（報告出品方/作者：華創證券，韓東、李娜）

一、通訊板塊回顧及展望：抓住垂直行業物聯網化改造的“黃金十年”投資機會

（一）通訊行業 21Q3 基金持倉分析：裝置商獲機構連續兩季度增持，物聯網配置比重 進一步提升

1、公募偏股基金倉位持續創新高，通訊行業延續低配狀態

截至 2021 年 9 月 30 日，通訊行業按申萬一級行業指數分類的 PE-TTM 為 32.8，位列所 有申萬一級行業第 16 位，估值水平與 2018Q2 末相當。同期滬深 300 的 PE-TTM 有所下 降，下降到 13.10。

基金股票投資市值環比增速下降，基金重倉持股市值三季度環比下降。根據基金 2021 年三季報披露資料，截止 2021 年 9 月 30 日，基金股票投資市值合計 63585.88 億元，環 比略增 1.1%；基金重倉持股總市值 35327.64 億元，環比降低 1.67%。公募持股佔比提升 增速下降，重倉持股比例略降。

電氣裝置、化工和有色金屬等行業倉位比例提升，家電、非銀和傳媒行業倉位下降。基 金 2021Q3 整體加重了對電氣裝置、化工和有色金屬等行業的配置，同時減少家電、非 銀和傳媒等行業的配置，其中電氣裝置和化工加倉幅度最大，分別加倉 3.86%和 3.39%； 家電和非銀減倉幅度最大，分別減倉 2.49%和 1.76%。

通訊板塊配置比例保持穩定，行業仍處於低配狀態。從持股總市值絕對值來看，截至 2021 年三季報，通訊行業重倉持股總市值 276.25 億元，較半年報下降了 10.4 億元。從相對佔 比來看，通訊行業持股市值佔基金股票重倉市值為 0.78%，相較半年報度 0.79%亦有所下 滑；在所有申萬一級行業中排名第 22。2021Q2 通訊行業的合理配置為 1.48%，2021Q2 基金對通訊行業整體仍處於低配狀態，低配幅度擴大主要由於中國電信上市提高行業合 理配置比例位置。

2、裝置商持續兩個季度被機構增持，物聯網標的配置比重進一步提升

從個股角度看，基金持倉集中於通訊裝置、物聯網、運營商、統一通訊等細分板塊相關 領域公司。2021 年三季度，通訊行業持股市值前五的公司分別為中興通訊、中國移動、 億聯網路、七一二、移遠通訊；其中亨通光電和中興通訊的重倉持股提升幅度較大；中 天科技和中國聯通的重倉持股下降幅度較大。從基金持倉數看，通訊行業前五大重倉股 持有基金數分別為中興通訊（99—>139）、中國電信（0—>129）、億聯網路（68—>72）、 中國移動（65—>46）、移遠通訊（23—>37）。2021 年三季度通訊行業重倉持股總市值 CR10 為 92.56%，相較 2021 年二季度的 94.7%下降，行業配置較上期分散 。

裝置商持續兩個季度被機構增持，物聯網標的配置比重進一步提升，具有車載聯結器、 光伏儲能、海纜等業務的公司開始受機構青睞。隨著裝置商 5G 產品出貨比重提升，主 裝置廠商業績環比改善顯著，中興通訊連續 2 個季度被機構增持。物聯網延續高增長， 機構關注度持續提升，2021 年 Q3 基金重倉通信個股前二十中移遠通訊、華測導航、廣 和通的持有基金數分別為 37、30、14，季報持倉分別增加 731、671、152 萬股，移遠通 信繼續保持在通訊重倉前五，華測導航重倉排名第六。由於新能源以及汽車板塊機構關 注程度較高，通訊板塊具備車載聯結器、光伏儲能及海纜業務的公司開始得到機構增持， 例如意華股份、潤健股份、亨通光電等。

（二）通訊行業三季報總結：通訊主裝置板塊增速恢復顯著，物聯網、IDC 和雲計算板 塊延續高增長態勢

通訊主裝置板塊增速恢復顯著，物聯網、IDC&雲計算板塊延續高增長態勢。整體而言， 收入方面，通訊各版塊收入同比均保持正增速，物聯網和 IDC&雲計算板塊增速位於各 子版塊中領先位置，由於 Q4 一般是通訊行業營收最大的季度，Q1 環比均出現負值。歸 母淨利潤方面，主裝置盈利恢復顯著，物聯網和 IDC&雲計算依舊位於通訊各子版塊前 列。毛利率方面，除 IDC&雲計算板塊以外，受到上游缺貨漲價等影響，2021Q3 各版塊 毛利率同比均有 2pct 左右的下滑，Q2 末公司開始對產品漲價，成本向下遊轉嫁導致 Q3 各版塊毛利率出現回升態勢。淨利率方面，收到計提獎金等因素影響，淨利率環比波動 較大，主裝置商和 IDC&雲計算板塊淨利率出現上升態勢。分各版塊來看：

主裝置商：由於 2018 年處於運營商資本開支低點，主裝置商收入及淨利潤增速均有 下滑，隨著 5G 牌照發放以及運營商資本開支增速恢復，主裝置商收入和利潤增速 在環比和同比情況下均出現向好態勢。受益於 5G 產品佔比提升主裝置廠商毛利率 穩步提升，較 2020Q3 提升 4pct，淨利率水平也穩定在 5.5%以上。主裝置公司保持 12%以上的研發費用率，保證產品在 5G 時代繼續提升市場份額。

光通訊：由於 5G 前傳中傳以及回傳方案落地不及預期，新產品出貨佔比低導致光 通訊產品均價下滑，疊加上游晶片（電源管理 IC 等）缺貨影響，國內數通光模組出 口承壓，雙重影響下光通訊板塊增速被壓制，預計 5G 前中回傳方案確定以及缺貨 緩解後板塊將迎來恢復高增長態勢。

物聯網：受益於物聯網需求快速擴張，物聯網板塊增速領先各子版塊，在 2020Q3 處於單季度營收高位的情況下仍然實現了連續兩年同比增速達到 35%，體現出物聯 網板塊需求持續旺盛。高需求推動下，物聯網板塊淨利潤同比表現出高增長態勢， 環比略微下滑主要是受上游漲價，以及庫存週期影響，預計物聯網各公司 Q2 末開 始產品漲價，成本向下遊轉嫁完成後，Q4 將恢復高速增長態勢。研發費用率方面， 物聯網板塊在2020Q4達到研發費用率高點，2021年整個板塊研發費用率持續下降， 維持在 8%的水平，表明前期高研發投入的規模效應開始顯現。

IDC&雲計算：受益於流量穩定增長，IDC&雲計算板塊收入同比增速穩定保持在 17%， 隨著 IDC 廠商上架率不斷提升，板塊毛利率和淨利率也實現穩步提升，相較 2020Q3 而言，板塊毛利率和淨利率分別提升 2pct 和 1.4pct，預計隨著上架率不斷爬坡，IDC 板塊整體毛利率和淨利率會繼續提升。

軍工通訊：軍工通訊行業景氣度提升，同時伴隨著工通訊寬頻升級。在雙重機遇下， 板塊收入規模穩步提升。由於預研專案增多，軍工通訊行業研發費用率快速提升， 預示著軍工通訊未來增長潛力大。

統一通訊：盈利能力依舊領先行業，Q3 出現環比下滑的主要原因在於 9 月中下旬 廈門疫情導致億聯網路部分代工廠停工，一定程度影響生產產能及出貨發貨節奏。 在匯率、漲價因素影響下，高階產品對利潤的拉動及產品漲價部分抵消了部分毛利 率的下行，毛利率及淨利率的下行處於合理的範圍。

（三）通訊行業展望：抓住垂直行業物聯網化改造的“黃金十年”投資機會

2021 年是 5G 基建和 4G/5G 應用穩步發展的一年，也是通訊企業不斷克服困難、迎難而 上的一年：年初至今的上游原材料缺貨/漲價、下半年開始的部分地區限電限產、不時出 現的疫情，不但沒有阻止行業內優秀上市公司的快速發展，反而凸顯出今年增長的質量之高。展望 2022 年，疫情逐步常態化，全球需求繼續恢復，上游原材料缺貨/漲價有望 逐步緩解，4G/5G 高價值應用不斷湧現，預示著 2022 年的通訊板塊必將仍是充滿機會的 一年。當然我們也要注意到，2022 年適逢黨的二十大和美國中期選舉，中美關係變數增 多；上游關鍵晶片供應鏈雖在恢復，但依然脆弱；全球疫情雖在減弱，但是部分地區仍 可能受到短期影響；這都將成為未來一年投資上需要留意的風險點。

梳理 2022 年通訊板塊投資機會，我們認為主要有四大主線：

一是細分行業高景氣主線，我們主要關注未來三到五年行業複合增速超過 30%的 高景氣賽道，部分行業龍頭公司增速可能達到 50%以上，這些細分領域主要包括 物聯網、新能源車聯結器、軍工通訊等

二是國產替代主線，我們關注的是行業具有“科技”+“製造”雙重屬性，行業中 龍頭公司在全球競爭中有能力依靠比較優勢不斷擠壓海外競爭對手和國內中小公 司，提高全球市佔率，進而釋放規模效應，不斷做大做強。這些細分領域包括物 聯網晶片/元器件/模組、智慧控制器、新能源車聯結器、企業通訊等

三是 21 年缺芯受損主線，我們關注的是行業在 21 年受到上游晶片/原材料缺貨/ 漲價影響的板塊，22 年隨著缺貨出現緩解，行業景氣度恢復的細分領域，這些細 分領域包括智慧控制器、光模組等

四是絕對收益&防禦主線，我們關注的是穩健成長、景氣度持續向上的低估值板 塊，主要包括通訊運營商板塊和 IDC 板塊

二、物聯網模組競爭格局終局已現，關注上游國產替代及下游應用落地

（一）物聯網高增速，疫情背景下國內企業天時地利人和優勢盡顯

1、全球物聯網受疫情和缺貨影響，但國內依舊保持高增長

2021 年預計全球聯網物聯網裝置數量增長 9%至 123 億，蜂窩物聯網現已超過 20 億。由 於 COVID-19 以及缺芯，IoTanalytics 下調 2025 年物聯網裝置總數預測，但物聯網連線 數依舊保持高增速，2021 年到 2025 年物聯網連線增速達到 22%。蜂窩技術方面，2G 和 3G 物聯網連線數量將持續下降，而 5G 連線的大規模部署預計將在今年開始。4G LTE 連線同比增長 25%，主要是由於 LTE-Cat1 的規模採用。主要是由於 COVID-19 及缺芯：

