新能源與電力行業研究：高景氣延續，尋找阿爾法機會

（報告出品方/作者：華泰證券，邊文姣）

1 新能源車：高景氣延續，從量利角度尋找阿爾法機會

我們預計 22 年中國延續滲透率提升趨勢，美國市場存在超預期可能

新車型刺激+補貼退出搶裝，我們預計 22 年國內市場延續滲透率提升趨勢。根據中汽協資料， 21 年 10 月國內新能源車銷量 38.3 萬輛，同比+134.9%，滲透率 16.4%，1-10 月新能源車累計銷量 252.6 萬輛，同比+87.9%，滲透率達到 12%。國內新能車滲透率在 21 年 5 月首次突破 10%之後加速上行，一方面繫有競爭力的車型持續刺激消費者需求，另一方面缺芯環境下車企選擇保供新能車變相導致滲透率快速提升。我們保守假設 11-12 月維持跟 10 月相當的銷量水平，則 21 全年銷量將達到 320-330 萬輛，同比+234.09%-241.40%。我們預計 22 年將延續滲透率提升的態勢：需求端來看，特斯拉 ModelY 標準版、小鵬 P5、極氪等市場關注度高的新車型將繼續貢獻增量，且在目前政策框架下，明年是新能車補貼最後一年，或有年底搶裝；供給端來看，晶片、電池等制約下游放量的因素在明年或有改善。

歐洲市場21年新能源車滲透率有望突破20%，我們預計22年同比增速放緩。根據Marklines 資料，歐洲主要國家 21 年前 10 月合計銷量達到 153.7 萬輛，同比+77%，其中 10 月銷量 14.6 萬輛，同比+15%。考慮歐洲市場季度初銷量相對平淡，季度末衝量的季節性因素，我們預計歐洲 21 年銷量有望達到 190-200 萬輛。德、法、英主要汽車消費大國新能源車滲透率今年以來呈現上行態勢，其中 10 月份德國的滲透率達到 30%，歐洲主要國家總體的滲透率達到 24%。我們認為，碳排放考核倒逼車企加速電動化轉型，有競爭力的新車型刺激，以及歐洲整體車市消費力恢復，將繼續驅動歐洲市場銷量增長，但是，考慮各國的補貼逐步退坡+歐洲整體滲透率已經達到 20%以上，我們預計 22 年歐洲的增速將放緩。

美國市場政策刺激+新車型刺激，銷量預期差大。根據美國汽車工業協會資料，21 年 10 月美國新能源車銷量 5.52 萬輛，同比+67%，滲透率 5.2%，前 10 月合計銷量 48.5 萬輛，同比+96%。由於美國市場新能源車滲透率的低基數，在鼓勵政策以及新車型雙重刺激下，我們預計 22 年美國市場將繼續高增長。政策方面：拜登提出的 1.2 萬億美元基建法案獲得眾議院透過，其中包含建設充電網路以及採購零碳排放的大巴及渡輪等。5 月 27 日拜登提出的電動車稅收抵免相當於變相補貼，目前有待眾議院投票，若該政策透過，或將複製歐洲市場 20 年的發展路徑，即透過補貼刺激短期大幅拉動新能源車需求。新車型方面：除了特斯拉，傳統車企如通用、福特，造車新勢力 rivian 持續發力電動化。

我們預計 22 年全球新能源車銷量 905 萬輛，同比+49%，動力電池裝機量 454GWh，同比 +53%。我們預計 21-22 年國內新能車銷量 326/501 萬輛，同比+148%/+54%，全球銷量 609/905 萬輛，同比+95%/+49%。21 年國內市場帶電量較低的 A00 級 EV 以及 PHEV 佔比提升，導致平均單車帶電量下滑，但是我們認為續航提升以及整車電池需求量提升的趨勢不變，因此預計 22-23 年單車電池量均同比提升，預計全球 21-22 年電池需求量分別為 297/454GWh，分別同比+89%/+53%。

關注電池技術路線變化，電池材料漲價節奏分化

電池技術變化關注高鎳三元和鐵鋰的滲透率提升，以及大圓柱滲透率提升

從材料體系看，我們預計 22 年磷酸鐵鋰和高鎳三元均將實現滲透率提升。根據中國汽車動力電池產業聯盟資料，國內動力電池裝機中磷酸鐵鋰（下面簡稱 LFP）10 月佔比為 55%，前 10 月 LFP 佔比為 48%，我們預計 21 年國內動力電池裝機中磷酸鐵鋰佔比約 50%，22 年 LFP 佔比或將達到 55%-60%，主要系熱銷車型（以宏光 MINI 為代表的 A00 級 EV，以特斯拉標準版 Model3/Y、比亞迪漢、小鵬 P5 為代表的 A 級以上的高階 EV）均採用 LFP 方案。我們預計海外隨著特斯拉標準版 Model3/Y 市佔率提升，LFP 佔比也將提升。

同時，從 21-22 年國內外上市新車型來看，車企主打的高階 EV 大部分採用高鎳三元方案，特別是海外主流車企今年開始逐步切換至高鎳 8 系三元體系，特斯拉除了標準續航版本的 Model3/Y 之外均採用高鎳路線，我們預計高鎳三元滲透率也將逐年提升。根據鑫欏鋰電數據，國內三元正極材料產量中，高鎳三元（NCM811+NCA）佔比從 19Q3 的 14.7%提升至 21Q3 的 43.8%。

從包裝路線看，我們預計大圓柱將在動力電池領域實現從 0 到 1 的突破。我們認為大圓柱是 22 年非常明確的從 0 到 1 實現突破的電池技術路線，特斯拉為使用先驅，寶馬在跟進。該技術發展的核心驅動力是降本：相較現有方形路線，透過節省工藝步驟以及提升生產效率來實現。特斯拉採用 4680 大圓柱+高鎳三元，應用於對能量密度比較敏感的高階車型，比如 Cybertruck、Semi、明年德國工廠的 ModelY。寶馬等車企跟進大圓柱，也主要是應用在偏高階車型，因此目前主流動力用 4680 技術開發大機率都是使用高鎳三元材料，同時配套矽碳負極+碳奈米管+電解液新型鋰鹽。

