現今的大眾是由保時捷家族控股，這個“蛇吞象”的關係要從保時捷家族分家分業的家族鬥爭開始。

股權平分下的家族內鬥

費迪南德·保時捷 (Ferdinand Porsche)，身兼保時捷創辦人與大眾甲殼蟲設計師雙重身份，他是汽車設計的天才。除了為大眾汽車設計出經典的甲殼蟲外，也設計出“洛納-保時捷”（Lohner-Porsche）汽車，以電瓶推動馬達驅動，可以說是世界上第一臺油電混合車。

費迪南德·保時捷

1930年，奧地利裔的費迪南德，在奧地利皇室的財務支援下，正式與兒子費利·保時捷 (Ferry Porsche) 和他最信賴的朋友、親人等在德國斯圖加特共同成立自己的設計工作室，也就是日後為人熟知的保時捷 (Porsche) 汽車。保時捷汽車廠以獨立跑車廠聞名，多年快速發展逐漸成為全球知名的高階跑車、SUV的頂尖品牌。

創始人費迪南德育有一男一女，兩個二代又各自育有四名子女，家族共10人。事業由當初共同創業的兒子費利 (Ferry Porsche) 接班，女兒路易絲(Louise Porsche) 則嫁給了她的律師兼事業合夥人安東·皮耶希 (Anton Piech) 成為皮耶希家族成員。家族後代成員亦都在集團內工作。創辦人1951年過世前，將保時捷股權平均分配，第二及第三代共十人，每人10%，保時捷與皮耶希兩個家族共同擁有保時捷。這個看似公平的平分法，卻成為日後家族爭端的開始。

兩個家族風格截然不同，費利將他的四個兒子送往學校教育，其家風主要是以自由、關懷與愛為主。皮耶希家族則將四個子女從小送往紀律森嚴、斯巴達式的寄宿學校。家族中的第三代，以費利的長子費迪南德·亞歷山大·巴茲·保時捷 (Ferdinand Alexander Butzi Porsche) 與路易絲的第三子費迪南德·卡爾·皮耶希 (Ferdinand Piech) 表現最為優秀，兩人都叫費迪南德。保時捷家族第三代長孫巴茲，最有設計專才，他帶領團隊設計出保時捷的經典車款911跑車；皮耶希家族則主要以三子費迪南德為主，他與外祖父最像，有工程研發天分與工作狂熱，在集團內建立了一個追隨他的核心班底。然而亦因為他強勢的作風，讓保時捷家族與皮耶希家族的紛爭逐漸白熱化。

兩個家族成員間的爭鬥，促使第二代的哥哥費利與妹妹路易絲於1971年召開家族聚會，最終兄妹共同決定，股權仍由家族全資擁有，但家族成員全部退出經營管理，交由職業經理人接手，家族僅能透過董事會席次表達意見。

費迪南德·皮耶希黯然離開保時捷後，憑藉過人的技術與品牌管理經驗，以及透過權謀的運作，一路爬升至大眾集團高層。經歷重重關卡與權力鬥爭後，費迪南德終於在1993年接任大眾 (VW)集團執行長。費迪南德·皮耶希是個充滿爭議的人物，他儼然是個暴君，但是在他任內，大眾由全球第16大車廠提升為全球第4大車廠，市值成長了4倍，他最終在2002年成為大眾集團董事會主席。

專業治理下的隱憂

另一邊，去家族化後的保時捷公司，走向由職業經理人主導的制度型企業。1993年起，家族董事會拔擢職業經理人溫德林·維德金 (Wendelin Wiedeking) 為公司執行長（CEO），公司給予維德金0.9%利潤作為紅利，以茲鼓勵。維德金開始以利基高價明確定位，實施小而美、以大衛打倒巨人的精品策略。成功的決策，使保時捷成為全球每輛車單位獲利最高的車廠，賬上閒置現金超過1億歐元，維德金亦成為歐洲汽車公司中最高薪酬的執行長，事業進入高峰。

職業經理人溫德林·維德金

保時捷公司經過家族成員內部股權買賣，在保時捷家族持股比例超越皮耶希家族後，1990年，巴茲接任保時捷的董事會主席，但由於健康原因，2005年後由三弟沃爾夫岡·保時捷 (Wolfgang Porsche) 接任他的位置，做法開始與以往不同。

此時身為CEO的維德金提議，因為公司規模小，容易遭受其他汽車集團收購。因此，在沃爾夫岡的同意下，保時捷開始大額購入大眾股權，希望能夠藉此併購大眾。當時大眾是保時捷的代工廠，保時捷最為熟悉，而大眾也是由德國政府持有的國營企業，有一定的基礎。