1）COVID-19：COVID-19 對需求和供應都產生了影響。2020 年上半年，企業預算被凍 結，供應減少。2020 年下半年，需求回升，但供應經常中斷。許多物聯網計劃在 2020 年停止或取消。

2）晶片短缺：目前晶片供應能力無法滿足全球晶片需求。晶片短缺首先影響了汽車行業， 然後擴充套件到其他領域，如智慧手機、電視、遊戲和物聯網，預計晶片短缺將持續兩年。

全球運營商蜂窩物聯網連線數增速均較快，由於中國在疫情中快速恢復，依舊佔據全球 75%的蜂窩物聯網連線數。到 2021H1，使用蜂窩技術的聯網物聯網裝置數量同比增長 18%，達到 20 億臺。由於中國疫情控制迅速，物聯網受到 COVID-19 的影響較小，中國 移動、中國電信和中國聯通佔據了近四分之三的市場份額。中國電信同比增長 42%，市 場份額增長了 2 pct。Vodafone 同比增長 21%，以 6%的全球市場份額領先於中國以外的 全球市場。AT&T 在 2021H1 同比增長 22%，並佔據了 4%的全球市場份額。

2、中國企業佔據“天時地利人和”優勢，將在物聯網時代彎道超車

“人和”：中國企業具備做好“科技+技術”類企業的基因。全球產業分工明晰，對於中 等技術要求的產業環節而言，中國企業在研發、製造、服務、交付等方面的綜合實力具 有絕對優勢。主要體現在：我國普及的基礎教育帶來工程師紅利，截止 2019 年底，中國 工科研究生畢業人數達到 21.8 萬，每年我國培養全球最多的工科學生；同時，中國企業 利用技術後發優勢，迅速追平或領先國際競爭對手；產業鏈環境而言，我國擁有全球最 大的“中端製造業”基地，在全球競爭中中國企業良好的服務態度以及快速的交付能力， 得到全球下游廠商的認可。

天時：效率需求和勞動力成本雙提升驅動全球企業實行智慧化改造。首先，勞動力成本 呈現持續提升態勢，降本成為企業智慧化改造重要考量因素。從全國來看，勞動力成本 保持 7%~10%增速。2020 年，中國農民工年平均工資為 4.88 萬元，自 2015 年保持 7%左 右增速；中國城鎮非私營單位就業人員平均年薪為 9.73 萬元，自 2013 年以來保持在 10% 增速。以北京、上海為例，勞動力成本自 2015 年來保持 10%左右增速。勞動力成本逐年 提升將加快企業智慧化改造的步伐。同時，大學與職高畢業生的工資也連年攀升，2010至 2020 年十年間增長將近 1.5 倍。因此，實施智慧化改造以降低用工成本已成為企業的 重要考量因素之一。其次，物聯網目前實現的遠端資產監控、資產追蹤，供應鏈安全管 理，裝置安全預測及告警等能力極大提升了生產效率，成為企業投資物聯網的驅動之一。

地利：國內網路設施完善，人與物的連線基數大，全國數字化轉型背景下，物聯網獲得 眾多政策支援。在工信部指導下，三大運營商為 NB-IoT、Cat.1、5G 發展提供良好的基 礎。截至 2021 年 6 月底，我國建成 5G 基站 96.1 萬個，5G 網路已覆蓋全國所有地級城 市、95%以上的縣域地區、35%的鄉鎮地區。5G 終端連線數約 3.65 億戶，比上年末淨增 1.66 億戶。隨著 5G 網路覆蓋範圍逐步擴大和 5G 終端的不斷普及，2021 年 5G 套餐使用者 的滲透率仍將快速提升。物聯網政策向“多層次、高效率”轉變，助力物聯網生態系統 發展。9 月 27 日，工業和資訊化部、科技部等八部門聯合印發《物聯網新型基礎設施建 設三年行動計劃》。《行動計劃》系統性提出四大重點任務：創新能力突破、產業生態 完善、應用規模擴大、支撐體系健全。目標到 2023 年底，在國內主要城市初步建成物聯 網新型基礎設施，使社會現代化治理、產業數字化轉型和民生消費升級的基礎更穩固。

（二）國產替代程序順利，伴隨 21 全年的缺貨漲價將於 22 年緩解

1、產業鏈正在實現多點全面國產替代

1）晶片及器件：國內企業突破技術壁壘，逐步完成“自足+降本”雙突破的重要目標

上游國內基帶晶片及其他電子結構件廠商已經進入物聯網上游產業鏈。晶片佔據模組材 料成本的 50%以上，具有較高的技術壁壘，是模組最核心的部件。隨著國產晶片的崛起， 國內晶片廠商份額不斷提升。拋開手機等消費電子市場，物聯網市場格局可能更加分散。 國內基帶晶片領域湧現了像紫光展銳、ASR 翱捷、移芯、芯翼等一系列新興企業，為國 產模組企業發展提供成熟的產業鏈支撐，也給了模組企業提升議價能力的機會。具體而 言，在低速率市場，國內 NB-IoT 晶片“一超多強”的競爭格局面臨挑戰，後起之秀有望 藉機突圍；中速率市場，國內紫光展銳和翱捷科技引領 Cat.1 晶片市場，打破高通壟斷， 帶動產業飛速成長；高速率市場，高通依然佔有優勢，海思前途未卜，國內新秀奮起直 追。其他結構件方面，國內晶振產品技術與日本中國臺灣等廠商的差距逐步減小，目前在物 聯網市場已經開始實現部分替代。

2）模組：利用依靠綜合服務+規模效應搶佔全球市場，開拓服務模式擴充套件收入邊界

國內龍頭模組廠商已經形成“先發優勢-市場份額高-議價能力提升-市場競爭優勢-市場份 額提升”的良性迴圈。模組上游晶片企業百花齊放，下游終端應用層出不窮，使得模組 環節的上下游議價能力越來越強。議價能力增強之後，龍頭模組公司進而迫使上游晶片 企業給出更加優惠的價格，亦或在上游缺貨時享受優先供貨權，利用其議價能力將市場 份額優勢進一步擴大，

國內龍頭模組公司利用綜合優勢，以高性價比產品，配合優質服務，迅速打敗海外競爭 對手，擴大市場份額。海外物聯網市場起步較早，但隨著國內物聯網模組廠商逐漸發展 出規模效應，國內人工成本較低、研發人員後備力量充足、產品更新換代速度快的優勢 就逐步顯現出來，對海外競爭對手形成了替代之勢。對市場新需求適應的更快的國內物 聯網模組供應商後來居上，據 ABI Research 統計，從 2015 年到 2019 年，海外龍頭企業 Sierra Wireless、Telit、Gemalto 和 U-Blox 等蜂窩模組公司的市場份額由 65%明顯下滑至 38%，同期國內廠商市場份額從 25%增長至 54%。以移遠通訊、廣和通為首的國產模組 廠商全球市場份額逐年上升。

模組公司開拓泛 IOT 業務，擴充套件收入邊界。移遠通訊在 ODM 代工、物聯網天線、Sim 卡服務為主的模組生態增值業務在 21 年有望加速拓展；廣和通的泛 IoT 及 ODM 業務將 繼續放量，幫助公司進一步提升市場份額；美格智慧在 CPE 市場加速拓展；有方科技拓 展智慧物業場景，為下游提供一體化解決方案。（報告來源：未來智庫）

3）作業系統：鴻蒙誕生開啟更廣泛意義的智聯時代

鴻蒙系統的裝置搭載數和開發者數量迅速增加，助力國內物聯網生態繁榮。截至目前， 搭載鴻蒙 OS 的裝置數量已達 1.5 億臺，預計 2021 全年搭載鴻蒙 OS 的裝置數量將達到 2 億。搭載鴻蒙 OS 的智慧生態產品已超過 4000 款，生態合作伙伴超過 1800 家。鴻蒙開 源後，鴻蒙開發者數量不斷攀升，目前華為開發者數量達到 510 萬。Eclipse 基金會發布 公告，宣佈推出基於開源鴻蒙 OpenHarmony 的作業系統 Oniro。與下游合作方面，華 為已與美的、九陽、老闆等家電廠商達成合作，2021 年 10 月，美的釋出了美的物聯網 作業系統 1.0，是首個基於鴻蒙 OpenHarmony 2.0 的全場景智慧家居作業系統。我們認 為，鴻蒙系統滿足消費者、應用者和開發者需求，將開啟廣泛意義的智聯時代：

對於消費者而言， HarmonyOS 能將生活場景中的各類終端進行能力整合，支援多 種終端裝置，實現不同的終端裝置之間的快速連線、能力互助、資源共享，極大滿 足了消費者對物聯網使用需求，進一步開啟物聯網對消費者的價值空間。

對於應用開發者， HarmonyOS 多種分散式技術，使得應用程式的開發實現與不同 終端裝置的形態差異無關。進一步降低開發難度和成本，同時可以根據裝置的資源能力和業務特徵進行靈活裁剪，滿足不同形態的終端裝置對於作業系統的要求。

對於裝置開發者， HarmonyOS 採用了元件化的設計方案，可以根據裝置的資源能 力和業務特徵進行靈活裁剪，滿足不同形態的終端裝置對於作業系統的要求。有利 於鴻蒙生態的進一步豐富，開啟更廣泛意義的智聯時代。

4）終端：終端種類不斷豐富已呈星星燎原之勢

GSA統計資料顯示，截至2021年11月，已釋出的5G裝置數量持續增長，目前已達到 1115 臺，比上一季度增長了 18.9%。據悉，可商用的 5G 裝置數量在同一時期也增長了 24.2%。 目前，商用 5G 裝置數量達到 755 臺，佔已公佈 5G 裝置總數的 67.7%。截至 2021 年 10 月底，GSA 已確定：22 種公佈的外形尺寸；165 家宣佈可用或即將推出 5G 裝置的供應 商；1115 臺已釋出裝置和其中包括的 755 臺可商用的裝置。

2、上游原材料缺貨/漲價出現分化，模組公司研發規模優勢凸顯將進入收穫期

由於中國快速實現疫情後復工復產，物聯網需求的復甦明顯，龍頭公司全球份額快速增 長。疫情期間 Cat.1 引爆模組市場，進一步增強國內產業鏈信心。2019 年，國內晶片廠 商翱捷科技(ASR)和紫光展銳相繼推出旗艦 Cat.1 產品，既滿足中速率市場需求又有明顯 的成本優勢。2020 年即使在疫情影響下，Cat.1 產品在 POS、雲喇叭、電錶、共享單車等市場依然快速成長，移遠通訊、合宙、廣和通、有方科技等模組企業在 Cat.1 市場都有 所斬獲。