由於擴產週期的不同，各材料漲價視窗期將出現分化

我們預計電解液原材料六氟磷酸鋰供需拐點在 22 年中，但是不排除供需短期波動導致價格提前鬆動。根據鑫欏鋰電資料，11 月 5 日，國內六氟磷酸鋰（下面簡稱 6F）報價為 52.5 萬/噸，已經超過上一輪 6F 漲價週期的高點價格（2016 年 6 月的價格為 42 萬/噸）。本輪 6F 漲價的起點為 20Q3，6F 相關企業 20Q3-20Q4 盈利見底.隨後由於供給緊張，6F 開啟漲價，6F 企業盈利開始改善，新增資本開支專案於 20 年底陸續釋出。考慮 6F 新建產能周期 1.5 年左右（環評+安評 1 年，裝置除錯 0.5 年），我們預計 22 年中有一批新建產能集中釋放，6F 有望迎來供需拐點，在此之前 6F 的價格或將仍然維持高位。但是值得注意的是，由於目前 6F 的價格創歷史新高，價格對短期的供需更加敏感，不排除供需短期波動導致價格提前鬆動的可能。

隔膜和銅箔因為關鍵裝置受制於進口裝置廠，我們預計 22 年產能仍將偏緊。溼法隔膜目前三家出貨量靠前的企業恩捷股份、星源材質、中材科技，核心裝置均需要依賴進口，而海外裝置廠和隔膜競爭對手產能擴張保守，因而新增產能有限。銅箔產能釋放同樣受限於核心裝置陰極輥，目前動力用輕薄銅箔（6 微米和 4.5 微米）需要依賴進口裝置。我們預計 22 年全球隔膜、銅箔有效產能增量均小於需求增量，因而產能仍然偏緊，因而 22 年仍有可能維持價格同比持平或者繼續提升。

從量和盈利能力尋找阿爾法機會

關注新技術滲透率提升以及國產替代帶來的量方面阿爾法的機會

新技術關注大圓柱的滲透率提升帶來的相關機會。我們認為特斯拉 4680 大圓柱的應用將形成標杆效應，其應用對產業鏈的影響主要體現在：1）材料體系上：帶動高鎳三元+矽碳負極+碳奈米管+電解液新型鋰鹽 LiFSI，相關公司將受益，高鎳三元包括前驅體和正極材料，矽碳負極目前國內負極材料龍頭均有佈局，進度相對領先的為貝特瑞，相關受益標的還包括璞泰來，新型鋰鹽 LiFSI 受益標的為天賜材料、新宙邦；2）結構件上：從強度考慮目前主要使用預鍍鎳的鋼殼工藝，科達利的工藝水平相對領先；3）裝置上：無極耳的設計對焊接裝置提出新要求。

國產替代關注鋁塑膜的國產替代機會。根據 EVtank 資料，20 年全球鋁塑膜出貨量 2.4 億平米，其中日韓產企業佔比 70%，國內企業佔比 30%左右，考慮國產鋁塑膜主要應用在消費電池領域，動力電池領域國產鋁塑膜的佔比低於 30%。跟其餘鋰電材料相比，鋁塑膜國產替代空間大。鋁塑膜國產替代的核心邏輯是產品的高性價比，根據調研紀要，動力用國產鋁塑膜的價格比進口鋁塑膜便宜 15%-30%不等。

盈利能力方面關注受益於材料降價的電池

電池企業 21 年受原材料漲價影響盈利能力下滑，我們預計 22H2 盈利能力將明顯好轉。今年以來國內鋰電池核心原材料均開啟漲價，而動力電池環節難以透過漲價將成本上漲壓力完全向下游傳導，因而盈利受損。21H1 國內主要電池企業毛利率均出現同比下滑。考慮 22 年中是部分關鍵原材料的供需拐點，我們預計 22H2 隨著部分材料價格迴歸正常，電池企業將受益，毛利率同比改善明顯。龍頭電池企業透過一體化佈局提升對上游原材料的穩定性和成本可控性。

2 光伏：政策支援+原材料供給釋放，22年裝機有望高增

22 年裝機有望高增，建議配置元件、逆變器、顆粒矽板塊。回顧 21Q1-3，國內光伏裝機、元件出口分別為 26、70GW，較預期仍有一定差距，上游原材料供給緊張是元件出貨及需求受限的主要原因。往 22 年看，“1+N”政策穩步推出，為碳中和背景下光伏裝機的有力保障，上游原材料新增產能釋放，為終端放量開啟空間。我們認為 22 年光伏增速有望達 40-60%，建議配置元件、逆變器、顆粒矽板塊：1、一體化元件：行業需求高增+集中度提升+上游原材料價格下行帶來量利齊升。2、逆變器：行業高增疊加出口替代，量的確定性最高；儲能市場開啟逆變器企業第二增長極。3、顆粒矽：低電耗帶來 30% 成本降幅+滲透率提升空間大。

回顧 21 年，上游原材料限制元件出貨，終端需求韌性得到驗證

回顧 21Q1-3，國內光伏裝機、元件出口分別為 26、70GW，較預期仍有一定差距。根據能源局及蓋錫諮詢資料，21Q1-3 國內光伏裝機 25.57GW，同增 36.67%，元件出口 70.24GW，同增 23.2%。我們預計前三季度全球裝機量約 90-100GW，而進入 Q4，矽料價格上漲至 27 萬元，元件價格上行至 2 元/W 以上，終端無法承受元件高價背景下，下游元件 10 月以來下調開工率，全年裝機量可能不及預期。

上游原材料供給緊張是元件出貨及需求受限的主要原因。我們根據最新公司公告測算，預計 21 年矽料有效供給 58 萬噸，以 2.95g/W 矽耗+1.15 倍容配比測算，可支撐 170GW 裝機，但考慮到由於原材料緊張引起的各環節庫存增加，以及 9-10 月的各地限電政策，實際支撐元件出貨及光伏裝機量可能不及預期值。從 21 年各環節供給看，由於矽料為最緊張環節，在供需矛盾下價格一路上行，現已突破 27 萬元/噸，終端元件因無法順利傳導原材料漲價而調低開工率，出貨量下降。原材料供需矛盾是 21年元件出貨及需求首先的最主要原因。

