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原報告
觀點指數
敏於數，追本溯源，解讀地產深層次脈絡。篤於行，揭行業整體發展規律。
摘要：中國海外發展一直以來保持的安全邊際是具有先見之明的，在面臨從嚴政策時可以保證充足的流動性與信用保證。
觀點指數一直以來，中國海外發展以穩健的財務結構在業內知名，投資者或許會對其盈利能力有進一步要求，但在目前環境下，一個資金鍊健康的龍頭企業恰恰是難能可貴的。
中海上半年交付的"答卷"，讓我們看到其為應付未來局勢所預留的充足安全邊際和較低的融資成本，以至於可以從容應對變局。
同時，新推行的"藍海戰略"以及逐漸放緩的投資行為也符合穩健擴張需求，逐步壯大的商業地產則助力多賽道發展。
簡而言之，中國海外發展一直以來保持的安全邊際是具有先見之明的，在面臨從嚴政策時可以保證充足的流動性與信用保證，相信會給予其他企業啟示。
安全邊際充裕，融資成本改善
中國海外發展作為近萬億資產規模的龍頭房企，一直以充足的安全邊際著名，具體體現在成本控制、低負債壓力以及富裕的流動性，投資者對於因資金斷裂而造成無法交付房屋的擔憂也更少一些。
2020年8月"三道紅線"的施行，讓房地產行業的經營模式受到了嚴重衝擊。傳統房地產開發商宣傳比較多的是"高週轉"，也即是透過"高槓杆"運作，實現開發商口中不斷追求的銷售額千億、二千億、五千億。
房地產開發的特點，形成了行業的高槓杆特性，房企想要快速發展，就離不開高週轉。
槓桿端的限制會逐漸蔓延，隨後透過資金鍊的傳導最終左右企業的流動性，即便是萬億級別的企業也無法承擔槓桿受限所造成的缺口。
從此角度來看，中國海外發展的穩健戰略愈發顯得關鍵，且自政策推行之日起便一直居於"綠檔"，預留充足的安全邊際。
資料來源：Wind，公司公告，觀點指數整理
注：表中資料以公告資料為準，未披露部分系觀點指數測算
上述資料從不同維度闡釋各龍頭房企負債的比例以及與股東權益的配比。具體來看，中國海外發展有息負債規模在相似規模的房地產開發商中處於較低水平，且維持充足的安全邊際。
截至2021年上半年資料，中海地產有息負債達到2285億元，其中一年以內到期的短期負債佔19.8%，到期債務壓力較小，同時在手現金為1174億元。
"三道紅線"方面，公司上半年淨負債率33.8%，現金短債比為2.58，剔除預收賬款後的資產負債率為53.4%，保持為綠檔企業。
觀點地產所監測的重點樣本企業中，僅中國海外發展一家剔除預收款後的資產負債率低於60%；淨負債率指標僅次於萬科的20.2%。
觀點指數認為，不論是"三道紅線"還是"40%地售比"，都是意在防範房地產市場的違約風險，引導房地產市場迴歸民生產業。這些調控政策決定了房企維持過去高槓杆、快速翻倍增長的模式不再現實，需根據自身的生存情況限制融資、控制規模擴張。
現階段，中國海外發展財務越穩健，就越能實現長續發展，而不會因為融資槓桿的限制而畏手畏腳。
2021年上半年，中國海外發展主攻境內債權融資，平均融資成本3.6%，較2020年下降0.2個百分點，處於行業內最低區間。
從財務費用的角度來看，2021 H1的財務費用為4.17億元，較去年同期下降3.25%；加回資本化金額的總財務費用為40.32億元，較去年同期下降9.43%；其中關於銀行借款、票據以及債券的利息支出下降8.94%，是融資成本改善的主要驅動因素。
資料來源：公司公告，觀點指數整理
公告中披露，上半年公司在境內發行債券76億元，包括31億元資產支援專項計劃證券，30億元公司債券和15億元中期票據。關於ESG方面的進展，中國海外發展發行了國內首單"綠色+碳中和"的長期債券，期限是18年，發行規模為21億元，票面利率為3.6%。境外債務資金流入385.9億元，歸還到期債務216.7億元。
截至6月30日，中國海外發展共償還兩筆較高利率債務，分別為4.40%固定年利率本金4億的5年期債券以及5.60%固定年利率本金30億的3年期債券。