2021 年全球面臨晶片缺貨漲價，晶片短缺導致芯片價格波動加劇，一定程度影響了物聯 模組市場正常執行。具體來看，物聯通訊晶片中 Cat.1 和 Cat.4 缺貨較為嚴重、2G 晶片 大幅漲價、NB-IoT 供給比較穩定。對比移遠通訊、廣和通、日海智慧、有方科技四家模 組公司淨利潤水平，模組龍頭廠商韌性更強，具有更好的成本控制能力和供貨保障，缺 貨背景下，模組下游為保證訂單滿足率，模組行業集中度會加速提升。由於極端情況下 龍頭公司更能得到上游供應商優先保障，移遠通訊 2021 Q2 公司存貨 28.74 億元，相較 Q1 增加 10.92 億元，存貨繼續創新高。廣和通截至 21Q2 公司存貨 10.72 億元，相較 Q1 增加 3.55 億，繼續大幅增長。

2021 年 10 月中旬以來，物聯網上游原材料缺貨/漲價出現分化，中游上市公司一邊追料， 一邊去庫存。根據草根調研，我們認為今年貫穿物聯網板塊全年的上游原材料缺貨/漲價 出現在 10 月中旬左右已經分化，即部分和 5G 手機共用的物料緊張程度已經出現明顯緩 解，但是部分高階海外進口物料、車載等專用物料、基帶晶片仍然較為緊缺，預計明年 上半年才能出現緩解跡象。主要原因是本輪上游原材料缺貨/漲價形成的原因之一就是手 機公司的超額備貨，這是來自其自身的誤判。

今年 5-9 月手機公司經歷幾輪供應鏈梳理 之後，下調了大部分物料的採購需求，上游缺貨/漲價情況自然出現緩解。從物聯網上市 公司三季報看，移遠通訊 2021Q3 公司存貨 30.65 億元，相較 Q2 增加 1.91 億元。但可以 看出存貨增長速率顯著下降。公司目前已經開始引導客戶向主流 sku 切換，Q4 開始公司 庫存將開始下降。廣和通公司對部分元器件開始主動去庫存管理，21Q3 存貨下降到 9.17 億，結束了從去年三季度開始的“四連漲”。

預計 21Q4、22 年上半年大部分物料供應出現明顯緩解，基帶晶片、高階專用物料預計 22 年上半年出現緩解，下半年出現較為明顯緩解。我們判斷中游企業目前的供應鏈一方 面繼續追料，如緊缺的基帶晶片、專用電源 IC、MCU 等；一方面著手主動去庫存，將 現貨出現緩解的部分物料進行庫存梳理。這樣一來，勢必更加緩解原材料緊張程度，部 分物料的供應秩序將會加速回歸到正常狀態。

模組公司研發規模優勢凸顯將進入收穫期。模組公司前期研發高投入一是為了補齊產品 線，二是因為 5G 前期需配備人員做 5G 產品開發。目前兩大龍頭產品線佈局已經完善， 研發費用率類將進入下降通道。

（三）下游場景拓展順利，關注物聯網 to B 端市場滲透

從下游需求端來看，近年來下游多行業智慧化改造全面開啟。根據 IoT analysis 的報告， 企業實行物聯網改造後收益可觀，諸如石油天然氣企業等的能源類企業最傾向於使用 B 端物聯網服務，平均每家企業僅在物聯網服務方面使用了 0.34%的利潤，在大多數情況 下獲得了可觀的收益。

從垂直領域看，物聯網整合服務專注於製造、交通和公用事業領域。64%的物聯網系統 整合公司專注於製造，包括智慧工廠、工業 4.0 和互聯產品。其次是交通運輸(如網聯汽 車、V2X)行業，佔 37%，再次是能源和公用事業(如智慧計量和智慧電網)，佔 34%。目 前各類物聯網服務的採用率在不斷提升，10 類最主要的物聯網服務主要集中在智慧操作 領域，其次為供應鏈管理。遠端資產監控是目前使用最廣泛的物聯網服務。我們認為， 隨著物聯網連線數量增長，物聯網服務市場投資機會將更加明晰。

三、智慧控制器：供需共振，分工化/智慧化趨勢下迎量價齊升

（一）智慧控制器是終端的大腦，亦是海量核心資料的入口與載體

智慧控制器終端的“神經中樞”和“大腦”。智慧控制器是以微控制器（MCU）晶片為 核心，置入定製設計的軟體程式，經過電子工藝加工後，實現終端產品的特定功能。智 能控制器是電子裝置、裝置及系統中的控制單元，扮演“心臟”與“大腦”的角色。同 時，基於智慧控制器在家庭端、產業端的廣泛應用，智慧控制器同樣是大資料時代海量 核心資料的“入口”。

智慧控制器位於整個產業鏈的中游，上游原材料種類、型號較多，下游需求場景也較為 分散，考驗中游廠商的供應鏈韌性及柔性製造、快速響應能力。

上游：智慧控制器所用原材料品種、規格繁多。主要原材料包括 IC 晶片、MOS 管、PCB、 二三極體、電容電阻、五金件等等幾大類。由於智慧控制器多為定製化產品，所需原材 料種類和型號繁多，不同的電子元器件單價差異也較大。國內電子元器件行業生產廠商 眾多、競爭充分，且電子元器件的技術水平和產品質量不斷提高，以珠三角和長三角為 代表的產業鏈條及配套能力豐富，具有配套、成本、物流等綜合優勢，為智慧控制器行 業的發展奠定了良好基礎。但近年存在上游原材料漲價等成本壓力，考驗中游控制器廠 商的成本轉嫁能力及供應鏈韌性。

下游：智慧控制器下游需求多樣，被廣泛應用於汽車電子、家用電器、電動工具及工業 控制、智慧家居、醫療裝置、鋰電池等眾多領域。一方面，傳統控制器產品更新換代快， 帶動需求持續增長，同時隨著下游產業逐步進入智慧化時代，物聯網、智慧製造等應用 領域拓寬，更加智慧化、整合化和人性化的終端產品不斷更新換代為智慧控制器行業發 展創造了良好的機遇。由於針對不同下游的控制器應用場景、工作環境、功能及智慧化 水平不同，細分領域的控制器存在差異，且更新迭代速度快，中游廠商需要具備靈活響 應、快速交付能力及較強的產線柔性。

（二）智慧控制器下游多而泛，智慧化滲透帶動控制器量、價齊升

智慧控制器行業量價齊升，核心驅動邏輯有二：

1、 智慧控制器既有市場的需求量及附加值不斷提升。智慧控制器的核心是提高用電裝置 的效率、精度及智慧化程度，在下游領域的滲透率不斷提升。終端產品更新換代快， 同時下游對控制器要求、功能的提升需求拉動了單品的附加值。

2、 智慧網聯化趨勢開啟增量市場空間。智慧控制器具有收集資訊和處理資訊的能力，是 智慧終端的資訊處理中心，下游各行業的智慧化、健康化和高階化處於持續加速狀態， 且複雜程度不斷提升。根據我們草根調研情況，目前控制器的單品價值量在持續提升，

家電：大家電升級+小家電擴品+智慧化滲透驅動需求提升。疫情影響下海外家電供 需缺口顯著，產能向國內進一步聚集。大家電大盤規模趨穩，尤其冰箱、洗衣機需 求趨於飽和，但空調具備一戶多機屬性，仍然具備較大的空間。同時，以小家電為 主的新創家電品類增長勢態強勁，品類多、功能全，烹飪、清潔、個護等多個方向 產品不斷迭代孵化帶來全新增長點。千億級智慧家居市場滲透率持續提升，產品智 能化推動上游控制器行業量增+質增。

汽車電子：架構升級帶動 ECU 及 DCU

隨著汽車電子化程度的提升，汽車 ECU 單價價值上升、數量增加，同時隨著汽車電子 軟體爆炸式增長，汽車 E/E 構架帶來挑戰，傳統的分散式 ECU（汽車電子控制器）軟硬體 有較多不足之處：

1） 新三化趨勢下，將會有更多的電子模組被引入車內，原有的電子電氣架構也趨於飽和 （例如，一輛中高階的轎車通常有大約 70 個控制單元，1200 個訊號，線束總長度可 達約 3km1）；

2） 另一方面，傳統汽車採用的分散式 E/E 架構存在計算能力不足、通訊頻寬不足、不便 於軟體升級等瓶頸。

軟體定義汽車的大趨勢要求汽車由分散式架構向域控制/中央集中式架構方向發展。在分 布式階段，車輛各功能由不同的單一電子控制單元（ECU）控制，一輛車往往分佈著上百個 ECU；到了整合式階段，ADAS、車身控制、多媒體等功能可以透過域實現區域性的 集中化處。

電動工具：在電動工具“鋰電化、無繩化”的升級機遇及疫情影響下，電動工具市 場空間穩中有增。整體來說電動工具品牌集中度較高，我國智慧控制器廠商的核心 下游 TTI 品牌效應不斷放大、市佔率不斷提升。同時，我國供應商在 TTI 等單個客 戶的份額不斷攀升，保障電動工具業務增長勢態強勁。

（三）東昇西落、分工化趨勢下，份額向國內龍頭轉移

在去年疫情衝擊下，我國廠商憑藉穩固的供應鏈體系及快速的響應交付能力獲取了下游 的增量訂單，同時向國際市場證明了中國製造的效率及能力。龍頭企業的份額提升是長 期趨勢，展望 22 年，我們認為智慧控制器行業的專業化/智慧化/國產化趨勢持續深化：

東昇西落：中國廠商的交付能力及速度全球領先，國際市場向中國轉移趨勢明顯。 中國具有明顯的①產業叢集優勢：上游產業鏈成熟度高，具備配套成本及物流優勢， 同時下游產業在中國的生產規模佔全球比重逐步提升；②工程師紅利：勞動力成本 優勢突出、工程師紅利優勢顯著。

產業化分工加劇：下游終端廠商控制器資產比例下降，外包趨勢明顯。終端廠商能 力逐漸聚焦產品設計及品牌建立，且外包控制器生產可降低成本，海外大型家電廠 商外包趨勢明確，國內家電企業逐步提升外包比例。智慧控制器廠商憑藉規模優勢 及產線柔性可靈活、快速匹配企業的產品迭代需求。

