美元VC很難受

現在的問題不是中概股回不回來，而是還能不能出去。

美國政府選擇在商湯科技IPO定價的日子發出制裁令，可謂穩準狠。即使最終能夠登陸港股，國際資本也輕易不敢碰了，股價何以為繼才是大問題。

對於一家已經融了超過50億美元、目前還在虧損階段的科技公司來說，如果在一級市場很難融資了，只能去IPO；但如果IPO之後因為制裁而賣不出好價錢，也沒法向一級市場的投資人交代。

而商湯科技一級市場的投資人，不僅包括軟銀、銀湖資本、老虎基金這樣的純正國際VC，甚至還包括高通這樣的戰略投資人。所以說，美國政府的一紙製裁令，斷的不僅僅是中國公司的財路，也是一眾美元資本的財路。

港股的流動性本身就比美股差十幾倍，而且港股的流動性當中海外資本（主要是美元）又佔了一半左右，無論是首次港股IPO，還是回港二次上市，一旦上了美國政府的制裁名單，就意味著買家大幅減少，哪怕公司基本面再好，市值也會長期被低估。現實相當殘暴。

從中興華為到Tiktok，從中芯國際到AI四小龍，不管這些中國科技公司背後有沒有美元基金支援，美國政府的判斷原則只有一個：是不是對美國的高科技行業產生威脅。

這次美國財政部對商湯科技制裁的理由是，軍工複合體。也就是認為商湯科技拿了jun方訂單。而美國曆史上幾代科技巨頭，從IBM到思科，從微軟到亞馬遜，可以說美國每一代科技巨頭在發展的不同階段無不受益於美國jun方的大量訂單。目前微軟和亞馬遜與美國國防部的一個雲計算合同，可能就會高達幾十億甚至上百億美金。你跟誰說理去？

美國打壓中國科技公司的本質，是打壓中國的產業升級，而且已經是一種長期戰略了。

一億件襯衫換來的利潤只夠買一架波音飛機，這是過去十幾年對中國製造最悲哀的描述。可能並不真實，但還是道出了中國製造的卑微。中國連續多年外匯儲備世界第一，掙得都都是辛苦錢，甚至叫血汗錢。

但很長一段時間內，中國製造都不是資本的寵兒。過去十幾年，中國市場最受資本青睞的領域，其實就兩個：一個是房地產，一個是網際網路。

從2008年到2018年，北京三環內房價漲了近10倍；同樣是這十年，中國網際網路巨頭的市值或估值漲了幾十倍。美元基金投網際網路，美元遊資進房地產，是那個階段最鮮明的資本烙印。

網際網路拼的是線上流量，房地產拼的是線下流量，本質都是拼人口紅利。對於資本來說，真正的人口紅利期其實很短，可能就那麼幾年，所以無論是網際網路還是房地產，資本的投入週期都很短，因為來錢快嘛，房價兩年翻一番，網際網路公司估值五年漲十倍都是常態。

所以，中國的網際網路公司和房地產公司無論在是一級市場融資、舉債，還是二級市場上市地點的選擇，歷來不是美國政府關注的重點。

為什麼？有一個詞叫美元潮汐效應。簡單來說就是美國先多印錢，把美元放出去，等著全球資產升值，最後透過加息回收美元，對各國資產進行低買高賣，從中賺差價。

過去40年，美國經歷了六輪加息，也就是五個潮汐。平均每個潮汐的間隔大概是5到10年。

而我們知道，一般美元基金的存續週期，也是5到10年。巧合嗎？

以最近三輪美國的加息週期為例，1994到1995年的美元加息，被認為是直接導致了東南亞金融危機。美元的迴流推動了網際網路泡沫的形成，1999年開始，美元再次加息；而在這次加息之初，被美元基金加持的中國第一代網際網路公司相繼誕生；

2004到2006年美元又進入了一個加息週期，而在加息之初，中國網際網路迎來了Web2.0的創業大潮，時間節點就是2005年。

從2015年開始，美元進入了到目前為止最近的一輪加息週期。這一年中國網際網路開始跑步進入O2O時代，外賣、網約車、共享單車等賽道開始起飛。

不難看出，中國網際網路過去年的幾次重大風口，都是在美元加息週期的第一年誕生的。不符合常理啊？為什麼美元都回流了，還有那麼多錢進來？

因為美元VC一般都是在錢多的時候成立的，市場上流動性越高，越好募資。所以，我們看到的是每逢美元加息之初，中國網際網路就會迎來爆發。1999年、2005年、2015年都是如此。

有意思的是，這三個年份也是美元VC大批進入中國或者中國人親自募集美元基金的重要時間節點：1999開始騰訊阿里網易百度陸續拿到美元投資；2005年，以紅杉為代表的美元基金開始在中國設立分支；2015年左右，則是中國本土投資人直接從境外募集美元基金的重要一年。

至少對於歷史不算太長的中國網際網路來說，美元VC的存續週期與美元的加息週期確實存在某種共振效應。子彈並不是加息後的產物，而是上一輪流動性寬裕的結果。當這種流動性外溢到中國市場的時候，美元正在步入另一個週期。

美元VC的活躍週期與美元本身的潮汐週期，會在最恰當的時間點疊加給中國市場的優質資產。

中國的優質資產是什麼？很長一段時間就是人口紅利。

中國加入WTO之後，網際網路、房地產還有低附加值的中國製造一直都是享受人口紅利。但這一塊優質資產隨著人口出生率的下降正在逐漸消失。房子賣不出去了，流量停止增長了，衣服襪子的出口價格多少年不變。所以，只能產業升級，賺高附加值產業的錢。

這正是美國擔心的事情。中國目前進口的兩個大頭，一個是晶片，一個是石油。前者捍衛了美國的科技霸權，後者捍衛了美國的美元霸權。

2020年中國晶片進口總額達到3800億美元，疫情前的2019年原油進口是2400億美元，兩者相加超過6000億美元，而去年中國的貿易順差是5300億美元。

也就是說，大部分中國製造企業，終其一生都是要為晶片巨頭和石油美元打工的。

那如果一個大國自己搞晶片了，並且對石油的依賴減少了，打工仔和老闆的關係就要生變，這是美國最不願意看到的。是讓自家長期難受還是讓自家的VC短期難受，特朗普和拜登都想得很清楚。

從過去兩年美國政府對中國科技公司的制裁不難看出，山姆大叔對待本國VC的態度是，賺中國人口紅利的錢可以，賺中國產業升級的錢不行。問題是，中國人現在自己都賺不了人口紅利的錢了，更別說美國人來賺了。

去年疫情以來，美國天量放水，導致流動性極具膨脹，而且明年美聯儲必然又要開啟新一輪加息週期，按理規律來說此時此刻又到了美元基金湧入中國市場的時候了，但美國政府對待中概股的態度已經傳遞給了一級市場。

所以，美元VC現在的處境非常尷尬：人口紅利的機會已經沒了，產業升級的機會又可能被美國政府斷了後路，真是二十年未有之大變局。