文 | 李奇霖、孫永樂、殷越（李奇霖為中國首席經濟學家論壇理事，紅塔證券首席經濟學家）
由於財稅的改革是牽一髮而動全身的大事，不僅影響財政收入，還會影響到公民的財產權，財稅改革無小事，財稅改革牽動著從中央到地方、從企業到居民的所有成員，影響著中國每位經濟參與者的激勵和利益，因此財稅的改革不能簡單地透過行政手段說變就變，改革稅制在程式上需要全國人大及其常委會授權。
那麼，這次既然全國人大常委會對國務院在部分地區試點房地產稅改革授了權，根據“重大改革於法有據”的原則，這意味著房產稅後續推出擁有了法律的正當性，房產稅已經不再拘泥於簡單的政策研究探討階段，而是真的要來了。
房產稅的推出，對其解讀的重點不能僅僅是放在研究房價降不降、稅率有多高上，雖然這點也很重要，後續也會詳細講到，更不能存有僥倖心理，覺得上海重慶2011年就有房產稅了但房地產市場也沒有發生什麼明顯的改變，該怎麼樣還是怎麼樣。實際上，無論是從政策初衷、歷史背景角度還是從時代環境角度，這次房產稅的推出會是完全不一樣的，這會是一場意義重大而又深遠的變革。
房地產，中國經濟的“錨”
過去幾十年，說房地產是中國經濟的支柱性行業毫不為過。以前甚至給研究員開玩笑，說研究好中國經濟必須先研究好房地產，做一個合格的宏觀分析師前先得做一名出色的地產行業分析師。
為什麼這麼說呢？
房地產對中國經濟的帶動並不侷限於房地產行業本身，當然，即使考慮這部分數量也足夠巨大了。
2020年中國房地產銷售額高達17.4萬億，新開工面積22.4億平方米，施工面積92.7億平方米，房地產開發投資完成額14.1萬億。
各項龐大的房地產資料背後，還牽動著一系列關聯產業。房地產銷售環節的家電、傢俱、家紡、裝修、物業管理和房地產交易中介，房地產開工施工環節的鋼鐵、水泥、煤炭、有色、工程機械等等。
2020年房地產行業的土地購置費4.4萬億，地方政府土地出讓金8.2萬億，而地方政府2020年本級財政收入是10萬億，很明顯，土地出讓金還是地方政府重要的“錢袋子”。
但這些還不是最重要的，最重要的是，房地產是中國信用創造中最重要的載體，甚至可以說沒有之一。
金融最需要化解的問題是資訊不對稱問題，簡單來說，放貸員對你不夠了解，也不知道你提供的財務資料的真實性，這裡面有資訊不對稱的問題，萬一你提供的財務資料造假，拿到貸款後跑路怎麼辦？最簡單的方法就是你要提供抵押品，萬一跑路了，我就把你提供的抵押品給賣了。
最容易估價的抵押品是什麼呢？顯然就是房產、廠房或土地了。一方面，信貸人員覺得這個好估值，更重要的是，房產價格在不斷增值，跑路了，可以把房子賣了，來解決這筆不良問題。
因此，有了房價上漲這個潤滑劑，信用創造的過程就要順暢多了，這就構成了基本的金融加速器原理：房價漲-信用創造容易-信用創造越多經濟越繁榮-經濟繁榮房價漲-信用創造就越容易，可以迴圈下去。
生活在中國，應該都會感慨中國過去十幾年來，城鎮化、基礎設施建設的日新月異，為什麼會這樣呢？除了龐大的勞動力市場優勢外，還有一個非常重要的驅動因素，那就是實施信用創造，或者說借錢的推動因素，是公共部門。
要知道，基建本身是不賺錢的，修地鐵肯定不靠車票回本，修公園那更是免費提供給居民的。既然修基建是不賺錢的，我們也可以看到，城投明面上的資本投入回報率不足2%，還不夠買銀行理財獲得的收益，那為什麼金融機構會不斷向公共部門借錢呢？直到現在，多數金融從業者都還認為，錢借給城投是最好的生意。