上游成本壓力加劇智慧控制器廠商格局分化，市場份額向頭部企業集中。我們認為控制 器龍頭行業在上游缺貨漲價的大背景下競爭力更強,市場集中度有望持續提升。一方面， 龍頭公司更加註重對供應鏈管理的投入，從去年四季度開始前瞻性合理備貨，保證了供 應鏈安全和成本可控；一方面，龍頭公公司持續推動內部成本控制保障盈利能力。在電 子元器件漲價及貨源緊張的情況下依舊實現了收入利潤大幅增長；另一方面，龍頭企業 供應鏈整體韌性更強，更易獲得上游供應鏈的供貨支援和下游客戶的增量訂單。

四、聯結器：量、質需求雙升，國內廠商突破細分場景，國產替代空間大

（一）新三化趨勢下，新能源產業鏈格局重塑，國產零部件廠商順勢突圍

新三化趨勢推動汽車產業轉型升級。在汽車行業電動化，網聯化，智慧化的發展趨勢下， 新能源汽車在政策及需求的驅動下確定性高增長。《新能源汽車產業發展規劃》提出了 到 2025 年新能源汽車銷售量達到汽車新車銷售總量 20%左右的遠景。《節能與新能源汽 車技術路線圖2.0》進一步提出，預計到2035年，節能汽車與新能源汽車年銷量各佔50%， 汽車產業實現電動化轉型。

從供、需兩側看，新能源汽車市場由政策推動轉向市場推動：

1）從需求側看：①中國原油對外依存度高，替代能源的重要性與日俱增；②新能源汽車 的剛需及換購升級市場空間大。

2）從供給側看：①國家、地方層面雙輪驅動，強調節能增效，鼓勵電動車發展；②充電 設施、換電補能方式逐漸完善；③我國新能源自主造車勢力內驅力強、海外整車廠推出 新能源汽車發展規劃；④我國“三電”（電池、電機、電控）技術儲備成熟。

去碳化、新能源汽車電動化將成為全面共識，新能源汽車滲透率正在逐步擴大。根據中 汽協資料顯示，我國新能源汽車銷量從 2013 年的 1.8 萬輛提升至 2020 年的 136.7 萬輛。 全球去碳化、新能源汽車電動化成為全面共識，新能源汽車滲透率逐步擴大。中汽協發 布最新產銷資料，2021 年 1-8 月，中國新能源汽車市場滲透率接近 11%。其中，8 月滲 透率提升至 17.8%，新能源乘用車滲透率接近 20%。

新三化趨勢下，汽車電子價值及成本佔比雙升。汽車電子是電控系統、車載電子電器系 統的總稱，包括駕駛輔助系統、發動機電子系統、資訊娛樂系統和網路系統等在內的汽 車電子佔新能源整車成本的 45%-65%。在汽車新三化的發展趨勢下，尤其是電氣化將帶 來汽車 BOM 成本的提升。

專業化分工趨勢下，供應體系變革帶來供應格局的重塑。新能源汽車區別於傳統車最核 心的技術是“三電”，包括電機、電池、電控。在傳統的汽車產業鏈中，處於下游的整 車廠需掌握髮動機、底盤、變速箱等核心技術，而在新能源汽車產業鏈中，核心部件的 研發與車企逐漸分離，下游整車廠可以外採電池、電機和電控，部分智慧化硬體可與其 他企業進行合作。

汽車行業經歷著技術與商業模式的雙重變更、融合及重建，一方面，軟體定義汽車趨勢 下，新架構變化打破了傳統汽車的供應鏈格局，另一方面，新能源汽車滲透爆發帶動了 零部件的量、質新需求。整體看來，供應鏈體系的變革將帶來新的供應商超車機會。我 們認為新三化趨勢下的新能源汽車為國產零部件提供了從 0 到 1 彎道超車的戰略機遇。

我們認為，以聯結器、控制器等為代表的的國內零部件廠商，雖然相較於海外廠商起步 較晚，在技術規模/產業鏈上沒有絕對的先發優勢，但是國內製造商在快速響應、成本控 制、貼近客戶、反應靈活等方面的優勢較為明顯。疊加國際知名企業在國內建設了生產 基地及研發中心帶來的溢位效應，國內製造商在製造技術及研發上快速成長，技術能力及產品質量快速提升，有望在新變革下逐步擴大市場份額。

（二）國內廠商突破細分場景，國產替代空間大

聯結器是電子系統裝置之間電流或訊號傳輸與交換的電子部件，作為節點透過獨立或與 線纜一起為電子產品器件、元件、裝置、子系統之間傳輸電流或訊號。汽車聯結器主要 用於新能源汽車動力模組、智慧駕駛模組、訊號檢測模組的連線和傳輸。

相較於傳統汽車，新能源汽車聯結器的變革主要在於質與量： 1） 量：使用者對駕駛的舒適性、安全性和娛樂性要求日益嚴苛，汽車電動化、智慧互聯化 程序深化，單車對聯結器需求大幅提升； 2） 質：電氣裝置數量增加、內部動力電流及資訊電流錯綜複雜，高電流、高電壓的驅動 系統對聯結器的可靠性、體積和電氣性效能提出更高的要求。

從海內外行業格局上看，海外企業具有規模/產業鏈優勢。歐美、日本的聯結器跨國公司 在產品質量及產業規模上具有加大優勢，高效能專業型聯結器產品方面處於行業領先。 泰科、安費諾、莫仕等龍頭企業憑藉技術及規模優勢領先通訊、航天、軍工等高階連線 器市場，將大量標準化製造業務外包給代工企業，利潤高；日本的矢崎、航空電子等連 接器從業企業利用精密製造方面的優勢，在醫療裝置、儀器儀表、汽車等領域佔據較高 份額。

國內廠商呈現專業化細分趨勢，憑藉諸多優勢突破細分領域。聯結器競爭格局較為穩定， 歐美企業為主且集中度較高。相比於海外，國內廠商起步較晚，但是中國企業的優勢在 於工藝及成本控制、貼近客戶及反應迅速靈活。目前，國內的聯結器廠商憑藉長期的研 發投入及工藝、成本控制能力，在製造成本及產品品質上具備較強的市場競爭力。目前， 我國聯結器製造整體水平得到迅速提高，持續的研發投入下，部分產品的效能已達到國 際主流水平。高階聯結器國產替代化程序持續加快，為我國聯結器廠商帶來份額提升的 機遇，相關參與者包括中航光電、瑞可達、航天電器、電連技術、永貴電器等。

五、運營商：5G時代，運營商加速賦能千行百業

（一）移動業務：5G 滲透率提升，行動通訊業務在量價方面均有提升空間

1、中國 5G 建設全球領先，5G 滲透率快速提升

在國家政策的大力支援下，產學研用單位相互配合，我國在 5G 的技術研發和網路建設 方面位居全球領先地位。截至 2021 年 9 月末，我國已開通 5G 基站達 115.9 萬個，基站 數量全球排名第一。

5G 快速滲透，使用者規模價值再拓展。總體而言，中國 5G 使用者快速增長，截止 2021 年 9 月，全國已有 6.24 億 5G 使用者，較之 2021 年 1 月的 3.44 億使用者，累計淨增 2.8 億，全國 5G 滲透率達到 40%。移動、電信、聯通三大運營商中，移動 5G 使用者數最多，由於使用者 基數大，滲透率較其餘兩家偏低，電信和聯通 5G 滲透率穩步上升。

2、5G 有望帶動運營商 ARPU 值穩定回升

5G 時代，使用者的應用場景日漸豐富，也為企業帶來了新的市場機會和價值提升路徑。 電信業務收入料將迎來下一個增長週期。從歷史上移動通訊技術迭代來看，電信業務收 入增速隨著通訊制式提升呈週期性變化。2009 至 2015 年為 3G 週期，其中，2011 至 2013年的電信收入增速超過了同期 GDP 增速。2015 至 2019 年為 4G 週期，2016 年和 2017 年，電信業務收入增長迅猛。2020 年中國迎來 5G 週期，電信業務收入增速超過同期 GDP 增速，預計 2021 至 2023 年電信業務收入增速將持續攀升。

5G 套餐 ARPU 值普遍高於移動 ARPU 值，將推動運營商整體移動 ARPU 值提升。中國 移動 2021H1 5G ARPU 為 88.9 元，4G 轉 5G 客戶 ARPU 提升 10.0%；中國電信 2021H1 公司 5G 套餐 ARPU 為 57.4 元，高於整體移動 ARPU 值 26%。

對比全球 5G 套餐資費及其變化，海外運營商 5G 套餐資費經歷降價後仍高於過國內基礎 5G 套餐資費，運營商 5G 套餐使用者 ARPU 值未來降幅空間有限。隨著 5G 普及，海外運 營商競爭加劇，韓國和美國運營商均經歷“提速降費”期。以韓國為例，以 5G 初步商 用的 2019 年 4 月為基準，截至 2021 年 7 月，韓國 5G 套餐從 300 元/月-500 元/月的區間 下降到了 200 元/月-400 元/月的區間，平均下降約 100 元。按韓國電信公司 KT 第一檔流 量每 GB 月度資費的變化來看，相較於 2019 年的資費降幅為 16.31%，SKT 和 LG U+第 一檔套餐流量每 GB 月度資費降幅分別為 22.71%和 50.62%。以美國為例，美國 5G 套餐 資費下降幅度較大，從 400 元/月-600 元/月下降至 200 元/月-300 元/月的區間。

按第一檔 5G 套餐每月資費來看，相較於 2019 年 Verizon 降價 60.27%，AT&T 降價 48.00%，T-Mobile 降價 54.48%。對比來看，國內三大運營商 5G 套餐檔次選擇更豐富，目前三大運營商的 5G 套餐起步價均為 128 元/月左右，不及目前海外運營商基礎套餐價格的 50%，低檔的 5G 套餐價格相對海外更平價，而高檔次 5G 套餐定價與海外運營商相似，我們認為未來 國內運營商 5G ARPU 值下降的空間有限。預計隨著 5G 使用者滲透率的提高，移動 ARPU 值將進一步提升，有望增加運營商的移動業務收入。

3、下游垂直應用場景豐富，激發流量進一步快速增長

通訊技術升級和應用場景多樣化使得使用者對流量需求的快速提升。在 C 端，依託基礎通 信服務，電信運營商開展精細化經營，滿足使用者對更高流量的使用需求，為使用者提供更 高速、更穩定的網際網路接入服務和日趨豐富的數字權益。