矽料及元件價格高位下，終端需求韌性進一步得到驗證。原材料價格高企背景下，元件企業與下游幾經博弈，價格上漲至 2 元/W 以上，仍有終端客戶能夠接受對應價格。往 11 月看，預計元件端排產環比仍有小幅提升，壓力測試驗證了終端對價格的高容忍度及強需求韌性。因此我們看好 22 年原材料供給釋放後，光伏需求的高速增長。（報告來源：未來智庫）

往 22 年看，政策基礎+原材料供給釋放，有望推動光伏裝機高速增長

“1+N”政策穩步推出，為碳中和背景下光伏裝機的有力保障。“1+N”政策為碳達峰碳中和政策體系。“1”是整體綱領性檔案，《關於完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》，要求 2025 年單位國內生產總值能耗比 2020 年下降 13.5%，單位國內生產總值二氧化碳排放比2020年下降18%；2030年，單位國內生產總值二氧化碳排放比2005 年下降 65%以上，非化石能源消費比重達到 25%左右，風電、太陽能發電總裝機容量達到 12 億千瓦以上；2060 年，非化石能源消費比重達到 80%以上。

透過對能耗消費佔比進行測算，我們預計 20-25 年光伏裝機年均新增 100GW，風電 60-70GW；25-30 年光伏裝機年均新增 150GW，風電 70-80GW；30-60 年假設能耗增速 0.5%，以 2060 年 80%下限佔比測算，預計光伏年均新增 230GW，風電 90-100GW。後續會陸續釋出各行業政策，推進裝機目標達成，提振行業信心。

22 年矽料供給釋放，可支撐裝機量約 250GW。從 21Q4 往 22 年看，矽料端新增供給預計分別有：通威：樂山二期 4 萬噸產能已經完工開始爬產；保山一期 4 萬噸產能預計年底左右完工；大全：4 萬噸專案預計年底前完工；新特：2 萬噸技改專案預計 22 年 4 月完工， 10 萬噸專案預計 22 年 Q4 完工；協鑫：徐州 2 萬噸顆粒矽產能已經完工投產；徐州 3 萬噸、包頭 6 萬噸、樂山 6 萬噸顆粒矽預計分別於 22 年 Q1、Q2、Q3 投產；亞矽：3 萬噸產能預計 22 年 Q2 投產；東方希望：6 萬噸產能預計 22 年 Q4 投產；內蒙古東立：1 萬噸產能預計 22 年 Q1 投產；綜合來看，預計 22 年西門子+顆粒矽行業有效供給共約 83 萬噸，以 2.9g/W 矽耗+1.15 倍容配比測算，對應裝機需求約 250GW；預計 Q1-4 矽料有效供給分別約 17、19、22、25 萬噸，可支撐裝機 51、57、66、74GW。

22 年光伏增速有望達 40-60%。a、“1+N“政策一方面設立了裝機目標，另一方面透過綠電、能耗抵減等方式提升終端自發裝機需求，而 21 年的高元件價格也充分驗證了終端需求的強韌；若 22 年原材料供給釋放，元件價格回落，我們認為強需求將完全消耗光伏最緊張環節的供給。目前看 22 年矽料有效產能可支撐 250GW 裝機，中性、樂觀預期下 EVA 樹脂可分別支撐 230-240、250-260GW 裝機；考慮中間環節庫存，預期 22 年裝機中性假設下落在 210-220GW，樂觀假設下可達 240-250GW，行業增速達 40-60%。

一體化元件：集中度提升構築品牌壁壘，原材料供給釋放有望維持高盈利

集中度持續提升，龍頭企業享有更高品牌溢價。作為光伏的終端產品輸出口，元件雖為標品，但龍頭企業因品牌優勢，可享有一定溢價；此外，龍頭元件企業憑藉向上遊做一體化，成本可較無上游配套的小企業降低。因此自 2015 年來，元件端 CR3自 23%持續提升至 2020 年的 34%，預期後續行業將繼續快速向頭部企業集中。

行業高增速+市佔率提升，看好 22 年元件企業出貨量快速增長。22 年中性預期下終端裝機在 210-220GW 左右，增速超過 40%。而行業快速向龍頭企業集中，有望使頭部企業享受高於行業的增速。端需求高增+頭部企業市佔率提升，有望推動一體化企業出貨量快速提升。

壓力測試驗證元件議價權及供應鏈管理能力，預計 22 年盈利水平維持高位。21 年受上游原材料供應緊張+價格持續上漲影響，一體化元件盈利能力受到一定削弱。但從 Q3 的盈利來看，預計行業龍頭隆基、晶澳單瓦淨利分別約 1.3、0.9 元，驗證了元件企業對下游的議價權以及供應鏈管理能力。21 年壓力測試後，元件龍頭對下游可接受的價格極限有了判斷，未來在議定訂單價格時利潤留存空間更大，隨後續矽料供給釋放、價格下降，元件企業成本端壓力緩解，盈利能力有望維持高位。

逆變器：出口替代持續推進，儲能打造第二增長極

併網逆變器尚有持續出口替代空間，需求有望繼續高增。隨技術迭代加快+國內企業渠道鋪設及營銷能力提升，出口替代趨勢明顯。20年行業龍頭華為，出貨量約 40GW，市佔率 23%，行業 CR3 約 50%，集中度較高。此外，行業出口替代趨勢明顯，國內併網逆變器企業未來可在海外市場佔據 80%左右的市場份額，而 2020 年接近 60%，還有 20pct 的提升空間。而受原材料 igbt 短缺影響，預計 22 年價格戰發生可能性低，逆變器仍可透過向下遊傳導上遊漲價保持穩定盈利。

儲能打造第二增長極，看好逆變器企業儲能業務放量。今明年處於儲能需求快速釋放、翻倍向上增長時期，基本面景氣度高升；儲能十四五規劃逐步落地，各城市絡繹推出儲能地補，政策面預期亦維持高位。預計 2025 年儲能對應 PCS 需求有望超 100GW，陽光電源、德業股份、固德威等逆變器公司已進行重點佈局，未來儲能賽道有望推動逆變器企業第二增長極實現高增。