原因很簡單，因為地方提供了土地做抵押，透過土地抵押融資，疊加基建修好後地價會上漲的預期，讓信貸創造變得更加容易。修了地鐵，地鐵周邊的房產會增值，地鐵不盈利沒關係，房子和土地抵押在銀行那，房子增值了，公共設施不盈利的那部分就彌補了。
於是：
1、地方有發展經濟的訴求，這與地方的考核機制有關，而發展經濟的抓手是土地，土地可以抵押融資，滿足基建和城鎮化巨大的資金缺口；
2、房價上漲可以成為信用創造的潤滑劑，房價漲可以解決資訊不對稱問題，讓融資變得更容易；
3、土地抵押-融資-基建-城市面貌改善-地價上漲-更容易實現土地抵押融資，這是一個正迴圈，整個過程你會發現地產和金融是完全緊密相連的，可以仔細看一下A股地產和金融的走勢，是不是有高度的正相關關係；
4、根據貨幣銀行學的基本理論，存款來源於信用創造，這個過程中，企業、居民存款迅速增長，M2規模已經突破了234萬億；
5、那公共部門借的這些錢該怎麼還呢？一個是地價上漲本身就增厚了地方的信用，不行就賣地；第二個是基建修好了，招商引資和培育中小企業也更容易了，可以透過經濟發展把稅基做大。
但這個過程，也不是完全沒有代價的，我們看到現在的金融風險問題，其實很大程度上，就與這種增長模式相關。
不少地方基建搞得太快、太超前，招商引資和本地中小企業培育也不是那麼容易，而且也不是所有地方的房地產市場都擁有持續上漲的行情，所以在債務償還上就會有壓力。
而且中國的土地價格是階梯式的，居民住房相關的土地增值的速度是最快的，過去十年增值了好幾倍，而工業用地價格一直都維持低位，農村土地還沒有開始市場化，這就拉大了城鄉差距，而且工業用地的低要素成本也導致不少企業粗放式發展。
既然房地產是“錨”，而“錨”是不能跌的，居民部門只要“領會”了這一點，就會將資產配置向房子集中，所以這就有了房子“越調越漲”的悖論，有房子的人群和沒房子的人群分配差距會不斷擴大。
在收入增長怎麼也跟不上房價增長的時候，就會出現不少社會問題，比如努力賺錢趕不上房價漲幅，那年輕人就只好“躺平”。
從地方的角度來說，不少城市人口都在流出了，城市擴張的空間已經有限，再蓋下去，只能造就更多的鬼城，轉化不成土地繼續增值和招商引資的優勢。無論是土地財政還是土地抵押融資，那都是在增量上做文章，這個時候，也確實需要把稅種切換，從增量稅改成存量稅。
所以，到了這個時間點上，必須得遏制住房價繼續上漲和經濟增長“走老路”的傾向，這就是房產稅出臺的背景。
無論如何，可以明確的是，誰是信用創造的載體，誰就是一個經濟體增長的“錨”，從這個角度來講，依託於房地產的快速城鎮化是過去中國經濟增長的“錨”。
現在要“房住不炒”，而房產稅是實現“房住不炒”、共同富裕的重要調節手段，這就是說，中國經濟的增長要徹底換“錨”，要徹底重構。
關於房產稅徵收機制的猜想
當然，有人會有疑問，說你看2011年上海、重慶都有過房地產稅試點，房價還是在漲，地方增長的模式也沒有明顯改變，2020年上海的房產稅198億，重慶的房產稅是71.7億，佔財政收入和土地出讓的比重均可以說是微乎其微，所以，這次房產稅就真有換“錨”的效果嗎？
上海、重慶房產稅試點沒有達到預期效果，是因為試點的力度過於溫和，且徵收範圍太小。