5G 新應用場景帶來流量快速增長。根據 MSIT 公佈的資料，自 2019 年 4 月韓國 5G 商用 以來，5G 流量持續走高，並於 2021 年 3 月首次超過了 4G 流量。2021 年 9 月，韓國 5G 流量達到了 452402 TB，5G 使用者戶均月使用流量為 25.17GB，而同期 4G 流量為 329846 TB， 4G 使用者戶均月使用流量為 8.8GB，每月戶均 5G 流量為 4G 的 2.86 倍。5G 流量使用激增， 一方面是高速率網速帶給使用者更好的體驗，使用者願意消耗更多使用蜂窩資料，參照韓國 資料，根據 SK Telecom 統計的資料，使用 5G 的客戶在 WiFi 的使用時間縮短了 37%。 另一方面，高質量的流媒體服務增強使用者體驗，如 AR、VR、超高畫質影片需要使用者更頻 繁地訪問大解析度的內容，5G 提供了目前移動場景下最好的解決方案。360P 的頻寬需 求為 500K 寬頻，1080P 為 3M，4K 電視需要 30M 頻寬。

目前 VR 清晰度從 1080P 起步， VR 影片的 Mbit/s 值為 53.4，是 2D 高畫質影片的 10 倍，AR 影片的 Mbit/s 值為 80.0，是 2D 高畫質影片的 15 倍。而 4K/8K 超高畫質影片、AI 人臉識別和 AI 自動換臉等新型視覺體 驗服務，對系統和網路效能有更苛刻的要求，效能不足將會影響使用者的體驗，因此高度 依賴於 5G。（報告來源：未來智庫）

（二）固網業務：家庭寬頻場景拓展，ARPU 值有待提升。

1、寬頻網路建設穩步推進，千兆網路升級進展順利

固定寬頻接入使用者穩步增長，千兆使用者數超 2000 萬戶。截至 9 月末，三家基礎電信企業 的固定網際網路寬頻接入使用者總數達 5.26 億戶，比上年末淨增 4274 萬戶。其中，100Mbps 及以上接入速率的固定網際網路寬頻接入使用者達 4.85 億戶，佔總使用者數的 92.1%，佔比較 上年末提升 2.2 個百分點；1000Mbps 及以上接入速率的固定網際網路寬頻接入使用者達 2134 萬戶，比上年末淨增 1494 萬戶。

寬頻網路建設穩步推進。截至 9 月份末，全國網際網路寬頻接入埠數量達 9.96 億個，同 比增長 6.3%，比上年末淨增 4963 萬個。其中，光纖接入（FTTH/O）埠達到 9.34 億個， 比上年末淨增 5421 萬個，佔比由上年末的 93%提升到 93.8%。光纜線路總長度穩步增長。 截至 9 月份末，全國光纜線路總長度達到 5543 萬公里，同比增長 11.2%。其中接入網光 纜、本地網中繼光纜和長途光纜線路所佔比重分別為 63.1%、34.7%和 2.3%。

2、千兆網路時代的到來將驅動數字家庭向智慧家庭方面演進

千兆網路時代的到來將驅動數字家庭向智慧家庭方向演進。物聯網、人工智慧和移動應用使智慧家庭不再侷限於單一場景，智慧家庭進一步延伸至家庭安防、控制、社交、教 育、娛樂、健康、養老、辦公等多元化場景，並不斷呈現出更多樣化的產品、內容和服 務。隨著國家及地方政府紛紛出臺相關鼓勵支援政策，智慧家庭將在促進經濟發展，滿 足人民美好生活需要，建設“網路強國、數字中國、智慧社會”中肩負重要使命。

在成熟市場，運營商移動和固網兩大業務增長趨於停滯，新數字化、智慧化業務將促進 個人和家庭消費者業務出現新的增長機會。數字遊戲、線上影片、智慧家庭、數字音樂 等新業務在全球範圍內呈現出快速增長態勢。

2019 年來，運營商固網寬頻業務 ARPU 值呈現上升趨勢。ARPU 值增加的重要原因是消 費者願意付費購買增強的服務。運營商緊抓社會數字化、網路化、智慧化轉型需求，積 極發揮資源稟賦優勢，持續賦能政企客戶和家庭客戶，推動創新業務、基礎業務泛融合 發展。

家庭全屋智慧是“智慧家庭”的未來趨勢。隨著寬頻光網速率不斷提升，智慧家庭行業 將迎來質的提升：一方面，隨著網路進一步升級，智慧家庭的連線速度、穩定性、安全 性都將得到有效提升；另一方面，物聯網將進一步融入使用者的日常生活，AIoT 技術的支 持可以有效提升終端算力，實現裝置間的互聯互通，為使用者提供更加貼合需求的服務。 智慧家庭將從“單體智慧”向“全屋智慧”演進。

中國移動：公司著力構建“全千兆+雲生活”服務體系，持續聚焦家庭教育、家庭健 康、家庭辦公、家庭安防、居家養老、智慧社群重點應用場景。在千兆接入方面， 公司持續提升寬頻接入速度與質量，網路覆蓋住戶數超 5.6 億戶，其中千兆網路覆 蓋住戶數超 8,600 萬戶。截至 2021 年 6 月末，公司家庭寬頻客戶達 2.05 億戶，“魔 百和”客戶達 1.54 億戶，已成為國內市場客戶規模最大的家庭寬頻運營商和大屏內 容服務提供商。2021 年1-6 月，公司家庭寬頻綜合 ARPU 為 41.10元，同比增長 16.23%。 同時，大屏點播、智慧組網、家庭安防、智慧遙控器等增值業務快速增長，2020 年 智慧家庭增值業務收入達 155.81 億元，同比提升 25.66%；2021 年 1-6 月智慧家庭增 值業務收入達 100.94 億元，同比提升 35.60%。

中國電信： 公司致力於將目前獨立的智慧硬體終端整合為整體家庭服務，透過三個 入口、四項業務實現從連線到服務的佈局。目前實現的“智慧家庭”僅僅實現了硬 件方面的智慧，公司透過三個入口和四項業務進行智慧家庭板塊的整合，以打造全 屋智慧。三個入口包括天翼閘道器、智慧機頂盒和智慧 APP，結合天翼高畫質、家庭雲、 智慧組網、視訊通話四項基礎業務，透過智慧 APP 管理整個智慧家庭的各種硬體設 備，實現硬體裝置的資料實現互通。天翼高畫質（IPTV 業務）作為分發平臺，將成為 公司做大影片的基礎。家庭雲是公司智慧家庭業務的核心應用，依託家庭資料匯聚 能力，向家庭終端輸出家庭相簿、監控錄影、儲存管理等場景化雲服務。智慧組網， 以解決各類家庭 Wi-Fi 問題的服務需求為出發點，針對不同需求、不同房型的使用者 設計個性化的無線組網方案，實現使用者家中 Wi-Fi 全覆蓋，保證使用者各類智慧終端 能順利接入網際網路。

中國聯通：“智慧沃家”推出全家共享“通訊全家桶”，滿足家庭全體通訊需求。“智 慧沃家”可以根據家庭實際通訊需求，透過積木方式自由組合，將寬頻、語音、流量、 簡訊打包在一起，讓全家共同享用這個“通訊全家桶”。“智慧沃家”包括沃家電視、 沃家雲盤、沃家總管、沃家提速四大家庭應用業務，專門面向家庭客戶打造的家庭 網際網路應用的“智慧”體系。“沃家電視”將依靠聯通網路優勢，提供給使用者線上 4K 高畫質影片，同時支援使用者透過手柄或手機對電視進行控制。“沃家雲盤”最大的優勢 是上傳下載免流量。“沃家總管”是中國聯通為其智慧家居平臺所推出的控制應用， 該應用能對中國聯通平臺的智慧家居進行集中控制和監測。目前，聯通的智慧家居 服務透過和房地產公司的合作，將整體的智慧家居組合裝置在裝修時裝入家庭。

（三）產業數字化業務：IDC、行業雲、物聯網三大領域多點發力，拓寬邊界

運營商將推動 5G 深覆蓋的同時，著重加強產業合作，賦能千行百業。數字化服務融合 創新不斷深化，市場競爭逐步從單一產品服務競爭向更高形態的通用平臺與生態系統競 爭演變。電信運營商、通訊裝置商、網際網路公司和垂直行業企業正在加大力度整合資源， 圍繞產業生態主導權展開競爭。運營商具備公網網路和全國化平臺優勢，基於雲、IDC、 物聯網等數字基礎設施，運營商逐步向資料和應用服務領域延伸，貼近垂直行業場景， 提升創新業務的自主交付水平，助力電信運營商全面實現從使用者規模經營向用戶價值經 營的躍遷。各大運營商在戰略方向上均提出提升雲網融合能力的目標：

中國移動將在“5G+”的四個方面著手努力。在網路建設方面，中國移動現在有 50 萬座 5G 基站，下一步將繼續向深度和廣度進行拓展，移動和廣電 5G 共建共享預計 第一批在今年年底能夠正式投入使用，明年繼續打造 700M Hz 5G 精品網路。在科 技創新方面，重點在兩個方面發力：一是在 5G 網路的融合創新方面，打造網、雲、 數、智、邊深度融合的算力網路；二是 5G 技術創新，促進資訊科技的融合，發揮 生態效益。在生態構建方面，推動“5G+生態”，構建產學研用協同的創新生態。 產品應用方面，持續推出高水平的應用標杆和成熟的解決方案。

中國電信保持建設先行和適度超前的原則，進行深度覆蓋、廣域覆蓋和定點覆蓋。 深度覆蓋，主要是指室內人員密集的公共場所，例如交通樞紐、商業樓宇等地方， 要實現從室外到室內的 5G 連續覆蓋。廣域覆蓋，積極推進 5G 網路農村一張網，城 市兩張網。主要是在農村地區，利用低頻優勢，推動更大範圍的共建共享，從而實 現城市兩張網，農村一張網，快速實現廣域覆蓋。定點覆蓋，針對重點客戶、重點 企業、重點園區，量身定製 5G 的專用網路，用專用的頻率和他們共同建設 5G 專網， 實現與企業生產、管理活動的融合。