顆粒矽：低能耗、低成本的矽料生產技術，滲透率有望持續提升

顆粒矽：低能耗+低成本的新型矽料生產方案。矽烷流化床法的還原原料為矽烷，因此需要增加矽烷製備步驟，後續矽烷氣在 800℃下加熱分解，生成高純多晶，單次轉換效率高於 95%。（改良西門子法的還原原料為三氯氫矽，在 1100 度的條件下與氫氣在還原爐裡反應，生成高純多晶矽，單次轉換效率約 15%）。由於採用矽烷氣還原法降低轉化率&還原溫度，顆粒矽綜合電耗僅 18 度電/kg-Si（較常規西門子法低 70%）。假設電價、單位人工和折舊年限相同，我們測算顆粒矽單位生產成本 33 元/kg，較西門子法的 45 元/kg（行業均值）成本低 27%。其中顆粒矽單位電力成本較西門子法低約 10 元/kg，是造成二者成本差距最主要的原因。在全國電價普遍上行背景下，預計後續顆粒矽成本優勢有望進一步凸顯。

品質達標，下游工藝改進後普遍可使用 30%左右比例摻雜。前期顆粒矽拉晶時存在氫跳等問題，影響成晶率和矽片品質。21 年受矽料緊缺影響，矽片企業開始加強與上游公司交流 +工藝改進，當下已普遍可使用 30%比例的顆粒矽摻雜。以 2022 年全球光伏裝機量 220GW+1.15 倍容配比+每 GW 元件需矽料 0.29 萬噸+顆粒矽摻雜比例佔 30％測算，預計 22 年顆粒矽潛在總市場規模約 22 萬噸。未來隨摻雜比例提升，市場規模有望進一步提高。

技術壁壘高，專利形成護城河。顆粒矽技術難點主要在於還原過程中的粉塵、汙染、內襯等問題，全球現僅有 REC(陝西天宏有授權)和協鑫(收購 MEMC 獲得)具備解決方案，且已申請專利，其他企業難以繞過進行生產。

22 年新增供給有限，滲透率仍有持續提升空間。此前顆粒矽產能僅有保利協鑫的 1 萬噸和陝西天宏的 1.8 萬噸，未來隨協鑫徐州 2 萬噸（預計 21 年 10 月投產），協鑫徐州 3 萬噸（22Q1 投產）、樂山 6 萬噸（22Q2 投產）、包頭 6 萬噸（22Q3 投產），預計 22 年顆粒矽有效供給在 10 萬噸左右，滲透率僅 50%。成本優勢+低滲透率，推動顆粒矽市場的快速增長。

3 風電：平價時代陸風競爭力凸顯，降價有望支撐海風招標水平

驅動力：大型化和精細管理雙管齊下，降本打開發展空間

技術推動度電成本下降，精細化管理和大型化風機是可行方向。覆盤十三五期間風電技術發展歷程，降本措施主要分為精細化管理和風機大型化兩個方面。透過風能評估、低風速風機、微觀精細化選址以及智慧運維等技術，不斷提升風電的運營效率。在機組方面，大型化風機的輸出功率和迎風面積更高，進一步降低單位功率風電投資成本。

風電持續邁向大型化，塔筒和葉片尺寸持續提升。根據 2021 年 10 月 19 日，明陽智慧於北京國際風能大會披露的資料，第二代陸上風機功率已經達到 3MW 級，對應葉片 160+m，柔性塔筒高度 120-140m。隨著北方風電平價大基地推進，第三代陸上風機產品裝機量大幅提升，我們認為 4.x-5.xMW 風機有望在十四五期間快速普及。風機功率最高可達 10MW，對應葉片 200+m，塔筒高度 100-160m，尺寸均較第二代產品大幅提升，進一步降低風電的度電成本。

三北和海上風電建設投資有望進一步下降。在風機大型化及原材料降本帶動下，十四五期間單位千瓦風電投資有望持續下降，我們認為考慮風電資源、建設規劃和技術發展空間，三北和海上風電或成十四五期間風電發展主體。根據明陽智慧披露，21 年三北陸上建設單位千瓦投資降至 5500-6000 元/千瓦（20 年單位千瓦投資在 6000 元以上），海上建設單位千瓦投資降至 15000-17000 元/千瓦，進一步提高風電的經濟性。

陸風：平價後招標價格大幅下降，“大基地”和“馭風計劃”需求釋放

陸風方面，21Q3 風機價格進一步下降，招標量同比高增。根據金風科技統計，隨著 20 年陸上風電搶裝結束，21 年受風電大型化及原材料降本帶動，風電機組招標價格快速下降， 4MW 級別風機 9 月底價格較 6 月底價格（2473 元/KW）進一步下探至 2326 元/KW，同比降幅達 26.46%。隨著大型風機逐步匯入市場，產品規模效應明顯，21Q3 末期 4MW 風機價格較 3MW 風機價格低 84 元/KW。根據金風科技統計，1-3Q21 風機招標量為 41.9GW（同比+115.1%，海風 1GW，陸風 40.9GW），風機價格下降帶動招標量快速提升，支撐後續風電需求增長。

風光大基地穩步推進，支撐新能源建設需求。據北極星電力網披露，截至 10 月底，青海、甘肅、內蒙古、寧夏、山東、吉林六省合計 61.75GW 風光大基地專案已經啟動。我們認為三北平價大基地將支撐陸上風電裝機規模。三北地區隨著棄風率下降有望加速回歸，大風電基地落地，為行業長期發展注入持續動力。

全球風能理事會及行業中 90 餘家企業簽署《全球風能宣言》。倫敦時間 2021 年 10 月 19 日，風能行業在 BNEF 倫敦峰會上發表宣言，呼籲各國政府加強對於能源轉型的重視，擴大可再生能源的裝機規模。該宣言由全球風能理事會牽頭，全世界 90 多家風能領域企業對宣言表示支援。宣言中主要囊括了提高風力發電雄心、承諾立即快速淘汰煤炭發電等 8 項行動的呼籲。《宣言》有望提振行業情緒，推動未來風電發展程序。

馭風計劃需求潛力較大，協助農村地區振興。根據 2021 年可再生能源協會預計，全國 69 萬個行政村，假如其中有 10 萬個村莊在田間地頭、村前屋後、鄉間路等零散土地上找出 200 平方米用於安裝 2 臺 5 兆瓦風電機組，全國就可實現 10 億千瓦的風電裝機，“十四五”期間望新增分散式風電裝機量 200GW 左右。2 臺 5MW 風機有望貢獻 20 萬元的收入，協助振興農村地區振興。馭風計劃推出有望透過集中稽核批准，解決分散式風電土地和核準問題，減少非技術成本。