保時捷向15家銀行聯貸、預定籌資超過100億歐元，為此鉅額交易準備銀彈。並與投資銀行共同規劃，透過市場操作規避相關法規，隱秘買下大眾在公開市場流通的大額股票，積極運作“蛇吞象”。2005年，保時捷增持大眾股份至18.65%，僅次於薩克森州政府的20%，成為第二大股東；到了2007年，保時捷持股佔比已達到31%，正式成為最大股東。

保時捷的如意算盤，是利用槓桿收購取得絕對控股的51%，之後再提議兩家公司進行合併，合併後就可以利用大眾的龐大資產，為保時捷償還原先的收購舉債。這樣一方面利用外部借款，以小吃大；另一方面整體合併規模擴大，免除未來被收購的風險；第三是兩者文化與制度相似，產品互補，收購大眾保時捷便可以成為全球前三大汽車集團。

期間，雖然德國政府想透過修法，阻擋保時捷入主大眾，但都被歐盟法院駁回，也希望透過增加持股力保大眾經營權，但依舊難以抵擋保時捷的收購。2009 年1月，保時捷如願，最終購得50.7%的控股權。

“蛇吞象”騎虎難下

然而，全球金融風暴改變了整個收購局勢。2008年開始，保時捷的銷售業績在美國大幅衰退，開始出現業績下滑與虧損。此時，聯貸銀行也因為市場不景氣，面臨自身流動性不足，緊縮銀根，停止對保時捷的貸款，並要求保時捷償還貸款。

至2009年底，保時捷已負債高達100億歐元，陷入業績衰退的困境，債臺高築。收購大眾面臨騎虎難下的尷尬局面，一度讓大眾集團及德國政府陷入市場失控的風險中。其中，德國眾多避險基金因為局勢反轉，押錯寶、甚至跳樓破產的基金管理人也不在少數。

費迪南德·卡爾·皮耶希

雖然皮耶希家族也是保時捷家族的股東，但費迪南德本人面對保時捷家族勢力的進逼，心裡很不是滋味，既不能表明對抗家族的經濟利益，又不想拱手讓出他一手建立的帝國。於是，他開始私下運作，帶領大眾團隊進行反制，藉著金融海嘯對保時捷帶來的巨大負面影響，除了籠絡大眾強有力的工會組織在董事會上抵制外，他本人亦在重要關鍵談判會議中刻意技術性缺席，讓雙方談判陷入僵局無法進行，試圖拖延收購過程。德國政府亦提議，雙方公司合併，而此方式會導致規模較小的保時捷股權稀釋喪失控股權，遭到保時捷家族拒絕，雙方一時僵持不下。

反向收購的結局

歷經數個月的角力討論後，雙方終於在2009年7月達成一致協議，將原有“保時捷公司”收購“大眾公司”的交易結構，變更為“大眾公司”反向現金收購“保時捷公司的跑車部門”，最終讓保時捷家族控股大眾公司50.7%，大眾全資持有保時捷跑車部門。大眾董事會仍由費迪南德掌舵，皮耶希家族董事席次超越保時捷家族。收購完成後，大眾2009年底市值424.92億（美元，以下同），淨利為18.8億，截至2020年底，大眾市值已達1003億，淨利111.7億。

2021年市場傳言，因為電動車市場崛起，且投資人不看好傳統汽車產業，大眾可能分拆保時捷上市，並將獲取的現金投入開發電動車和軟體，大眾可能出售保時捷25%的股份，價值約在240億到300億歐元之間。保時捷股份上市價格可能高達1200億歐元，將近母公司的市值。

案例學習點

● 家族分家時股權平分是常見的做法，看似公平的平分法，事實上後患無窮。首先，平分法會導致公司沒有一個絕對控股股東，不易決策，反而喪失了家族企業的效率優勢。第二，平分法會導致權力的對立，增加內部鬥爭內耗，反而會導致股權價值降低。第三，一旦開啟平分法，不能堅守控制權，後代便會繼續分化股權。掌門人針對分家的股權安排，最好做長期充分溝通，針對家族後代的能力與興趣進行適性安排比較恰當。

● 雖稱為家族企業，但是各自盤算與利益不同，創辦人一心希望大家可以繫結一致，實際上卻未必是現實的做法。實事求是的做法比較可行。

● 將家族企業交給職業經理人經營，“去家族化”，是否一定是最佳的選擇？這個題目見仁見智，決策的引數很多。無論如何，“權”與“利”需要對稱平衡，只有權沒有利，必然導向人謀不臧，當權者尋求他方利益補貼；只有利沒有權，決策推動不了，企業必然緩步走向衰敗。家族治理，沒有標準答案，重大決策還是在掌門人如何存乎一心。