中國聯通推動 5G 從樣板房變成商品房。1）注重與工業企業、交通、能源、醫療、 教育等各行業領軍企業攜手合作，共同打好團體賽，塑造良好的產業發展生態，使 更多的 5G 應用專案成為規模化、可複製的商品房。2）注重賦能千行百業，不僅注 重 5G 應用專案效益，更加註重為工業企業和千行百業領軍企業帶來的真實的效果。 3）在推進數字化、網路化、智慧化的過程中，實現自身的新的數字化轉型。

中國廣電從內容入手提供差異化服務。堅持共建共享，建設高品質的 5G 網路，攜手中國移動開展 700MHz 5G 網路的共建、預計明年將建成覆蓋廣、效能優、體驗好 的 700MHz 5G 精品網路。深化產業合作，推動 5G 應用規模發展，聚焦媒體、應急、 警務、電網、港口、製造、農林等重點領域，持續打造 5G 應用示範的標杆專案。 聚焦差異化，打造廣電特色服務，一是大力發展 5G 廣播電視，加快推進 5G NR 廣 播電視國際標準與產業化；二是提供有保障、有特色的 5G 政用、民用、工業用、 商用等相結合的特色服務；三是打造建設廣電 5G 的應用平臺，打造國家級 5G 影片 內容平臺和智慧化平臺服務。

1、IDC 和雲服務：電信領先，移動聯通均有突破

IDC 領域，我國 IDC 市場主要由運營商主導。我國 IDC 市場規 模保持高速增長，2020 年為 1167.5 億元，同比增長 32.9%，到“十四五”末有望超過 4,000 億元。全球 2020 年 IDC 市場規模達到了 623.1 億美元，主要應用行業以網際網路、金融等 為主。運營商由於具備頻寬資源的天然優勢，還有骨幹網路寬頻和國際網際網路出口寬頻 資源，天然的網路資源以及基礎設施優勢，佔據國內超 60%的 IDC 市場份額，其中，2019 年中國電信、中國聯通、中國移動的市場佔有率分別為 30.6%、19.1%和 12.6%。

雲服務領域，公有云市場空間增長顯著，網際網路廠商佔據公有云市場主要市場份額，以 中國電信為代表運營商發展迅速。IDC 諮詢釋出的資料顯示，2020 年全球公有云服務全 市場（IaaS/PaaS/SaaS）規模達到了 3,124.2 億美元，同比增長 24.1%，中國公有云服務全 市場規模達到 193.8 億美元，同比增長 49.7%，增速為全球第一，預計 2024 年中國公有 雲服務市場的全球佔比將從 2020 年的 6.5%提升為 10.5%以上。疫情刺激了全球公有云服 務市場（特別是 IaaS 市場）的快速增長，2020 年全球 IaaS 市場達到 671.9 億美元，同比 增長 33.9%。AWS、Microsoft、阿里巴巴、Google、IBM 位居市場前五，共佔據 77.1% 的市場份額。運營商主要服務政企客戶，已佔據國內雲服務重要的市場地位。

2、物聯網業務：物聯網連線數量持續增長，將成為運營商未來重要收入來源

移動物聯網連線的集中度高，中國的三大運營商則位列全球前三，全球移動物聯網連線 中 60%都由中國三大運營商承載。並且預計到 2025 年，這種集中現象會更加明顯，預 計中國三家運營商的移動物聯網連線數在全球的份額將繼續增長。疫情背景下物聯網極 大提升企業效率和生產力，企業在物聯網的部署加速。

物聯網按連線數計費方式促進廣泛使用，將有效實現未來物聯網長尾市場需求變現。與 海外運營商流量計費不同，國內運營商以連線數作為物聯網絡卡資費標準，按年計費，用 戶不再過於擔心流量費用。預計隨著下游多場景物聯網市場需求不斷爆發，以連線量為 標準的計費方式將有效享受各類物聯應用場景需求，成為增收的重要來源。

六、光模組：數通側持續高景氣，矽光模組前景可期

預計 2022 年光模組市場景氣度仍處於上行週期，受益電信+數通雙輪驅動。（1）從數通 側看，資料流量爆發刺激雲服務運營商加大資本開支規模投資，全球市場對資料流量的 要求不斷提升。根據 Omdia 預計，到 2024 年全球資料中心資本開支有望達到 1800 億美 元。（2）從電信側看，2021 年國內外疫情恢復，5G 基建逐步開始加速建設；我們認為，未來三年是 千兆光網發展的關鍵時期，國家將從“廣覆蓋”、“強基礎”等方面發力“雙千兆”網 絡的建設。光模組作為光通訊的重要組成部分，受益於電信和數通的雙重推動，下游需 求高景氣，根據 Yole 預測，2025 年全球光模組市場規模將達到 177 億美元，期間複合年 均增長率為 15%，全球光模組市場開始實現規模放量。

400G 光模組需求持續擴張，200G 光模組加速放量。全球資料流量爆發成為光模組需求 放量的主要助推器，下游雲服務巨頭對光模組的傳輸速率產生了更高的需求。從結構上 看，目前 100G 光模組作為 400G 網路中的重要組成部分在現階段仍是主流，100G 需求 保持穩定，下游客戶 400G 網路部署程序提速驅動 200G/400G 光模組需求放量，在 2021 年有望延續高景氣態勢。

我國大型網際網路公司資料中心速率持續演進，推動國內下游市場需求開啟。國內雲巨頭阿里雲、騰訊雲、百度雲等加速佈局新基建領域建設，2020 年阿里雲和騰訊雲分別宣佈 再投 2000 億和 5000 億面向未來的資料中心建設，百度雲也宣佈在未來十年將繼續加大 對新基建的投入力度。騰訊 2018 年在資料中心批次引入了 100GE 光模組，當前準備批 量引入 200GE 和 400GE 光模組，並在研究 800GE 光互聯的架構2。

矽光有望成為光模組新突破，或帶來新一輪光通訊技術革命。當前光模組在部署過程中 主要面臨對機房的適配要求和採購成本高這兩大難題，下游市場對光模組主要有高速率、 高密度、低成本、低功耗四大關鍵訴求，而矽光技術實現將光電晶片整合在矽光晶片上， 利用 CMOS 工藝和整合高速光引擎，從源頭有效降低光模組的封裝成本、材料成本。行 業內普遍認為，矽光技術將憑藉其獨特的優勢成為光模組升級瓶頸期的絕佳選擇，引領 新一輪技術革命的潮流。但是目前矽光技術仍然有例如耦合難和矽能隙等亟待結局的技 術難題，實用性落地仍然需要一段時間。

矽光技術應用場景豐富，或成為 800G 時代的主流技術方案。100G 時代，矽光可以應用 於 PSM4 和 CWDM4 兩種產品形態；200G 時代，可以應用於 FR4；400G 時代，可以應 用於 DR4、FR4/DR4+以及 LR4/LR8，相干光等；800G 時代，矽光基本可以應用於全系列的光模組型別3。目前 100G PSM4 光模組和 CWDM4 光模組已經在資料中心實現規模 商用，部分領先的網際網路公司已經進入 400G 時代，400G DR4 光模組開始量產。但是由 於 100G 光模組的成本原本就較低並且產品技術成熟，矽光沒有更多的空間發揮優勢和 競爭力，更多的是作為傳統光模組的一種補充，我們認為，目前矽光的機會主要在 400G， 並且隨速率的提升，矽光的優勢將越來越明顯，到了 800G 時代，矽光技術或能成為光 通訊的主流。

主流廠商加碼矽光技術，提前佔領未來光模組市場高地。主流廠商紛紛透過收購或兼併 前瞻佈局矽光技術，比如 Mellonax 收購矽光子公司 Kotura 和光互聯晶片廠商 IPtronics， 思科相繼收購 Lightwire 和 Luxtura 後又宣佈收購 Acacia；國內方面，華為 2013 年收購矽 光子公司 Caliopa，博創科技和 Sicoya 等成立合資公司，其目的都是為了提前搶佔矽光光 模組市場，保持公司核心競爭力。

我國光模組企業競爭力逐漸增強，重點關注廠商的產能儲備及良率水平。回溯光模組 100G 時代，北美傳統光模組廠商份額逐漸轉移，傳統以電信業務為主的光模組廠商份額 下滑，逐漸退出數通光模組市場的角逐。我國光模組企業競爭力逐漸增強，憑藉較低的 人力成本及生產製造水平彎道超車，成為全球光模組的重要生產及銷售基地。在技術及 產品開發領域，中國的關鍵技術實力可比肩國際先進水平。

七、IDC：2022供需格局有望緩解，能耗趨嚴加速行業集中度提升

（一）2021 年 IDC 供給下降，預計 2022 年行業供需格局出現一定緩解

2021 資料中心報建專案規模呈下降趨勢，預計供需格局將出現緩解。由於 2020 年資料 中心被納入新基建範疇，全國掀起資料中心建設高潮，為最佳化全國資料中心佈局，構建 全國一體化大資料中心協同創新體系，資料中心的建設熱情有所趨緩。2021 年上半年共有 769 個數據中心相關專案報建，涉及投資總額超 過 6000 億元，專案數量與去年同期相比減少 45%，投資規模同比下降 13%。其中，重點 IDC 專案共有 213 個，投資金額超過 2600 億元，數量比上年同期減少約 32%。由於 IDC 建設週期為 1-2 年，2021 年上半年 IDC 市場存量供給大幅增加，供需錯配較為嚴重，行 業進入存量消化階段，隨著存量 IDC 資產得到一定消化，預計 2022 年行業供需格局將 出現緩和。

新建資料中心投資依舊分佈在需求旺盛區域。由於雲計算網際網路公司集中在北京及周邊， 超大型資料中心需求旺盛，2021 年前 5 個月京津冀地區資料中心在建專案有 51 個，總 投資達到 1048.4 億元，單個專案投資額達 20.5 億，主要投資方為企業自建和第三方資料 中心服務商。今年前 5 月長三角地區資料中心類專案 88 個，投資額達 434.3 億元，主要 投資方為企業自建和政府投資。

（二）能耗政策趨嚴，資料中心發展趨向於高質低碳

在國家明確碳中和目標的背景下，國家政策著重於最佳化全國資料中心合理佈局。截至 2019 年，全國各類資料中心 用電量佔全社會用電量的 0.8%~ 1%，預計到 2030 年達到 1.5%~2%。2019 年三部委印發 《關於加強綠色資料中心建設的指導意見》，2020 年 12 月，國家發改委等四部發布《關 於加快構建全國一體化大資料中心協同創新體系的指導意見》，2021 年 5 月 24 日，國 家發改委等四部發布《全國一體化大資料中心協同創新體系算力樞紐實施方案》，明確 國家算力樞紐建設方案，加快全國一體化資料中心算力樞紐體系，推動資料中心合理布 局、供給平衡、綠色集約及互聯互通。具體要求為：