落地仍有機型準備和投資主體等實際問題，具體節奏仍需跟蹤。風電降本驅動力為大型化和精準測風，當前主流陸上風機約 3/4MW，5MW 以上風機仍未成主要招標機型，此前大風機主要針對三北大基地專案，在東南低速區的應用也需要實際驗證。此外，馭風計劃仍需要解決投資主體問題，考慮到風機降本，以 2300 元/KW 計算，2 臺 5MW 風機投資仍需要 230 萬元，疊加土建、線路等投入，整體投資在 400 萬以上，鄉鎮投資意願有待確認。我們認為馭風計劃進一步打開了分散式風機建設空間，自上而下推進也有望土地和核準等問題，考慮到落地面臨的實際問題，具體落地節奏仍需跟蹤。

海風：風機價格已呈現下降態勢，22 年招標量有望快速提升

海上風電技術門檻更高，裝機量快速增長。海上風電氣象條件複雜，在風機、吊裝以及輸電等環節技術門檻遠高於陸上風電，2019 年海上風電裝機僅佔當年風電裝機的 9.6%。根據 CWEA 統計，2020 年我國海上風電新增裝機量 3.06GW（同比+22.89%），累計裝機 10.09GW（同比+43.53%）。海風資源充裕、降本空間大，隨著吊裝和消納條件改善，海上風電或為未來新的增長點。

已核准專案充裕，支撐後續風電專案發展。根據水規總院統計，2019 年底江蘇等十個省規劃核准海上風電總容量約 31.03GW，其中 19 年已經併網 5.93GW，尚有 25.1GW 未併網網。考慮到 CWEA 統計 2020 年海上風電裝機量為 3.06GW，截至 20 年底仍有 22GW 以上的專案待建設，海上風電儲備專案充裕，支撐後續海上風電發展。

隨著海上風電搶裝逐步進入尾聲，風機招標價格已大幅下降。據北極星發電網統計，2020 年海風平均單機價格約為 7095 元/KW，2021 年 11 月中廣核象山塗茨 280MW 海上專案平均中標價 4443 元/KW，最低報價低至 3830 元/KW，投標機型在 7-9MW 之間。風電大型化穩步推進，12-16MW 的風機即將下線，金風科技（002202.CH），中國海裝（未上市），明陽智慧（601615.CH），上海電氣（601727.CH）等海上風電都丟擲了 10MW 以上的機型方案，風機大型化有效帶動成本下降，刺激下游裝機需求。據我們測算，風機價格從 7095 元/KW 下降至 3830 元/KW，下游海風電站 IRR 上升約 3%，開發意願有望提升，22 年海風招標量有望快速提升。

十四五海上風電專案規劃逐步落地，搶裝後海上風電需求有望穩步釋放。廣東、福建、浙江、江蘇、山東、遼寧等地陸續推出十四五期間海上風電建設規劃，在建設基地規劃、地方補貼、專案配置方案等方面支撐海上風電發展。

風電順利進入平價時代，產業鏈公司有望直接受益

增長中樞上移帶動估值提升，風電板塊有望迎來戴維斯雙擊。風光大基地&海風基地&馭風計劃保障增長，疊加風機價格快速下探刺激下游風電場開發，風電板塊增速及估值均有明顯提升，我們預計 22 年風電裝機量約 50-55GW。推薦盈利能力較為穩定的上游零部件制造廠商，未來原材料降價將進一步開啟零部件廠商盈利空間。

4 電力裝置：電網投資支撐已現，看好板塊估值修復

配合能源體系轉向，新型電力系統需求旺盛

雙碳目標確定能源頂層設計方向，電力系統支撐能源轉型。電力系統建設與能源結構息息相關，從未來能源結構看，雙碳目標（2030 年碳達峰、2060 年碳中和）確定頂層設計方向，發展可再生能源是實現雙碳目標的必要途徑。據十四五規劃，十四五期間非化石能源佔能源消費總比例提升到 20%左右，能源局規劃 2030 年非化石能源在一次能源中佔比從原定的 20%提升至 25%，2030 年風光累計裝機達到 12 億千瓦以上，可再生能源佔比提升態勢明確。電力系統作為支撐能源轉型的基礎設施，建設方向與能源結構變動方向契合，支撐構建以新能源為主體的電力系統。

年初美國德州發生電力事故，彰顯電網互聯的重要性。據北極星電力網披露，2021 年 2 月 15 日，受冬季風暴的嚴重影響，美國德克薩斯州超過 300 萬人失去了電力供應。得克薩斯州電力可靠性委員會（ERCOT）表示，極端天氣條件迫使許多不同燃料型別的發電機組脫離電網，打破了電力供應的平衡。ERCOT 運營的電網的實時批發市場價格一度攀升至每兆瓦 1.1 萬美元，而平時為德州提供大部分電力的電網價格是每兆瓦不到 100 美元。據 DOE 披露，德州電網電力幾乎全部是自產自銷，封閉經營，電網基本不與美國東部和西部電網連線。電網是需要瞬時平衡的複雜系統，極端天氣下各類發電系統均有可能發生故障，廣泛互聯且堅實的電網是維護系統平衡的保障，電網建設重要性凸顯。

南網十四五期間整體規劃約 6700 億元，較十三五期間投資額大幅提升。根據 11 月 12 日南方電網官網披露的《南方電網“十四五”電網發展規劃》，“十四五”期間南方電網公司總體電網建設將規劃投資約 6700 億元，以加快數字電網建設和現代化電網程序，推動以新能源為主體的新型電力系統構建。根據南方電網歷年社會責任披露，十三五期間電網投資 4433 億元，基建專案投資 4878 億元，主要投向配電網升級改造及特高壓等領域，十四五南網規劃的投資建設規模已較十三五有顯著提升。