除上述外，根據資產支援專項計劃證券的還款時間表，就年利率介乎2.50%至3.90%之間的證券合共需償還本金416萬元，這些資產支援專項計劃證券的到期日為介乎2038年4月至2039年3月。
中國海外發展在流動性方面的能力依然出眾，但近年裡面受行業低情緒影響，流動性出現一定程度的下滑。
具體來看，中海在流動比率指標上明顯高於其他企業，源於其對流動負債規模的管控，流動負債佔總負債的比例約為60.4%。流動性方面同樣可以觀察到中海地產的穩健基調，其對應付賬款等短期負債的償還頻率顯著高於對照企業。
資料來源：Wind，公司公告，觀點指數整理
近年來，中國海外發展的流動比率有緩慢下降的趨勢，具體原因是流動負債規模增長稍快，主要包括預收樓款以及應付股息的顯著增長。
資料來源：Wind，公司公告，觀點指數整理
盈利能力仍需改善，銷售穩中前進
從投資者角度來看，中海是一箇中規中矩的"好學生"，穩健的步伐剝奪了講故事的空間，盈利能力相較於償債能力有所遜色。
與同規模對照組企業相比，中海地產涉及盈利及收入方面的指標依舊符合"龍頭"企業的特性，但是少了"鶴立雞群"的意味。
資料來源：Wind，公司公告，觀點指數整理
觀點指數認為，對於如今的房地產行業來講，合理管控信用風險以及足夠的安全邊際是未來盈利增長的保障。
不可否認的是，地產行業對資本市場的吸引力愈來愈小，投資者認為行業的利潤空間在收窄，未來大機率只有少數龍頭能維持增長水平。
2021年中報資料顯示，中國海外發展上半年實現營業收入1078.8億元，同比增長21.7%，歸母淨利潤207.8億元，歸母核心淨利潤192.3億元，同比增長10.9%。毛利率28.5%，淨利率19.3%，分別同比下降2.1個百分點和3.9個百分點，在行業整體利潤率下滑背景下仍保持行業中等偏上水平。
資料來源：Wind，公司公告，觀點指數整理
在上述兩家房企中，中海依舊能保持加速增長的態勢，考慮到截至上半年公司權益口徑已售未結轉金額達到1939億元，較2020年底上升4.5%，並可覆蓋2020年全年營收規模。
觀點指數認為，中海地產在目前的大環境下償債壓力較小，全年營收將維持穩健的增速水平。
適時加大土地獲取力度，多元化賽道並進
上半年，中海加大力度推進"藍海戰略"，透過產業資源整合、城市地標、棚改和城市更新等渠道豐富土儲。
具體來看，上半年新增土地儲備20宗，拿地總建面445.7萬平方米，總地價513億元，權益購地金額為458億元，對應貨值為1105億元。地售比達到22.1%，同比下跌8.2個百分點，土地投資放緩。
中報透露，全年土地權益投資預算為1650億元，若包含中海宏洋，集團上半年權益購地金額達778.2億元，完成進度近半成。
下半年隨著土地市場整體熱度的降溫以及其他房企投資活動放緩，中海或將適時加大土地獲取力度，以保證未來營收增長。公司（不含中海宏洋）總土地儲備5940萬平米，權益土地儲備4985萬平米，其中位於一線城市（含港澳）的總貨值為4706億元，佔總土儲40.1%；位於三大都市圈的總貨值為7138億元，佔總土儲60.7%，土儲結構聚焦主流城市。
下半年，中海活躍在北京、重慶等城市的集中供地市場上，2021年前11個月收購的土地累計應占樓面面積約971.69萬平方米，累計應付的土地出讓金約為人民幣1128.86億元。
2021上半年，中國海外發展自持在建商業體量也同樣可圈可點，目前在建專案50個，總建築面積324萬方，佔已運營規模的64.5%。公司商業收入達25億元，同比增長23.3%；其中寫字樓租金收入17.4億元，同比增長14%，上半年期末出租率達88.4%；購物中心租金收入為5.2億元，同比增長31%，期末出租率維持96.6%高位。
上半年公司商業專案迎來一波入市高峰，寧波中海大廈、北京金安中海財富中心等6個專案已投入運營，下半年還將有15個商業專案集中入市，涵蓋寫字樓、購物中心、酒店、長租公寓、物流產業園等。