重慶的房產稅只對高檔住房徵收，重慶每年會設一個高檔住宅的均價紅線，這個紅線一般在全市均價2倍左右。同時，針對這一高階住宅使用者，稅率設定得也不高，僅有0.5-1.2%。由於納稅物件主要是高階住戶，可以說稅基是不夠寬的，相對於他們的財富來說，稅率也是不夠高的。
上海的房產稅是針對增量的，而非存量。時間點是設定在2011年1月27日以後購買上海房子的，存量房沒有收，而且房產稅的稅基只針對在滬居民家庭第二套和第二套以上收。
即使這樣，上海還設定了人均60平方米的免稅面積，即一家三口180平以下的部分都可以不用交稅，稅率也僅在0.4%～0.6%之間，力度不算重，而且納稅的價格還可以按住房交易市場的價格打7折。
我們假設有個三口之家買了一個單價10萬200平的住房，按這個規則，他只需要納稅：（200-3*60）*10萬（單價）*70%（折扣）*0.6%（稅率）=8400元/每年。
這個金額應該不算重，而且如果這房是首套房，不用交稅。
新的房產稅試點，如果就這點力度，那確實起不到什麼改革的效果，因為稅基不夠寬，稅率不夠高，地方稅源既沒有擴寬，也沒有對高收入人群起到稅收調節的效果。
針對上海、重慶的一些經驗，這次房產稅會如何落地呢？
我們做幾點猜想：
1、考慮到拓寬稅基的要求，存量房會納入。
上海的房產稅試點只考慮了2011年以後買的二套房和二套以上住房，只考慮了增量，稅基不夠，2011年以前買房的住戶，即使擁有幾十套住房，也是免稅的，沒有起到打擊多套房空置，房屋囤積待漲的效果。為了讓收入公平分配，這次房產稅改革大機率會對所有的存量住房徵稅。
2、房產稅要考慮歷史遺留問題，大機率會有免徵面積。
很多城市土著到了退休或已經退休的年齡，不少土著收入也不高，如果每年都要交房產稅對他們來說負擔過重，以及國內居民部門高負債、高房價、低收入的現實，存量房徵稅會大機率是有免稅面積的，參考標準應該是各地的人均住房面積，30-60平方米均有可能。
同時，針對部分殘障人士、退伍軍人等特殊人群，也可能會有稅收減免優惠。
3、房產稅徵收基礎大機率是參考市場交易的市值來定的。
從國際經驗看，不是所有的地方都是按照市值徵稅，比如香港，是根據租金收差餉（差餉是香港對地稅的一種表述），但從香港的實踐來看，透過差餉調控房價效果並不理想。既要有合理的稅源，同時又要有抑制房地產過熱的政策效果，這次房產稅試點大機率是針對房屋交易市值來作為徵收基礎，不過根據不同地區的發展差異，可能會有折扣。
4、房產稅大機率會採用超額累進位制。
這就涉及到房產稅的定位問題。有些國家的房產稅，完全是從稅源的角度去考慮的，比如英美，在房產稅制度設計之初，就是從籌集資金並提供公共服務的角度去考慮，再加上他們的經濟主導思想是小政府、大市場，所以不存在所謂的房地產調控的訴求，這就導致了房產稅佔他們財稅會有相當大的比重，也不會去設計免徵面積，買了房就要交稅，交多少由地方根據自身的情況來定，美國房產稅佔地方政府的稅收收入比率接近三成。
從國內房地產執行來看，房產稅的出臺除了考慮擴大稅源以外，還有民生穩定、房地產調控長效機制建立、抑制投機和囤積等方面的考量。所以房產稅可能會更多的參考韓國和新加坡的經驗。