電網建設方向：網架加強疊加數字化賦能，協助構建新型電力系統

南網：建設方向聚焦新型電力系統，網架結構加強及資訊化是建設重點南網十四五建設規劃圍繞新型電力系統展開，共在九大領域提出了 38 項重點任務：支撐綠色低碳的清潔發電、建設安全高效的智慧輸電、建設靈活可靠的智慧配電、建設開放互動的智慧用電、推動多能互補的智慧能源、全面提升電網數字水平、建設安全貫通的通訊網絡、建設統一協同的調控體系、創新技術保障和市場機制。建設內容對原有方向實現細化，發輸配變用等基礎網架結構和資訊化建設是重點。

數字化是協助提升電網能力的核心，軟硬體結合共同推進新型電力系統。“十四五”期間南方電網公司將進一步加快電網數字化轉型步伐，以電網的數字化、智慧化建設，促服務智慧化，全力提升使用者獲得感。針對發輸配變用等硬體基礎設施，深化保底電網(堅強區域性電網)建設，加快提升輸電智慧化水平，推進輸電線路智慧巡視和智慧變電站建設，到 2025 年，35 千伏及以上線路實現無人機智慧巡檢全覆蓋。配電領域推動以故障自愈為方向的配電自動化建設，有效實現配網狀態監測、故障快速定位、故障自動隔離和網路重構自愈。用電側關注需求側響應，促進電動汽車充電基礎設施發展及車網互動，推動智慧家居與智能小區建設。（報告來源：未來智庫）

推動多能互補的智慧能源發展，大力推進推進綜合能源服務業務。針對工商業客戶場景，積極拓展節能服務和分散式能源業務，建設綜合能源系統平臺，服務低碳新模式、新業態發展。推動基礎設施智慧融合發展，促進變電站、充換電站、儲能站、資料中心、5G 基站、北斗基站等“多站合一”融合建設。綜合能源業務及多站合一是資訊化在使用者側落地的重要形式，此次在南網的十四五規劃中亦重點提及，有望在十四五期間加速建設。

新型能源系統加速建設，網內關注特高壓、配電網、排程系統及資訊化建設，網外關注儲能。電網建設方向與能源結構轉型要求相配合，特高壓、配電網、排程及資訊化系統或為未來新一代電力系統建設主力。強制配儲政策帶動，儲能推廣元年態勢明確。電池環節核心地位不變，龍頭電池公司儲能出貨佔比有望快速提升，高迴圈的液相法鐵鋰正極也將直接受益。共享儲能拓展盈利來源，儲能控制要求提升，PCS 和系統廠商競爭差異化效果有望逐步浮現。考慮行業需求快速增長，儲能業務佔比高的公司有望獲得較高彈性。

國網：消納和節能為重點，建設要求更為多樣

電網行動方案：著重關注電網排程消納和節能減排。3 月 1 日，國網釋出“碳達峰、碳中和”行動方案，從電網建設、排程消納、節能增效和減排等方面助力能源結構轉型。行動方案主要包括以下四大方面：1）推動電網向能源網際網路升級，著力打造清潔能源最佳化配置平臺。2）推動網源協調發展和排程交易機制最佳化，著力做好清潔能源併網消納；3）推動全社會節能提效，著力提高終端消費電氣化水平；4）推動公司節能減排加快實施，著力降低自身碳排放水平。

技術和線路儲備雙管齊下，特高壓助力跨區能源傳輸。行動方案從技術和線路建設兩方面規劃特高壓工作，研發並全面掌握特高壓核心技術和全套裝置製造能力，我們認為柔性直流輸電和 IGBT 是核心技術重點;從線路規劃上，“十四五”規劃建成 7 回特高壓直流，根據國網披露的 20 年加快建設的特高壓線路方案，當前仍有 3 條預可研線路、2 條白鶴灘外送等特高壓直流線路在建設中，我們認為 7 回特高壓直流的表態或進一步加快已有線路的建設速度。此外，針對主幹網架，國網提出送端完善西北、東北主網架結構，加快構建川渝特高壓交流主網架，支撐跨區直流安全高效執行；受端擴充套件和完善華北、華東特高壓交流主網架，加快建設華中特高壓骨幹網架。川渝特高壓環網等前期尚未正式立項的線路有望逐步落地，十四五期間或仍有新特高壓線路推出。

排程系統要求提升，需求側響應進一步催生資訊化裝置需求。新能源、直流等大量替代常規機組，電動汽車、分散式能源、儲能等互動式用能裝置廣泛應用，為電力系統的調頻和調壓帶來壓力，電力排程系統有望加強。十四五期間國網將透過供給側結構調整和需求側響應“雙側”發力，解決“雙高”、“雙峰”問題，推動能源清潔低碳安全高效利用，我們認為需求側響應將進一步催生資訊化裝置需求。此外，國網針對電網內部線損等問題，提出最佳化電網結構，推廣節能導線和變壓器，強化節能排程，提高電網節能水平，電網節能改造節奏或進一步加快。

電力市場化交易快速推進，煤電電價浮動範圍增加。據 10 月 8 日國務院常務會議披露，進一步部署做好今冬明春電力和煤炭等供應，保障群眾基本生活和經濟平穩執行。會議提出要改革完善煤電價格市場化形成機制。有序推動燃煤發電電量全部進入電力市場，在保持居民、農業、公益性事業用電價格穩定的前提下，將市場交易電價上下浮動範圍由分別不超過 10%、15%，調整為原則上均不超過 20%，並做好分類調節，對高耗能行業可由市場交易形成價格，不受上浮 20%的限制。推動燃煤發電電量全部進入電力市場，有助於讓自備電廠納入調控體系，增加電力市場化交易範圍，保障全社會用電穩定。此外，發電端電價浮動範圍增加，有助於緩解煤價上漲壓力，增加發電供給。高耗能行業價格上限更高，價格機制或配合限電等行政措施，協助調整終端負荷，維持全社會電力系統穩定。

網外建設方向：支撐能源結構轉型，儲能需求有望快速釋放

儲能作用多元，協助增加電網調節能力。電力是需要維持瞬時平衡的複雜系統，需要源網荷儲之間相互配合，共同助力維持電網的穩定性。儲能作為電力系統的蓄水池，協助電力系統進行電量與電力的實時平衡。儲能的價值是依託於系統而存在的，在不同場景下儲能需求有所差異，按照當前的應用場景劃分，主要包括髮電側、電網側和使用者側三個方向：發電側儲能用於大規模風光併網，透過負荷跟蹤、平滑輸出等解決新能源消納問題，實現電網一次調頻；電網側儲能可佈置於電網樞紐處，既提供調峰調頻等電力輔助服務，也可聯合周邊新能源電站提升新能源消納；使用者側儲能在分散式發電、微網及普通配網系統中透過能量時移實現使用者電費管理與需求側響應，實現電能質量改善、應急備用和無功補償等附加價值。

