澎湃新聞見習記者 孫燕
“如果我們確定這一輪投資時鐘是從衰退前期向衰退後期過渡，那麼權益資產的機會，邏輯上是有所上升的。”12月24日，廣發證券首席經濟學家郭磊在廣發證券2022年度投資策略會上作出上述表示。
總的來說，郭磊認為本輪政策有效性的標誌是固本、培元，當前股票和債券均未有明顯透支，投資時鐘進入下一階段。
疫後經濟進入沒有地圖的地帶
對於疫情之後的經濟，郭磊將其概括成“沒有地圖的地段”。“去年底市場普遍高估了消費和服務業的復甦，但是又普遍低估了出口的強勢。”郭磊說。
回顧過去兩年的經濟變遷，郭磊表示，由於疫情防控常態化的存在，在需求端，經濟面臨有效需求不足的問題，比如消費一直偏弱；在供給端，供給也存在較多約束，比如造成了出口的供求表達受限。
在需求的天花效應、供給的減震墊效應下，郭磊認為經濟呈現出二元化的特徵，一方面外需非常強，另一方面內需持續偏弱。在這樣一個背景下，政策提出了跨週期調節的概念，資產端的表現也相對平滑。
郭磊表示，今年下半年的經濟承壓，線索之一是建築產業鏈的下行。在基建方面，上半年有專項債的穿透式監管，下半年有隱性債務的化解；在地產方面，今年也推動了一輪相對較強勢的房地產調控。“從基建到地產的這樣一個趨勢，最終帶來建築產業GDP的下行。”郭磊說。
從經濟的其他驅動因素看，郭磊認為，2022年經濟繼續減速的風險來自偏高位的海外製造業庫存與進口週期。“消費或許有一定的韌性，但消費是存在天花板效應的。”郭磊坦言。
“整個測算下來，中性情形下明年GDP的增速會在5.3%左右。”郭磊表示，“其中的壓力位主要在上半年，特別是一季度，從這個角度來看，這也是我們今年年底需要去穩增長的重要背景。”
本輪政策有效性的標誌是固本、培元
對於從經濟到政策的傳遞機制，郭磊將其概括為：房地產影響財政，出口影響就業。
“明年高等教育畢業生人數將達到1076萬，比今年要多167萬，這也需要經濟保持相當的活躍度，才能提供充足的就業崗位。”郭磊指出，“從這個角度我們可以很清晰地理解政策所講的六穩六保。”
“有接近一半的內容還是跟財政、就業相關，比如穩就業、保居民就業、穩投資、保基本民生、穩預期、保基層運轉。”郭磊表示，“財政和就業的壓力，最終會變成政策穩增長的訴求。”
對於如何穩增長，從短期經濟來看，郭磊傾向於認為最重要的點在於投資率。在穩投資方面，郭磊認為傳統投資主要是基建補短板；新興領域將圍繞 “雙碳”。郭磊認為，政策推動“雙碳”有兩重戰略考量，一是希望“碳中和”承擔後地產時代固定資產投資的空間，二是希望碳中和倒逼製造業升級。
結合最新的中央經濟工作會議精神，郭磊認為本輪政策有效性的標誌是固本、培元。具體而言，郭磊認為，會議首先明確了穩增長的重要性，其次緊緊圍繞了投資率的企穩，最後會議提出實施科技體制改革三年行動方案，這三點可以確認穩增長的有效性。
“隨著政策穩增長有效性的確認，投資時鐘將進入到下一個階段。”郭磊表示。
當前股票和債券均未有明顯透支，投資時鐘進入下一階段
回首2021年，郭磊總結：年內資產風格相對平滑，股票和債券似乎都未透支。
股票方面，郭磊指出，上證指數和工業企業盈利增速在拐點和斜率上都保持著很好的吻合。“今年前三季度，工業企業盈利兩年平均增速大概在18%-19%這個區間，而同期的權益漲幅也大致在這樣一個區間。”郭磊表示。
債券方面，從名義GDP與10年期國債收益率的比值看，2017年到2019年基本上在3.6-2.2的區間。“利率相對於名義GDP的變化幅度，基本上代表債券資產相對於基本面的估值。”郭磊指出，“今年三季度末，比值差不多在3.4左右，這意味著對於利率定價來說沒有顯著的透支。”
從投資時鐘看，郭磊認為可以把經濟劃分為衰退前期、衰退後期、復甦前期、復甦後期四個階段。“一旦政策穩增長出現，那麼我們的投資時鐘將進入第二個階段——衰退後期。”郭磊指出，“如果我們確定這一輪投資時鐘是從衰退前期向衰退後期過渡，那麼權益資產的機會，邏輯上是有所上升的。”
從宏觀槓桿率看，郭磊指出，今年前三季度槓桿率一直在下行，而隨著本輪穩增長的出現，預計明年上半年槓桿率會出現企穩和小幅回升。
疫情走勢、美聯儲加息節奏、全球碳中和背景也是重要的定價因素
在上述框架之外，郭磊也指出了影響資產定價的其他三點因素。
首先，全球疫情走勢是一個重要因素。從疫情資料看，郭磊認為全球新增確診與原油價格基本上呈現負相關，多數時候也與美債收益率呈現負相關。本土新增確診與10年期國債收益率整體呈現負相關，也與中信行業指數週期/成長呈現負相關。這意味著疫情走勢對於商品、債券、股票的影響仍是比較明顯的。
其次，美聯儲加息節奏以及在此影響下的美元和美債也是重要因素。郭磊認為，美元和A股整體呈現負相關的關係，美債則主要影響全球定價中具有可比性的資產的估值。“未來如果變化相對平緩，那麼對資產的衝擊相對來說不會太大，但是如果階段性的上行過快，可能還是會帶來一定的影響。”郭磊指出。
最後，全球碳中和背景下，全球定價商品量價平衡的難度加大，這對於大宗品價格以及股票、債券的定價也會帶來非常深刻的影響。
責任編輯：是鼕鼕 圖片編輯：沈軻