新加坡的房產稅採用的是超額累進位制，起徵點為8000新元，若房屋的年值（也就是年租金）高於8000新元便要徵稅，最高稅率可達16%。非自住型住宅稅率分為五級，起徵點為3萬新元，最高稅率達到20%。韓國推出的綜合房產稅也有類似效果，6億韓元以上的房屋採用0.6-3%的稅率徵收，而對3套及3套以上的房屋持有者的適用稅率就更高了，稅率範圍高達1.2-6%。
因此，國內的房產稅從保證稅源和打擊投機囤積的行為上去考慮，大機率也會採用累進稅制。首先設定一個免徵面積，然後對戶主名下超過面積的部分徵稅，隨著名下房產套數增多，徵收的稅率會逐步增加，原則上，三套及三套以上有可能被徵收比較高的稅率，比如5-10%。
根據央行2019城鎮居民家庭資產負債調查結果顯示，中國擁有兩套住房的家庭佔比為31%，擁有三套及以上住房的家庭佔比為10.5%。目前主流的預測的中國房地產總市值大約在400-500萬億之間，假設三套及三套以上的稅率設定為5%，在假設房地產總市值不變的前提下，這塊可以撬動的稅源高達2.1-2.5萬億。
房產稅出臺意味著什麼？
這一部分要務實一些，因為投資者關注更多的無非是應該怎麼做資產配置，房子還能不能買類似的問題。
先來說房子。首先要明確的一點是，房產稅和房價下跌沒有必然聯絡，並不是說房產稅後房價一定會下跌，這也不符合國際經驗和歷史規律，我們看韓國對多套房採取了較嚴厲的房產稅措施，也沒有改變韓國過去幾年的房價漲勢，說到底，房價的漲幅是由人口、土地、供給、金融、貨幣政策等多種因素決定的。
但房產稅大機率是會隨著房地產市場變化有動態調整的，不會一成不變。比如應對韓國疫情後的房價上漲，2021年6月起，韓國綜合房產稅稅率從此前的0.6%-3.2%大幅上調至1.2%-6%，轉讓所得稅也提高到65%~75%。
後續房產稅將成為房地產調控的長效機制。
一旦房產稅作為房地產市場的長效機制確立了，過去房地產調控的力度就會有所削弱。
過去只要經濟不好，房地產調控就會鬆一些，一旦經濟好起來了，房地產調控就會從嚴，並非長效機制，而是一項針對經濟週期逆週期調節的工具，弄得房地產市場和經濟週期的波動都很大。
更重要的是，過去的房地產調控並沒有抑制富裕人群的購房需求，反而打擊了剛需。
因為過去的房地產調控更多的是在社保繳納年限、首付比例、貸款利率、認房認貸上做文章，這些措施對剛需的影響是比較大的，而不少富裕人群買房並不太依賴於首付、貸款利率、社保對他們的約束，反倒是沒那麼多錢，又想上車的剛需人群，對首付比例、利率格外敏感。
如果房產稅的設計確實是在多套房上設定較高的稅率（針對高收入人群），設定好合理的免徵面積（保護好剛需和土著），徵收的稅源能夠反哺到公共服務、租賃房建設，同時透過合理的制度約束和大資料的手段保證徵收效率（防止制度套利），是能夠起到收入再分配的正面效果的。
因此，房產稅出來後，過去那種限制首付、限制貸款、限制社保年限等短期房地產調控手段有可能會陸續退出了，或僅保留一部分。
此外，房產稅推出後，房地產市場確實會存在一些結構性變化。
從購房者的角度來看，房子開始“買精不買多”，買很多套房子不住，變得不再划算，因為稅率隨著持有的房子套數增多大機率是遞增的關係。與其全國各地買很多房，不如在生活所在的城市買個大的。雖然超過了免徵面積還是要交稅，但會比多套數要少交很多。
對房地產市場來說，房產稅推出大機率會加劇全國不同城市房價的分化。
