艱難的一季度終於收官，基金年報也都先後披露完畢了。
從wind資料來看，一季度上漲的近3000只基金裡，主要就是中長期純債和貨幣基金，而主動偏股型基金幾乎全軍覆沒，僅有50只實現了上漲，而且大多是幾億、十幾億的小規模基金。
不過在最近的訪談和基金年報裡，可以看到明星基金經理們普遍已經不再悲觀。
像謝治宇，就說之前市場的巨大跌幅，是多因素疊加起來的對監管政策不明朗的擔憂，但政府明確發聲之後市場也迅速做出了反應，目前市場不存在特別大的風險。
而銀華的李曉星說得就更直白。
他認為估值收縮已經接近尾聲，A股的估值和優質標的的估值，都處在歷史均值或者偏低的位置了，後面繼續下跌空間不大。
所以他的基金現在還是維持在高倉位，甚至和大家爆料，說他和家人的資產，基本都放在他管理的基金上了。
（李曉星“銀華心怡靈活配置混合”2021年報）
現在基金經理們或隱晦或直白的表了態，這和基金經理本人或者基金公司自購一樣，給大家以信心，甚至把家人都真金白銀一起拉下水了。
當然，把家裡人的資產單吊在某隻高波動權益基金上，肯定是不贊成大家模仿的，咱們領會到意思就好——
當下信心是黃金，不能說短期震盪沒有，但不必太悲觀，或者說是謹慎的樂觀。
在年報裡面，基金經理們提得比較多的還有“穩增長”。
原因其實也很容易理解，俄烏衝突、美聯儲加息、流動性收縮等海外因素，疊加國內疫情反覆、經濟下行壓力、消費低迷等等，就得出臺各種穩增長政策，不然5.5%的經濟增速目標難以達成。
這首先意味著，無論是財政政策還是貨幣政策，都會往積極和寬鬆的路子走，這是上面所說的不必太悲觀的一個支撐。
另一方面，就是地產、銀行這類順週期，估值還很低的行業會得到修復。
所以我們看到，上面一季度主動偏股基金排行榜前三，是黃海的3只基金霸榜，而黃海就是因為重倉了煤炭和地產，才在一季度取得這麼亮眼的業績。
（黃海“萬家宏觀擇時多策略混合”重倉股）
最近房地產是漲得挺猛，就連作家紫金陳都曬單，說自己上個月抄底萬科已經盈利5個點，說“不負抄底”。
但小巴這裡並沒有讓大家去跟的意思。
雖然房地產行業現在有在改善，估值是低，也是穩增長政策的受益板塊，但從長期來看的話，房地產的景氣度是下行的，那麼對於那些看長期價值路線的基金來說，就不在人家的投資框架裡面。
所以要不要抓地產修復的行情，得看基金經理的投資理念。
說到這裡，就不得不提到張坤這次年報的投資策略與展望“小作文”了。
每次季報或者年報出來的時候，小巴都有和大家聊坤哥“小作文”裡的精彩觀點，這次也不例外。
這次“小作文”的深度，可以說比之前又再進了一步，張坤和大家分享的是他做投資時最關注的一個指標——
自由現金流。
這也是巴菲特提到過的，價值衡量的標杆，因為企業的價值，就是其生命週期內所有自由現金流的折現。
看著挺深奧的，小巴接下來給大家捋捋，理解理解。
（張坤“易方達藍籌精選混合”2021年報）
坤哥首先提到，自由現金流的轉化過程是“收入→淨利潤→自由現金流”，大家經常用收入或者淨利潤這樣的指標進行估值，有一定合理性，但會因為轉化不順暢出現漏洞。
第1步，收入到淨利潤這裡，可能會因為競爭的加劇，出現增收不增利的情況。
啥意思？
咱們舉個例子，就比如新能源汽車。
前兩天比亞迪說不做燃油車引起了一波輿論，現在都知道新能源賽道風頭盛，那麼各路資本就會一擁而上趁勢賺取財富，但進場的人多了之後，行業擴張，競爭也就上去了。
這就意味著，如果你不能和別人做出差異化，都那麼同質的話，價格就提不了，即便你車賣得多，收入上去了，但是利潤卻上不去，如果你的成本做不到比別人更低的話，那麼利潤就越來越薄，甚至虧損。
這就叫“增收不增利”，賺不到錢。
第2步，淨利潤到自由現金流這裡，可能會因為資本開支過大等因素掉坑。
什麼叫資本開支？
再舉個例子，假如小巴開了一家小店，每年盈利收入50萬，扣除各項租金、裝置和人員等成本後，淨利潤15萬。
看著不錯，但想想這個年淨利潤也就和一個辦公室白領的收入差不多，自己還累死累活，維持現狀顯然不太滿意。
做生意的，都想著往更大更高更強的方向走，所以這15萬就不能全部入袋，要拿出一部分錢再投入到企業經營裡面，比如換更好的裝置，給員工培訓，甚至以後開分店等等。
這就是生存之外求發展，你必須得投入的企業經營資金，叫做資本開支。
在減掉資本開支之後，剩下的錢才可以自由支配，這才是自由現金流。而這裡面轉化的坑就在於，即便你利潤是正的，但因為資本開支太大或者很長時間收不回來，自由現金流很低甚至為負，那就是辛辛苦苦瞎忙活，沒賺到什麼真正的錢了。
那些因為盲目擴張，而死於現金流斷裂的企業，新聞報道得還少嗎？
利潤可以造假，但現金流的賬可沒那麼容易忽悠，在財報裡面就能算出來了。
所以大家也可以理解，為啥茅臺這麼受追捧，人家確實不是什麼硬核科技創新企業，但自由現金流就是牛，本來就已經是消費品現金生意了，定價還高，還能壓別人的款，多進少出，就像一臺印鈔機嘩嘩印錢。
這種從現金流的角度來看，是妥妥的好生意模式，也難怪坤哥是酒莊擁躉。
不過短期資本開支大，不能反映企業的經營週期，所以坤哥也補充要拉長到5-10年的維度去考察，這也反映了他目前做投資，所思考的時間長度。
（張坤“易方達藍籌精選混合”2021年報）
自由現金流大概就是這麼個意思，不過真要拿現金流折現來算估值，其實挺懸的，公式中的變數和假設沒人能確定，包括芒格也說他沒見老巴真的計算過，這更多是一種思維方式。
比如看產品多大程度被客戶渴望、商業模式如何、有沒有護城河讓企業在長週期內維持好的競爭格局等等，而不是去抓企業經營之外的價格跳動。
這才是更貼近投資本質的東西~
