”，一家創投機構經理章毅認為只有在硬體切換的時間窗口裡，作業系統才會有機會顛覆舊秩序。“從查閱機到筆記本，再到ipad與手機，能不斷湧現新的作業系統，都是因為互動方式發生了改變”，他作了一個對比：過去是解決鍵鼠，而今是圍繞拖拽，打破國產瓶頸還得重新定義互動形式。

作業系統同樣分為PC端與移動端兩塊。PC端主要是UOS（統信）與麒麟OS（中國軟體）較為成熟，兩家企業都是國產OS的代表者，但上述兩家目前仍主要以IT外包形式開展業務，客戶主要以安全需求較高的政府部門為主。根據頭豹研究院預測，2019-2023年國內市場CAGR為4.89%，2023年規模約為50億美元。

去年12月，統信在23天內先後完成了天使輪與A輪總計十多億元人民幣融資，這表明硬科技風起之際，操作程式也迎來春天。

不為人知的是，開源風潮是基礎軟體發展的另一股重要推力。

“國內開源市場已經來到雲湧期了”，馬越將中國開源史分為破土（2008-2013）-風起（2013-2019）-雲湧（2019-至今）三個階段，經歷了草創、發展到商業模式成熟的過程。

當被問及為何認為開源風口漸進時，他解釋稱：開源中國社群是國內最大、全球第二大程式碼託管平臺，2019年他發現平臺上使用者數、團隊數、企業數、活躍度瞬間提高，這些資料都表明風來了。

國產移動作業系統創投活躍印證了馬越的判斷，這些年來出現了兩家企業。

一家是2014年成立的元心（SyberOS）近年來聲量不高。此外還有一家是前文提到的鯨鯪科技，今年以來動作頻頻。一位接近鯨鯪人士告訴光子星球，JingOS看到的機會是國產替代這個巨大的市場，其中PC上的統信UOS、麒麟的市場份額都在高歌猛進，但在移動OS領域除了全平臺的鴻蒙以外，還是一片空白市場。

於是他們找到紫光展銳，希望組建自己的“國產版Wintel”聯盟，打造出基於開源Linux的移動OS，選擇了一條艱難但可以正向積累的路徑。

不少網際網路巨頭同樣希望搭上硬科技的便車，集中於辦公套件Office領域，金山、福昕、永中三強格局不再穩固。很多創業公司也加入進來做雲文件。

章毅認為，未來更具競爭力的可能是兩家網際網路巨頭的產品：位元組的飛書與騰訊的線上辦公生態。“飛書的邏輯是集文件+表格+DTM（任務流程）+IM（即時通訊）於一體”，他推測騰訊則會以騰訊會議為中心透過騰訊文件等產品形成矩陣打入市場。

不過他也看到網際網路產品的缺陷：體制內要求穩定，體制外看重靈活。飛書誕生於靈活的扁平化組織體系，主要市場在體制之外。

章毅表示，現在去談C端市場還是過於遙遠。因而我們看到，大到騰訊、位元組這類巨頭轉而To B，小到鯨鯪這類初創企業都將重點放在B、G兩端。

結語

無論晶片還是作業系統，資本湧入硬科技既受宏觀因素刺激，其實也是歷史必然。

孫賢是一位長期關注硬科技的分析師，他認為“在美國，信創產業市值佔到40%多，這麼一算再來看國內融資，其實真算不上高。”

至於路徑，目前大部分企業市場還是在對安全和穩定性要求更高的政企方面，國產替代很大可能在未來幾年在這一市場提前實現。消費市場進度會很慢，在物聯網領域一些技術門檻不高的行業基本已經完成國產替代。

一位有過體制內採購經驗的人士分析稱，有時候不能照搬美國那套路徑，比如軟體透過開源獲客的模式在中國將遇到不小的挑戰。

“美國的採購方式一般是針對性的採購，比較細分”，他分析稱，國內採購方式一般是集中採購，他們願意給誰買單呢？決策者被各種會議消耗，而且不一定專業，他們更願意給看得見摸得著的硬體與服務買單。

這或許是基礎硬體在目前比較火熱的另一個原因。孫賢推測，“眼下或許晶片設計或者移動端作業系統可能跑得會快一點”，而至於材料、生產裝置方面，道阻且長。

硬科技行業的確存在估值與產值倒掛的情況，像晶片行業，估值幾百億，融資數十億，產值不過千萬的情況還將持續一段時間。

“第一個階段誰募集的資金多，才能夠保證儘快投產，第二個階段是比市場份額，目前我們還處於第一階段”，張娟所在的晶片企業最近即將流片，內部繃緊了神經。

鮮于成看得比較長遠，他認為科創板與北交所的設定是融資環境進一步改善的重大舉措，“簡單地說，投資人願意陪著企業發展，也是因為看到了二級市場的機會”。

一年風口，十年風潮。

眼下，硬科技顯然已是投資界最關注的賽道之一，有些人看到的是風口，而另一些人無比篤定，他們認為這是一場風潮。

注：文中張娟、鮮于成、孫賢、章毅皆為化名。