推演房地產市場的終極邏輯

建業求援，引發廣泛關注。表面看是汛情、疫情疊加的影響，但背後則是，它深度介入河南省各個城市建設投資，為億萬河南人打造“美好生活”，在省市政策紅利常態化眷顧下，經濟、社會和道德責任都很沉重，頂著“深愛著中原這片大地‘河南王’”這頂帽子，承擔很多不屬於它的責任和義務。

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求救語嚇人，“重大風險和危機”與“請求幫扶救援”。真的到了這個地步？懇請儘快償還地方政府“多年來由於各種原因拖欠建業的各類款項”逾50億元。這是建業向河南省政府提出的幾點請求的“第一點”，也是最重要一點。2020年建業地產淨利潤，也才21億元。

1994-2012年，建業足球、建業教育、建業商業、建業酒店、建業綠色基地等等，板塊相繼完善，已形成了地產、物業、築友、農業等不同的十三大業務板塊。戰略上，這是競爭新藍海，但全產業鏈和大服務體系搭建的越完善，事實上是責任鏈條的延長和責任邊界的泛化。

這樣做的結果，就是對房地產依賴加深，事實層面的“大而不倒”，以至於每一次自上而下的樓市調控決策，地方執行層面都會有意削減和消解，因為越到底層，調控的動力越弱。國家決意要揮別舊模式，就必須要收縮地產，這是2016年以來的事情。但在這個過程中，收縮與“三穩”的戰略，在地方理解和落實層面造成了妥協，給市場傳達了難以收縮的殘酷現實。

於是，開發商的銷售規模越來越大，像建業這樣的內地省域開發商，也能做到“千億房企”。但是，2020年以後，收縮的決心無比大，高層做的最重要的一件事情，就是在金融層面建立樓市長效機制，即對銀行、購房者、開發商建立融資定向約束。針對性和效果是史無前例的。

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重要的是，這種融資約束，並不是週期性的資金流入限制，熬過去了就勝利了，而是房地產徹底的“去金融化”。當然，這種約束會動態適調和微調，但不會像過去那樣“冬去春來”，盛宴一次又一次，徜徉其中，樂此不疲。對過去用槓桿衝上來的千億房企，是史無前例的衝擊。

一大批龍頭房企陷入困境，大家也都看到了。就像融創孫宏斌所說的，“除了我們，都有可能暴雷”。所以，即便是一省的地產老大，“三道紅線”中兩個指標是健康的，也是難以承受之重。

地方政府多年來由於各種原因拖欠建業的各類款項逾 50 億元，相當於建業2年多的淨利潤，可見嵌入之深。背後有河南省棚改、新型城鎮化、脫貧攻堅、鄉村振興等過程中的深度參與，既成就了企業彎道超車，也讓企業從一家單純的開發商，逐漸演化為區域開發的運營商。對企業而言，轉型貌似是成功的，但多數民生工程事實上靠地產買單，這才是問題的關鍵。

從資料看，今年的樓市還在高位執行，大家還比較滋潤，百強房企銷售業績還能保持20%以上的增速。但過去幾年高舉高打，“上規模、衝千億”，以及在區域開發上的深度介入，與公共設施開發的深度捆綁，光鮮的業績背後，就是槓桿同比跟上。而且，這種模式已經預留了未來還要繼續加槓桿、繼續上規模的政策預期。一旦槓桿暫停了，窘境就會全面暴露。

對於河南這樣的內陸人口大省來說，過去20年，棚改、返鄉置業、新型城鎮化、“大鄭州”都市圈建設、鄭汴一體化等等，一個接續一個的規劃紅利，催生了樓市一波又一波的熱潮。但是，全省沒有人口淨流入的情況下，能買房的滿打滿算，也就是這麼多淳樸的河南老鄉。

再好的宴席也有散的時候，當棚改迅速降溫，當大鄭州的二手房都開始要大面積降價時，樓市的動力突然間就使不上勁了。本地開發商受到的衝擊無比巨大，一場大雨、一場疫情，將問題全面暴露。

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樓市“去槓桿”的長效機制，在宏觀層面，就是壓降資金流入地產的規模和比例。9 月 7 日，銀保監會發言人給出一組資料：截至7月末，房地產融資呈現“五個持續下降”，這和6月份的表述是一致的。可見，流入中小微的資金要增加，流入地產的要減少，這是必達的目標。