電化學儲能適用場景豐富，新能源配儲帶動儲能需求提升。電化學儲能在電網側和使用者側早已有應用，受儲能專案經濟性影響和以火電為主的能源結構影響，電化學儲能在儲能裝機佔比仍處於低位。隨著場景逐步豐富，電化學儲能規模及佔比持續提升，截至 2020 年，全球電化學儲能累計裝機 14.2GW（同比+49.2%），佔儲能系統裝機的 7.4%；國內電化學儲能累計裝機 3.27GW（同比+91.2%），佔整體儲能的 9.2%。值得注意的是，20 年我國新增電化學儲能裝機達 1.56GW（同比+145%），配儲政策釋放儲能需求，國內新增儲能裝機首次突破 GW 大關。

強制配儲政策已出，帶動儲能需求快速釋放。在《國家清潔能源消納三年行動計劃任務（2018-2020）》帶動下，國內排程系統大力保障清潔能源消納，國內清潔能源利用率逐年提升。根據 2020 年國網社會責任報告，20 年風電、光伏發電利用率均達到 97.1%，21 年國網承諾加強清潔能源併網消納，與往年年初設定風電光伏利用率目標不同，今年並未限定具體利用率指標。我們認為消納責任逐步轉向電網與社會共擔，新疆、青海、寧夏，山西等主要清潔能源基地多設定了裝機配儲要求，儲能逐漸成為優先進入新能源發電市場的先決條件，21 年儲能需求有望快速釋放。

地方儲能補貼絡繹推出，支援儲能行業發展。各地政府為了支援光儲行業，減少峰谷調節負擔，絡繹推出儲能補貼政策。9 月底溫州/義烏提出儲能運營過程中每放一度電給與 0.8 元/0.2 元的補貼，10 月初肇慶提出按照建設容量給予每度電 150 元的補貼（約降低 EPC 成本 10%），推出補貼地區的儲能經濟性顯著提升，亦有助於推動儲能需求增長。

儲能協助碳中和目標達成，共築“1+N”政策體系。據 12 日召開的《生物多樣性公約》領導人峰會，中國為推動實現碳達峰、碳中和目標,將陸續釋出重點領域和行業碳達峰實施方案和一系列支撐保障措施,構建起碳達峰、碳中和 1+N 政策體系。儲能是協助減少可再生能源波動性，增加特高壓中可再生能源傳輸比例的重要手段，各多能互補能源基地均配備電化學儲能（10 月 8 日內蒙披露保障性併網優選專案配儲比例達 20-30%）。當前儲能十四五規劃尚未推出，峰會後儲能規劃及支援保障措施有望加速落地。

儲能政策徵求意見，發電側配儲權益增加，探索電網側儲能納入輸配電價機制。4 月 21 日發改委釋出關於對《關於加快推動新型儲能發展的指導意見（徵求意見稿）》，提出研究編制十四五新型儲能規劃，明確各地規模及專案佈局，及時報送發改委和能源局，儲能地位明顯提升。發電側儲能權益有望提升，針對新能源配儲專案，政策在專案核准備案、併網以及運營中排程、保障利用小時數和輔助服務補償上均給予政策傾斜，激發發電側自發性配置需求。電網側儲能留下納入輸配電價空間，徵求意見稿鼓勵儲能作為獨立市場主體參與輔助服務市場，研究探索將電網替代性儲能設施成本收益納入輸配電價回收，替代性儲能設施列入輸配電價後電網側儲能建設速度有望加快。

落地方式：強制配儲是 21 年儲能的主要支撐，部分專案或以共享儲能落地。從 21 年儲能市場看，發電側儲能尚不能滿足專案的經濟性要求，考慮儲能對於電力系統的增益效果，強制配儲是 21 年儲能落地的最主要支撐。新能源配儲電站位於表前市場，主要協助電站進行一次調頻，增加電站系統的反應能力。山東、青海、山西等地創新提出共享儲能模式，將運營商配備儲能集中在一起，透過規模效應降低儲能專案單瓦時投資成本，增加儲能電站的排程規模。根據山東省發改委推出的《關於開展儲能示範應用的實施意見》，山東省支持各類市場主體投資建設和運營共享儲能設施，鼓勵風電光伏專案優先租賃共享儲能設施, 租賃容量視同其配建儲能容量，我們認為部分發電側儲能專案或以共享儲能模式落地，協助增加電網消納能力。

投資節奏趨於規範：十四五期間電網建設節奏的穩定性增強，核心裝置廠商有望直接受益。 6 月份發改委推出《關於加強和規範電網規劃投資管理工作的通知》（以下簡稱“通知”），深化電網規劃的精細程度，事前評估新建專案電價影響，將社會資本引入領域拓展至增量配電網在內的各類主體電網投資專案，為十四五期間電網規劃定下基調。從政策影響上看，通知要求確保電網建設專案按照規劃實施，顯著增強了電力投資的穩定程度，有望推動特高壓等重點專案按規劃進行；規範檔案以電價為導向，將電網投資集中在核心輸配電領域，降低非必要支出，利好核心裝置廠商。從資金來源上看，除明確電網企業按計劃推進建設外，通知亦拓展了社會資本引進領域，確保電網建設穩步進行。

5 工控：先進製造先行，進口替代加速

工業自動化週期向上，行業持續復甦態勢

驅動力：人工成本持續提升，製造業增速已恢復至疫前水平。製造業的人工成本是推動企業進行自動化升級的動力，製造業GDP增長也將帶動自動化生產裝置需求。從人工成本看， 2020 年中國製造業人員平均工資達到 8.18 萬元/年（同比+5.93%），勞動力成本延續提升態勢。從製造業GDP增速看，隨疫情好轉，20Q2製造業GDP增速已觸底反彈（同比+4.40%，環比+14.60%），至年底延續上升態勢。21Q1 製造業 GDP 增速升至峰頂+26.80%，受限電限產影響，21Q2 增速明顯回落，但仍高於歷史水平（同比+9.20%，環比-17.6pct）。