在空間上：根據能源結構、產業佈局、市場發展、氣候環境等，①在京津冀、長三 角、粵港澳大灣區、成渝（其特點為使用者規模較大、應用需求強烈），重點統籌好 城市內部和周邊區域的資料中心佈局，實現大規模算力部署與土地、用能、水、電 等資源的協調可持續，最佳化資料中心供給結構，擴充套件算力增長空間，滿足重大區域 發展戰略實施需要。②貴州、內蒙古、甘肅、寧夏（其特點為可再生能源豐富、氣 候適宜、資料中心綠色發展潛力較大）重點提升算力服務品質和利用效率，充分發 揮資源優勢，夯實網路等基礎保障，積極承接全國範圍需後臺加工、離線分析、存 儲備份等非實時算力需求，打造面向全國的非實時性算力保障基地，建設全國一體 化算力網路國家樞紐節點。

在數量上：對於京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝等跨區域的國家樞紐節點， 原則上佈局不超過 2 個叢集。對於貴州、內蒙古、甘肅、寧夏等單一行政區域的國 家樞紐節點，原則上佈局 1 個叢集。

在定位上：①對於服務金融交易、車聯網等領域，網路時延要求極高的資料中心， 允許在城市內部發展；②對於服務工業網際網路、人工智慧推理等領域，網路時延要 求相對較高的資料中心，鼓勵在資料中心叢集發展；③對於服務後臺加工、儲存災 備等，網路時延要求不高的資料中心，要優先向貴州、內蒙古、甘肅、寧夏節點轉 移。

建設高能效“碳中和資料中心”成為行業必選項。10 月 21 日，發改委釋出《國家發展 改革委等部門關於嚴格能效約束推動重點領域節能降碳的若干意見》，其中重點強調數 據中中心高質量發展，鼓勵重點行業利用綠色資料中心等新型基礎設施實現節能降耗。 新建大型、超大型資料中心電能利用效率不超過 1.3。到 2025 年，資料中心電能利用效 率普遍不超過 1.5。加快最佳化資料中心建設佈局，新建大型、超大型資料中心原則上佈局 在國家樞紐節點資料中心叢集範圍內。各地要統籌好在建和擬建資料中心專案，設定合 理過渡期，確保平穩有序發展。對於在國家樞紐節點之外新建的資料中心，地方政府不 得給予土地、財稅等方面的優惠政策。

各地出臺的資料中心政策對能耗指標要求不斷提高，強調全生命週期節能管理。為從源 頭上推動資料中心持續提高能效碳效水平，強化全生命週期節能管理，促進資料中心高 質量發展，高水平支撐數字經濟標杆城市建設，北京、上海和廣深均提出資料中心老舊 整改及新專案入住的具體要求。尤其是北京地區，為進一步加強北京地區 IDC 的能耗限 制，對於資料中心的 PUE、上架率、階梯電價和資料中心用途上面均有明確要求，對於 高耗能 IDC 的整改措施直接以階梯式電價即增加 OPEX 的形式體現，迫使小規模高能耗 資料中心運營商退出市場。

降能耗、提高算力效率以及引入綠色能源將成為資料中心重點突破技術，以精密空調、 液冷、機櫃模組化等為代表的核心技術有望加速滲透。實現綠色資料中心主要有三種方 式：1）降耗，即製冷系統和空調的最佳化，在建設方面，選擇氣候條件適宜的地區，或者 採用高效製冷、新型機房精密空調、餘熱迴圈利用等措施降低 PUE 值。2）提高算力算 效，採用高密度整合高效電子資訊裝置，最佳化資料存入與讀出的體系架構與機制，充分 利用雲邊端協同排程系統，提高算力使用效率。3）利用（如風能、太陽能、水能、地熱能）取代化石燃料發電等，選用動力電池梯級利用產品作為儲能和備用電源裝置，提高 綜合供能的安全性，進而提升綠電使用比例。（報告來源：未來智庫）

（三）節能要求趨嚴帶動資料中心進入門檻提高，行業格局將加速規模化集中化

能耗要求趨嚴背景下，行業格局將加速規模化，推動資料中心行業長期發展向好。首先， 目前一線城市不符合 PUE 要求的老舊資料中心面臨關停，行業將加速出清一批中小第三 方資料中心服務商，一線城市資料中心資源的稀缺性將進一步加劇，而儲備一線城市資 源的龍頭 IDC 廠商將因此受益。其次，節能政策要求資料中心服務商在做到 PUE 值滿足 條件的情況下，還需提升算力效率和綠色能源使用比例，資料中心服務商若要繼續擴大 市場份額，則需兼具能耗資源儲備能力以及提升算力效率和綠電使用比例的技術水平， 對於還未在綠電技術上做儲備的中小資料中心廠商，進入行業的難度將加大，在能耗要 求趨嚴背景下，我們認為行業格局將加速規模化，競爭格局進一步改善。

節能要求趨嚴帶動資料中心進入門檻提高，或將提高自建廠商的投入成本。由於資料中 心對於用電量和用電穩定性都有嚴格的要求，部分綠電的供電穩定性難以保證，因此數 據中心使用綠電資源，還需要調峰電源，增加儲能設施，構建滿足資料中心業務要求的 完整供電體系。對於自建而言，新增的投資包括增加可再生能源設施、購買綠證、碳交 易，將提高投資成本。對於第三方 IDC 服務商而言，龍頭 IDC 廠商已經儲備相關綠電技 術和裝置，同時在碳交易方面的經驗成熟。我們認為未來企業自建的比例或將降低。

八、企業通訊：市場駛向千億藍海，“雲+端”模式為主流發展趨勢

（一）企業通訊需求廣、深度邊界不斷延伸，統一通訊前景廣闊

統一通訊（Unified Communication）是通訊技術與資訊科技相互滲透、融合和發展的產 物，廣泛地實現了電話、傳真、資料傳輸、電子郵件、移動簡訊、音視訊會議、呼叫中 心和即時訊息等多種應用服務的統一。

統一通訊打通企業通訊全場景，是數字化時代的重要趨勢。2020 年在疫情的衝擊下，遠 程辦公、視訊會議成為短期剛需，並快速推動長期認知、習慣的培育。從企業的角度看， 隨著業務使用場景的延伸及終端形態的多樣化發展，在不同工作場景下高效實現工具的 切換、降低內部獨立系統的維護成本成為亟待解決的問題。基於統一通訊，企業員工不 僅可以透過音影片進行溝通交流，還能夠透過統一通訊平臺分享資料、工作流，是數字 化時代的重要趨勢。 統一通訊可低成本最佳化企業流程、改善辦公效率。統一通訊將多個分立的通訊系統整合 於一個通用平臺，從而降低企業成本。

統一通訊解決方案市場包括統一通訊服務市場及 統一通訊終端解決方案市場。其中，統一通訊服務市場包括系統整合商、ITSP、運營商 等可提供雲端、託管、管理、支援應用操作等專業服務的服務商，終端解決方案市場包 括桌面終端、會議終端、視訊會議終端、軟體終端等終端產品的提供商。

終端智慧化+雲計算發展推動統一通訊市場滲透率加速上行。根據 Grandviewresearch， 2020 年全球統一通訊即服務（UCaaS）市場規模為 387.4 億美元，預計 2021 年至 2028 年將以 23.6%的複合年增長率(CAGR)增長。2020 年，北美市場以超過 31.0%的收入份額 主導全球市場，美國的政府機構、醫療保健提供商以及線下和線上分銷渠道渴望進行有 效的溝通和協作，以確保充分的護理和診斷，推動了 UCaaS 解決方案在美國的實施、採 用。亞太地區擁有價格合理的高速網際網路和大量普及的智慧手機，隨著數字化的持續發 展和勞動力的不斷增加，亞太地區預計將在預測期內出現大幅增長。

（二）視訊會議市場風頭正勁，雲+端為重要發展方向

商業全球化趨勢下，具有商旅替代作用的視訊會議逐漸成為企業剛需。從宏觀層面看， 在商業全球化的大趨勢下，跨國公司迅速成長，其內部協作溝通的深度廣度也隨之快速 提升。根據艾瑞諮詢的資料表明，2019 年全球商旅支出達 1.45 億美元，同比增長 2.8%。 企業對於通訊系統的投入更多的服務於遠端辦公環境下的團隊協同溝通，視訊會議可有 效滿足遠端場景下企業業務協作及管理的需求，能夠節省商務出行的時間及非必要的商 務出差成本，降低企業運營管理成本，提高公司生產力。同時隨著企業員工年齡層次的 差異與變化，也推動了視訊會議產品形態及功能朝著易用、多元化的方向演進，繼而反 哺催生更多的需求。

疫情實現全球視訊會議市場教育，催化遠端辦公、遠端教育等多個場景的需求存留。億聯網路產品總經理廖昀在2020全球數字價值峰會上發表的題為“新形勢下的遠端辦公”的 演講中展示，80%的企業負責人在疫情封鎖期間加快數字化擴張計劃，70%的員工購買了 新的產品以應對遠端辦公的需求，其中 61%由企業採購，而 45%的 IT 和通訊系統預算用 於購買新系統和裝置。在疫情期間，疫情下全球視訊會議需求量出現爆發式增長，疫情 過後，許多企業對遠端辦公的潛在需求被激發，很多企業管理者重新認識到了遠端辦公 的價值，實現了長期習慣轉變的培育。視訊會議工具由可選消費品轉變為必需品，並以 此為中心輻射各行各業，加速大眾對於視訊會議的認知和適應，視訊會議行業料將加速 爆發。

我國視訊會議市場方興未艾，在國產替代+市場下沉背景趨勢下，擁有廣闊的成長空間。 政府、公共事業單位的核心訴求在於系統的安全可靠及高併發支援，在國家網路安全的 相關規定下，中國視訊會議市場國產化愈發明確，國內廠商迅速擠佔思科、Polycom 的 市場份額。同時，雲視訊會議市場在雲服務的加速成熟下得以初步培育，公有云模式下 企業使用門檻降低，推動市場向下滲透到中大、中等甚至小微企業，市場規模變大。隨 著雲視訊會議廠商免費模式向收費模式的變現切換，中國視訊會議市場將迅猛增長。艾 瑞諮詢預測，2023 年中國視訊會議市場規模將達 219 億元，2020-2023 年預計硬體影片 會議系統複合增長率為 9.3%，軟體視訊會議系統複合增長率為 24.8%。

