作者：張賀
俗話說，雞蛋不要放在一個籃子裡。順風順水更需要居安思危。今年7月1日登陸科創板的利元亨（688499.SH）深諳此理。已經繫結各大鋰電池龍頭的它，近來稱如果募投和改擴建的廠區全部完成並且滿產，能夠滿足年產值超70億元的產能。
但利元亨想要的，卻不僅僅是鋰電池。
鋰電裝置佔主導
訂單拿到手軟
成立於2014年的利元亨，自身定位是智慧製造裝備的研發、生產和銷售。但從目前的業務結構看，更像是一個鋰電池裝置企業。其鋰電池製造裝置業務收入佔比高達90.28%（2021H1），其中消費鋰電業務收入佔比常年在70%以上。
利元亨的鋰電裝置之路，確實有些順利。
成立當年，利元亨就與消費鋰電龍頭新能源科技（ATL）、動力電池龍頭寧德時代建立合作關係，次年又與比亞迪達成合作。截至目前，利元亨還覆蓋了國軒高科、蜂巢能源、天津力神、中航鋰電、欣旺達等鋰電巨頭。
伴隨著客戶的增加，利元亨的產品也越加豐富。從成立當年僅涉及消費鋰電領域的化成容量測試機，到目前基本覆蓋電池製造、電池裝配、電池組裝、電池檢測等鋰電池生產過程全工藝裝置。
產品拓展帶動了業績增長。在2020年歸母淨利潤實現50.89%的增長後，2021年利元亨業績更進一步，前三季度營收和歸母淨利潤分別同比增長71.41%和71.36%。而且支撐業績增長的主力，不是當下熱門的動力鋰電池裝置，而是消費鋰電池裝置。
利元亨在調研中稱，當前驗收的訂單大部分是去年簽訂的，其中消費鋰電領域營收佔比約為80%。不過，新簽訂單中，動力鋰電的佔比已大幅增加，動力鋰電與消費鋰電的訂單結構達到7:3。而且訂單結構的變化，是因為動力鋰電訂單的增加，而非消費鋰電訂單的減少。
海量訂單離不開研發投入的支撐。
利元亨研發投入佔營收的比例居高不下，近三年均在10%以上。遠高於贏合科技和杭可科技，與先導智慧、科瑞技術相當。由此，利元亨掌握了成像檢測、一體化控制、智慧決策、鐳射加工、柔性組裝、數字孿生等核心技術。截至2021年6月30日，利元亨累計獲得授權專利783件，軟體著作權181件。豐富的專利，為利元亨在智慧製造裝備領域提供了有力支援。
利元亨與可比公司研發投入佔營收的比重情況
來源：利元亨招股說明書
圍繞智慧工廠拓展業務
分散客戶高集中風險
這種支援並不侷限於鋰電裝置，利元亨研發生產的汽車發動機總成零部件、汽車車身零部件、電腦主機、感煙探測器、高鐵板卡及組匣的全自動生產線均為業內知名企業量身定製。並且已經與愛信精機、Multimatic、凌雲股份、富臨精工、聯想集團、西門子西伯樂斯、鐵科院等企業建立了穩定的合作關係。
而除了汽車、ICT行業以外，五金機械、安防產品等多依靠人工或低端半自動化裝置生產的行業，也都在利元亨的目標之列。
而且利元亨認為，裝備行業的未來是智慧工廠，而不僅僅是自動化。因此積極引入數字化和人工智慧技術，實現業務升級。其旗下的海葵智造，正是基於對客戶在工藝、製造、品質、成本、管理等方面痛點的理解，而研發的一套適用於鋰電行業的“數智化整線解決方案”。
不過，無論多好的規劃，也不能忽視“達摩克利斯之劍”的困擾。
雖然利元亨充分受益於鋰電行業大擴張，也具有較好的客戶粘性，但客戶集中度過高的風險總歸是個不確定的存在。積極拓展非鋰電業務，恐怕也有分散風險的考慮。
招股書顯示，2018-2020年，利元亨前五大客戶（含同一控制下企業）銷售收入佔營業收入的比例分別為93.91%、95.79%和 86.42%，其中來自新能源科技的銷售收入佔營業收入的比例分別達到 67.39%、74.44%和 70.28%。
而客戶集中度高的一個主要原因，是鋰電池行業本身較高的集中度。比如，在全球消費軟包鋰電領域，最近三年，新能源科技的出貨量佔全球出貨量持續佔比30%以上；在中國動力鋰電領域，寧德時代、比亞迪、力神和中航鋰電裝機量合計佔比也在60%以上。
因此，想要分散客戶集中度過高的風險，鋰電領域並非最佳答案。而在基本實現鋰電裝置全覆蓋之後，進行非鋰電領域的拓展，也就順理成章了。
產能大躍進
負債率能否穩住？
下游鋰電行業的擴張，帶來了大量的裝置需求，利元亨的產能利用率早已“頂不住”。
招股書顯示，2018-2020年，利元亨組裝和除錯人員利用率均在118%以上，也就是說加班已成常態。
不僅如此，當前利元亨動力鋰電產品逐步放量，在由消費鋰電向動力鋰電轉化的過程中，需要在技術、工藝和人員技能上投入更多資源。對於汽車零部件、ICT、安防等領域拓展過程中，也需要較多的投入。
但截至2020年，利元亨資產負債率已高達69.29%，很難支撐其進一步的擴張。而即使成功登陸科創板，其截至2021年9月30日的資產負債率仍有59.05%，與先導智慧接近，明顯高於贏合科技、杭可科技。
而且根據調研內容，由於IPO募投專案還未到建設資金開支的爆發期，因此利元亨所募集資金還沒有大額使用。目前，其募投專案正在加緊建設，預計到2023年一季度才能投產；柏塘二期也在擴建中。伴隨著擴張的進行，其資金需求也將進一步增加。
除了資本結構，毛利率也值得注意。
利元亨2021年三季度毛利率僅為34.22%，同比下降10.46個百分點，環比也下降8.19個百分點。主要原因在於，當期動力鋰電和ICT領域存在部分首臺套裝置實現驗收，而首臺套需要投入較多的人力物力，導致毛利率下降。
而伴隨著業務的拓展，未來首臺套驗收的情況還會繼續，對毛利率的影響因素仍在。此外，在新產能爬坡的過程中，也會面臨單位產品毛利率較低的情況。這都將在一定程度上影響利元亨的盈利能力。