釋放節奏：工業企業利潤穩步恢復，工業產能利用率快速回升。工業企業利潤影響公司資本開支意願，進而影響工業化升級的需求。根據國家統計局披露，2021Q1 工業企業利潤同比+137%，到 2021 前三季度同比+44.7%，增速大幅回落。從產能利用率來看，2020Q1 因疫情影響工業產能利用率 67%，降至近幾年最低點，但隨著國內疫情的持續轉好，2020Q2 利用率已恢復至 74%，21 年前三季度產能利用率總體維持在較高水平。產能利用率回升有助於提升下游企業的產能改造意願，進一步釋放工業自動化改造需求。

投資：私營與國有企業固定資產投資增速修復，擴建需求率先實現由負轉正。從投資主體上看，2021 年前三季度私營企業固定資產投資增速為 16.80%，私營企業投資活動復甦進程相對較快。從用途上看，改建需求在 2 月增速升至最高+46.40%，隨後回落趨緩。擴建投資對應企業擴大生產需求，改建投資對應產業升級需求，部分行業需求已現邊際好轉，未來將帶動固定資產擴建需求增速進一步反彈。

下游：9 月以來 PMI 已在榮枯線以下，裝置增加值仍同比提升。工控行業發展與 PMI 高度相關，從 PMI 指標來看，21 年 9 月以來 PMI 指數已經站在榮枯線以下，10 月 PMI 指數 10 為 49.2，我們認為限電或拖累 PMI 下降。從裝置增加值上看，專用裝置和通用裝置工業增加值仍實現同比提升，但增速有所回落。工業產能利用率處於高位，雖然在基數增加以及限電等因素影響下，PMI 和裝置工業增加值增速有所承壓，我們認為當前工業控制行業景氣度仍在高位。

Q3 工業自動化快速恢復，國產龍頭品牌持續推動國產替代

自動化市場逐步恢復，核心產品快速增長。根據睿工業統計，21Q3 中國自動化整體市場規模 730.30 億元（同比+8.29%），受基數逐步提升影響，Q3 工業自動化市場增速逐步回落。中國製造業技術升級的方向是精密化、自動化和智慧化，新興行業和中小企業的自發性升級需求或為增長主力。從工控核心器件看，21Q3 變頻器、伺服、PLC 等核心產品市場規模為 218.92 億元（同比+18.66%），工業自動化改造需求旺盛。我們認為國內品牌在變頻、伺服等領域已具備與外資品牌抗衡的實力，而定製化、價效比仍是未來進口替代的持續動力。疫情下國產工控龍頭供應鏈優勢凸顯，加速國企客戶的匯入程序，有望憑藉技術和解決方案優勢加速進口替代，市佔率有望持續提升。

OEM 市場表現較好，國產品牌直接受益。根據睿工業統計，21 年前三季度 OEM 市場規模 281.80 億元（同比+21.18%），工業機器人和電池等先進製造業以及紡織服裝受益於海外回流訂單的行業快速增長。OEM 市場下游專案廣，定製化要求，國產工控龍頭渠道和解決方案優勢凸顯。

三季度 EU（專案型）行業增速轉正。根據睿工業統計，前三季度 EU 市場規模 448.50 億元（同比+2%）。EU 市場面對大型電力、採礦、化工企業裝置生產需求，週期屬性較強。受限電及宏觀經濟增速下降影響，三季度 EU 市場規模為 148 億（同比+2%），增速持續下降。從競爭格局上看，ABB、西門子等海外工控企業是 EU 市場的主力，國內廠商仍處於產品和解決方案匯入階段，疫情下裝置供應鏈重要性提升，或增加 EU 專案廠商採用國內工控產品熱情，帶動國產廠商市佔率提升。

格局：上游保供疊加下游高增，國產龍頭受益明顯

上游受益於國產供應鏈優勢，下游受益於 OEM 市場高景氣，2021 年前三季度國內企業市佔率延續提升態勢。根據睿工業，2021 年國內產線自動化需求提升疊加國內企業解決方案優勢顯現，國內工控企業取得快增長。以工業自動化行業驅動層、運動控制和控制層主要元器件看，龍頭企業匯川技術市佔率 2021 前三季度同比分別提升 2.2pct/6.5pct/1.3pct。（報告來源：未來智庫）

工藝升級疊加解決方案拓展，龍頭企業的優勢會越來越明顯。隨著行業進口替代不斷推進，長期來看國內工控企業發展空間較大，龍頭企業有望憑藉資金和技術優勢不斷擴大市場份額。疫情下工控企業響應速度和解決方案優勢明顯，國內企業佔據優勢的 OEM 市場延續高景氣，或進一步加速國產替代程序，國產工控公司直接受益。

晶片短缺給市場帶來鯰魚效應，龍頭公司優勢有望進一步凸顯。2020 年疫情影響下，上游元器件廠商產能拓展速度放慢，隨著 21 年全球市場汽車和工控等需求崛起，上游元器件不足問題凸顯。據 AMD、高通、英特爾等主流晶片廠表態，21-22 年晶片產能仍不足，新能源車企亦因缺芯問題部分產線短期停產。我們認為晶片短缺為工控企業的供應鏈管理能力帶來了挑戰，元器件庫存備貨、國產晶片替代以及產品設計改造是應對缺芯的有效措施，龍頭廠商的設計能力領先、產業鏈話語權優於二線廠商，缺芯或助力市佔率提升節奏。

工業自動化行業景氣度提升，看好國產替代程序。從智慧製造升級週期來看，中國仍處於智慧製造的匯入普及期，未來潛力較大，工控自動化仍將是製造業轉型升級的重點突圍方向。當前國內圍繞先進製造業的產業轉型升級仍在繼續，新能源汽車、5G、機器人等在智能製造中孕育新機會，新舊動能轉換加速，OEM 市場快速增長。智慧製造從示範走向政府投資和企業自主投資並駕齊驅，工控行業作為智慧製造的核心將持續受益中國製造業轉型升級，深耕行業工藝及解決方案的公司仍將獲得更大的發展空間。