對不少沒有真實的居住需求，房地產庫存多（依賴一戶家庭持有多套才能消化）同時租金傳導能力弱的地方，房產稅肯定是一劑利空。有很多地方的購房者，買房子只是怕房價漲，是為了資產保值增值而買的，有些地方是因為過年過節方便回老家看看而買的但人工作不在當地，有些地方是休息的時候有度假需求而買的，這些地方的房地產市場在房產稅推出後，會有較大的壓力。
對人口流入、有產業基礎、有好的工作機會的一線城市，房地產市場雖然會有不少住戶擁有多套房，但當地的剛需比較確定，而且一線城市在住房供應上彈性更弱。總體來看，一線城市和核心二線的問題不大，搞不好還是利好，因為“老家多套不如一線一套”，在免徵面積內還有免稅的效果。此外，一線城市的房產持有的租金傳導效應更強，租金上漲能分攤一些房產稅壓力。
房產稅說到底，除了擴大稅源以外，還有一個重要的訴求就是房住不炒。從這個政策初心來看，未來如果把資產更多的配置到房地產，確實不太明智了，因為房產稅只是調控房地產市場的手段之一，並非全部，從大方向來看，房地產調控政策的組合拳一定是引導居民儲蓄逐漸減少對房地產配置的。
如果一個住戶有較多的住房，他可能會最佳化資產配置結構，賣掉多餘的住房，變成存款。這個時候，擁有多套住房的住房擁有者，將成為金融機構眼裡的高淨值客戶，相應地大類資產配置方案肯定就會跟上。
所以，房產稅對資本市場，對股和債可以說都是利好。
對債券市場來說，利好也不僅僅是增量資金這麼簡單，還有一個更深層次的邏輯，那就是隨著房產稅推出，住房的建築週期將系統性下行。
過去房子蓋得很多，因為地方政府發展經濟是賣地的增量邏輯，地賣得越多，新城造得多，GDP就越容易上去。
但現在房子顯然已經蓋得非常多了，2020年住宅的新開工面積是16.4億平方米，即使未來每年零增長，到2030年也有164億平方米。
這個資料意味著什麼呢？如果按人均住房面積40平算，可以新裝4.1億人，現在的城鎮人口是7.8億，這就意味著要增加50%的城鎮人口。
如果按現在的城鎮人口7.8億算，人均住房面積可以增加20多平方米，到2030年人均住房面積平均有60平方米，到時候三口之家住上180平方米的房子也只是平均數。
沒有單戶持有多套房加持，上面的資料想著也是很難實現的，等房產稅推出來後，稅率隨著持有套數遞增，那還有持有多套房的意義嗎？
因此，建築和住房開工週期會隨著房產稅的推出見頂，這意味著中國未來的利率水平將有系統性下降。未來城市的基建重點在於城市更新、老舊廠房改造等存量更新，新增的空間已然不大了。
“房住不炒”的職能真正迴歸後，股票市場當然也是受益的一環。
過去銀行透過較為穩定的利差，快速動員了全社會的儲蓄，透過土地抵押作為紐帶，實現了城鎮化。但出於對息差和硬抵押物的追逐，銀行在支援中小企業上是存在一定劣勢的。
鎖住房子的流動性，無非是希望讓更多的資金進入資本市場，再透過註冊制、北交所、個人養老金賬戶等一系列改革措施，將居民儲蓄與資本市場連線，資本市場將成為新的“錨”，為技術密集的新能源、進口替代、專精特新、製造業高質量發展等領域提供長期、穩定的資金支援。
金融機構在這個過程當中，也需順應大勢，過去站在時代的肩膀上靠“拉人頭”、“衝規模”的粗放式經營模式將徹底進入歷史的垃圾堆。
只有在資產端與實體經濟深度繫結，服務好國家戰略、打造“專精特新”的產業叢集，負債端透過專業的財富管理反哺全社會，幫助居民財富保值增值，輸出專業的資產定價和投研能力，才能真正立於不敗之地。