在微觀層面，定向爆破、各個擊破：落實到開發商，就是“三道紅線”；落實到銀行，就是貸款集中度；落實到信託和理財，就是涉房規模“只增不減”；落實到購房者，就是全口徑的槓桿限制。這意味著，過去那種偷樑換柱、移花接木的融資術，很費勁了，或者乾脆搞不下去了。

問題是，這個時候不管哪個城市，住房價格和成交量，都到了歷史最高位。就像不斷加大承載負荷的機組齒輪，每一次加碼，都必須要用更強的馬達、更高伏的電壓，才能讓其運轉起來一樣。對樓市來說，如果沒有更強的槓桿驅動，超高位的“量和價”根本難以支撐對方，迴圈不起來。

當前，除了用“價格倒掛”這樣的“電擊療法”刺激需求，整個樓市的交易節奏全面放緩。這在二手房市場表現的最明顯。易居研究院監測資料顯示，7月13個重點城市二手住宅成交量約為6.0萬套，環比大跌17.9%，同比暴跌約36.6%，年初累計成交量同比增速為7.6%。

來源：易居研究院

熱點城市二手房交易量普遍暴跌40%左右，掛牌量又回到歷史最高位了。嚴打學位房炒作，祭出參考價（控制槓桿率），二手房利率上浮、“停貸潮”到處上演。一攬子調控舉措，既抓住了學位房這個二手房漲價預期的牛鼻子，又控住了槓桿。二手房市場從最堅挺處撕開一道口子，掛牌價正在高位回落。毫無疑問，這是對前幾年槓桿推動下的泡沫化的一次清算。

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目前，就全國範圍來看，存量房產正在變成一個低效率的、流動效率正在降低的平庸資產。我們手上的房子，“有價無市”的局面正在到來，沒有在槓桿上再次妥協，可能要半年到一年以上才能賣得掉。

如果要儘快交易掉，只有兩種方式：一是“割肉”，即大幅度降價；二是給中介平臺更大的促成交易的撮合佣金。即便如此，有很多房子還是不得不被迫持有在手上。

一般來說，我們都是在樓市高溫行情時期，更願意入場購房。那個時候，交易情緒高漲，也容易加槓桿，房子是高流動性的資產，交易頻率很高。當前，房價還在超高位，而支撐交易情緒和交易實現的槓桿，突然開始撤了，交易情緒迅速走低，房子的流動屬性迅速走低。

於是，行情好時積累下來的溢價，開始一點一滴損耗掉，表現在交易週期拉長、交易意願降低、交易成本增加（比如交易佣金）。即便價格並沒有降低，考慮到按揭成本、交易成本、機會成本，房產再上市的收益，可能索然無味了。恍然大悟想去交易，發現找不到交易對手。

很多人說，樓市持續下滑，各方都受不了啊！確實受不了，現在槓桿收緊了，就已經有點血雨腥風的感覺了。對樓市的調控，與處理平臺壟斷、資本無序和娛樂圈“飯圈”一樣，就是要革除這樣一種扭曲：即以廣大蒼生承擔鉅額成本，以滿足少數人享受資本盛宴上紙醉金迷的生活。

也就是說，要解決人和資本的矛盾，解決貧富差距、發展不平衡的差距。該說的都說了，如果資本還是那麼逐利，還想躺著賺錢，徜徉資本紅利，不顧一切湧向房地產，都是自己選擇的結果，大家都是經濟主體，各負各的責任。列祖列宗面前，千秋史筆在後，那個份上就怪不了誰了。

商品房市場還會歷史最高位上徘徊，這是轉型的需要，但房價漲幅會得到比較嚴格的控制，交易的成本會變得越來越高，投資收益其實是不划算的。這時候，如果你還忘不掉躺著賺錢的感覺，擺脫不掉紙醉金迷的生活，這時候就是你咎由自取了，給轉型做分母貢獻吧！

包括你在內，絕大多數人逐漸地認識到，房地產是低效資產了。但想把過去存量的房產賣掉，轉移到高效的資產，發現賣不掉。這時候，房地產才成為真正的“凍產”了。對個人來講，這是巨大的損失，但對於共同富裕、內迴圈，你是做了貢獻的。時代的一粒塵埃，落在個人的頭上就是一座大山。

特別宣告：本文為署名文章，版權歸“李宇嘉觀樓局”所有，如需轉發請在文章首部註明“ 本文作者：廣東省住房政策研究中心首席研究員 李宇嘉博士”，否則將追究法律責任。