VCS 視訊會議市場玩家可分為傳統通訊廠商、平臺型廠商及 SaaS 廠商三種：

1） 傳統視訊會議廠商：憑藉對硬體終端裝置的掌握，開拓雲端會議產品，建立軟體平臺 生態，在垂直行業落地經驗、渠道開拓、音影片技術上擁有先發優勢。基於“雲+硬 件終端”的廠商如億聯網路、華為、思科、Poly 等廠商，從雲端到配件產品一應俱全， 產品線較為完備，滿足了各個行業和場景的視訊會議需求。

2） 平臺型廠商：以騰訊會議、華為 WeLink 等為代表的平臺型服務商產品較為輕量化， 易操作、易拓展。其核心優勢在於廠商具備雲資源，可完成高效部署與排程。平臺型 廠商依託天然具備的社交屬性，可實現 C 端使用者的快速裂變，並將客群向企業客戶 進行延伸，促進 B 端使用者的銷售轉化。

3） SaaS 廠商：SaaS 廠商的核心服務是雲視訊會議產品，在易用性、可維護性上更具優 勢。SaaS 廠商需依託平臺型廠商的基礎雲進行產品部署，且需與硬體廠商的終端產 品。

在部署模式上，視訊會議產品可分為自建式與公有云兩種模式：

1） 自建模式下的視訊會議系統基於專線網路，安全可靠、穩定性更優。公司需要購買包 括會議室終端裝置在內的整套系統，一次支付系統購買費用，採購成本高、後期維護 成本也較高。自建模式往往要求企業有較強的支付能力。一般自建模式的核心客戶以 大中企業、金融行業、經濟實力較強的民營企業為主。

2） 公有云模式無初裝費，按月支付服務費，適合於支付能力弱、付費意願低的中小企業。 視訊會議的雲化演進已成為業內共識，公有云模式具有成本低、部署快等重要優勢， 是行業重要的發展趨勢。但對於政府、金融企業等大型客戶來說，更傾向於選擇安全 性高、相容性強的私有云模式，長期來看，未來公有云、私有云、混合雲的需求將在 視訊會議市場長期共存。

硬體是使用者優質體驗的必要載體，“雲+端”模式將成為未來發展的主流趨勢。視訊會議 平臺雲化是必然的主流趨勢，SaaS 模式及平臺型模式高速發展，但是單純的軟體服務模 式始終存在品質短板，無法支撐起辦公新常態下的需求。從海外場上的動向上來看，Zoom 推出硬體訂閱服務，Teams 加強與耳機及裝置硬體商的認證管理。我們認為，硬體是用 戶優質體驗及品質保障的必要載體與支撐，是會議場景下無法替代的剛需。我們認為，SaaS 產品雖具有較強的移動化屬性，市場將朝著軟體+硬體的服務模式發展，“雲+端” 模式是未來發展的主流趨勢，視訊會議終端也將日趨場景化。

行動式外部裝置升級溝通體驗，使用者對高品質的訴求及付費意願強烈。使用者對高品 質辦公的訴求及為品質付費的意願度愈發強烈，且有越來越多的員工佈置了專門的工作 空間，並配置了更加專業的裝置（包括商務耳機、高畫質視訊會議攝像頭、桌面揚聲器等）， 能夠提升溝通體驗的行動式外部裝置需求凸顯。以商用耳麥為例，商用耳麥需要保障辦 公場景下的通話質量，因此要從降噪、通話音質、接打電話、安全性、抗干擾性、與其 它辦公裝置的搭配使用性等多方面進行考慮，做出差異化設計，是品質辦公的剛需產品。

雲辦公終端，是小而美的高增賽道。在雲辦公、遠 程辦公的普及及消費者對使用者體驗升級的意願推動下，2020 年，消費者對專業 PC 耳機 和 UC&C 耳機的需求快速增長。揚聲器、移動辦公攝像頭等辦公終端也是提升視訊會議 參與體驗及辦公質量的重要組成，且辦公終端品類具有較強的個人屬性，更新迭代更快。 全球專業耳機市場預計到 2026 年將從 2019 年的 14.1 億美元增至 29.4 億美元，複合年增 長率為 11.1%。

九、軍工通訊：國防資訊化程序持續推進，利好軍工通訊龍頭髮展

（一）軍費支出上行及投入結構最佳化推動行業景氣度上行

軍費是推動我國軍工行業增長的主要資金來源，根據國家預算報告草案披露，2021 年國 防支出預算增長 6.8%，相較 2020 年增長 0.2 個百分點，充分彰顯國家加快國防建設的決 心。整體看來，我國軍費支出絕對值較高，但相對水平在世界範圍內仍然處於較低水平， 存在較大的增長空間。

從絕對水平上看：根據國家統計局的資料，2019 年我國國家財政國防支出為 12122.1 億元，2019 年增長率為 7.46%。我國國防支出居全球第二，處於世界領先水平。

但從相對水平上看：根據斯德哥爾摩國際和平研究所（SIPRI）資料，我國國防支出 /GDP 佔比明顯偏低，維持在 1.9%-2.0%的穩定比例，2019 年我國人均國防支出僅 1.89%，與美（2019 年為 3.41%）、俄（2019 年為 3.88%）等國家存在差距。國防 支出/GDP 佔比偏低的現象反映了我軍武器裝備總體水平相對落後、資訊化建設不足 的現況。存在進一步提升空間。

從國防支出的結構上看，我國在國防裝備方面的支出結構呈現最佳化趨勢。我國國防費由 人員生活費、訓練維持費及裝備費三部分組成，各自約佔三分之一，其中裝備費主要用 於武器裝備的研發、試驗、採購、維修、運輸及儲存。2015 年以來隨著我國裁軍、軍改 等的推進，裝備的列裝速度不斷加快。

從裝備實力上看，我國與美國仍存在一定差距。以軍用飛機為例，軍用飛機總量及代際 結構上看，我國軍機呈現“總量少、機型結構不合理、先進機型代際差距大”的現狀。 尤其我國軍機的總量及先進飛機數量均與美國存在較大差距，仍有較大的提升空間，目 前距離“構建以四代裝備為骨幹、三代裝備為主體的武器裝備體系”仍有很大差距。在 新時期空軍“空天一體、攻防兼備”的戰略目標下，我國軍機“量增”及“升級”需求 凸顯，驅動新型裝備加速發展及列裝，提高自動化及資訊化程度。

量增需求：

我國軍機總數與美國存在較大差異，總量提升需求凸顯。軍用飛機是直接參加戰鬥、保 障戰鬥行動和軍事訓練的飛機的總稱，在奪取制空權、防空作戰、支援地面部隊和艦艇 部隊作戰等方面發揮重要作用。

與美軍相比，我國各軍種飛機總量均有差距。根據飛機用途，軍用飛機大致可以分為戰 鬥機、特種機、加油機、運輸機、武裝直升機、教練機、無人機七種機型。在我國軍機 的多種型別中，戰鬥機是發展最快、競爭性/對抗性最強、更新換代最快的機種，戰鬥機 也是我國軍機的主力軍，一定程度上能夠反應一個國家的航空實力。2020 年我國戰鬥機 數量為 1571 架，而美國戰鬥機數量是我國的 1.73 倍，且我國特種機、運輸機、武裝直 升機及教練機總數均與美國有數倍差距。

升級需求：

從代次結構上看，我國三、四代戰機總量佔比較低，空軍裝備換裝列裝需求迫切。從戰 鬥機的機型結構上來看，美國所有戰鬥機均已實現了由二代向三代、四代機的迭代，其 中三代機佔比總量的 83%，四代機佔總量的 17%，而我國四代機佔比僅為總量 2%，有 27%為二代機型。俄羅斯的三代機佔比也達到了 65%，高於我國 52%的水平。總體看來， 我國戰鬥機與美國仍然存在結構劣勢，先進飛機的數量及佔比仍有較大空間，與 2018 年 11 月提出的“以四代裝備為骨幹、三代裝備為主體”的戰略目標仍有較大差距。

對比美國軍費結構及裝備建設情況，我國軍隊裝備建設還處於“補課”階段，預計我國 國防預算將逐漸向武器裝備和訓練維持傾斜。我們預測，在軍費總投入規模維持增長的 基礎上，軍費的投入結構有望持續最佳化，裝備採購投入將得到相應提升，武器裝備投入 增速將快於整體軍費增速。

（二）我國國防資訊化程序持續推進，預測資訊化裝備領域增速更快

資訊化戰爭登上歷史舞臺，對國防和軍隊建設提出新的要求。人類戰爭在經歷了徒手戰 爭、冷兵器戰爭、機械化戰爭之後，資訊化戰爭登上歷史舞臺，其基本概念為“以資訊 化武器作為主要作戰工具，以資訊戰為主要作戰形式進行的戰爭”4。資訊化戰爭的到來 加劇了世界各國戰略力量對比的不平衡性，對我國國防建設與發展提出挑戰，國防軍隊 的現代化建設是重要的發展方向。

軍工通訊是國防資訊化體系中不可或缺的重要部分，建設升級將貫穿現代國防體系始終。 軍工通訊系統是軍事 C4ISR 系統的神經中樞，分佈於整個 C4ISR 系統中，承擔著命令交 接、資訊傳輸的功能，是軍事系統保持有效運作的基礎支撐。伴隨現代戰爭的不斷演化， 在複雜地形、惡劣環境以及廣闊區域內保持通訊的有效性愈發重要，軍工通訊系統的建 設升級預計將貫穿現代國防體系始終。

（三）軍工賽道壁壘較高、參與者各有所長

國家對軍用無線通訊產品承製單位實行嚴格的生產資格許可管理制度，對新進入者形成 較高的資質壁壘。在軍工行業中，公司需要具備“國家二級保密資格單位證書”、“武 器裝備質量體系認證證書”、“裝備承製單位註冊證書”、“武器裝備科研生產許可證” 等完備的軍工業務資質。按規定，新設立企業必須運營至少一年以後才能申請保密資質， 裝備承製資格和武器裝備質量體系證書也必須在涉密專案有效執行基礎上才能申報，故 一般需要 3 年時間才能取得承接軍方專案的資質，軍方資質審查的要求嚴苛，透過率較 低，行業外的潛在競爭對手較難進入。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站