黃金和白銀從6月份開始，隨著美國通脹預期的見頂回落，開始進入下跌軌道，一直跌跌不休，甚至在前幾個月美國實際利率再創新低，也沒有再次抬升黃金的價格。現在美聯儲縮緊購債節奏的軌道已經非常明顯，黃金白銀下行的壓力也越來越沉重，但正在這個時候，美國公佈的9月份通貨膨脹資料，卻帶來了黃金和白銀新一輪的上漲，其中白銀的上漲更加引人注目。

在10月18日這周，白銀的上漲幅度遠遠超過了黃金和銅的漲幅，甚至讓大家覺得回到了2020年白銀牛市的狀態，也因此很多市場上的分析師認為白銀仍然有上漲的可能性。

那麼金銀本輪上漲的邏輯在哪裡呢？是否金銀的牛市回來了呢？

我們首先來確定一下，為什麼黃金和白銀有著如此的表現。

透過美國通脹預期的走勢，我們可以看到其中的關聯，從6月份開始，美國的通脹預期一路下行，使黃金和白銀失去了最後一輪衝高的機會。但是近一個月以來，由於原油帶動的全球能源價格猛漲，引發了更為強烈的通脹預期，美國5年期通脹預期已經升破了3%，創造了近年來的新高。這樣迅猛的通貨膨脹預期上升掩蓋了由於美聯儲緊縮臨近、市場開始緊縮交易造成的美債收益率上升，使得實際利率甚至出現了下行。

而且就目前來看，原油價格似乎無法在短期內迅速得到抑制，那麼也許通貨膨脹並非美聯儲所說的暫時現象。這樣自然帶動了對抗通脹的貴金屬邏輯。

另一方面原因在於，由於擔心陷入滯脹風險，處於能源危機中心的歐洲，開始大量用美元外匯購買美國國債，從而壓低了美債收益率上漲的幅度，並且造成了美元一定程度上的貶值。

再加上，前一段時間在貴金屬加速下行的階段，金銀比攀升到一定時期的高點，在通脹邏輯的帶動下出現快速的修復，也引發了白銀更大幅度的上漲。

白銀本輪週期當中並沒有達到大家預期當中超過40美元的高點，也因此積累了較多的做多情緒。這樣當白銀再次表現的強勢時，自然有更多人受到鼓舞，這是白銀近期表現更加強勢的最主要原因。

那麼我們可以期待通貨膨脹邏輯再一次帶動貴金屬進入牛市嗎？

可能不行。

一個核心的問題就在於，通貨膨脹到底能不能持續下去？如果要造成金銀短期內的趨勢反轉而不是反彈，也不是特別難，就需要通貨膨脹持續上升，並且美國的經濟增速跟不上通貨膨脹的增長速度。坦率的說是存在這樣的可能性的，如果油價上漲帶動的通貨膨脹一直無法解決，並且由於疫情再次反彈，造成美國的失業率遲遲沒有得到改善，美聯儲就無法落地，最後的加息工具那麼滯漲就有可能發生，最終帶來黃金的新一輪牛市。

不過這樣的機率並不大。

首先我們需要看到，油價與能源價格上漲並不是無法得到解決的問題，因為現在的能源危機並不是真正由供需造成的，更多來自於運輸能力等方面的限制。再加上資本在這個過程當中推波助瀾。針對運輸能力，隨著現在全球開工率逐漸增加，港口的運輸和卡車司機的短缺正在得到緩解。

更為關鍵的是美聯儲的態度。在10月22日晚間鮑威爾發言當中，美聯儲主席對於近期通貨膨脹的態度值得關注，雖然承認的美聯儲對於運輸能力造成的通貨膨脹因素無法干預，但是仍然認為通貨膨脹是暫時性的。實際上這正是捕捉到了問題的核心，因為運輸能力並不是通貨膨脹的最主要因素，最主要因素仍然是過剩的流動性帶來的。而如果問題得不到控制，美聯儲會進行嚴格的干預，如果採取的臨時性工具起到的作用有限，那麼美聯儲確實會在2022年就開始加息。

注意到現在為止美聯儲所有的前瞻性指引，都只是保證了縮債進行的節奏，從來沒有保證過加息會相對較晚進行，甚至還承諾了縮債和加息之間不需要有過渡。那麼如同現在基金利率市場交易的狀況，美聯儲在2022年完成兩次加息是完全有可能的。

這當然會帶來流動性通脹的最終坍塌。

現在已經接近11月，寒冬帶來的預期即將落地，這可能是全球能源價格的一個轉折點。而10月份的非農資料根據目前的高頻資料來看，很有可能會非常亮眼，這抽離的美聯儲加速緊縮的最後一道障礙，那麼接下來通脹邏輯是不是還會持續很值得懷疑。

另一方面來說，現在對於美國而言，控制疫情早已經是表面工作，我們可以看到復工確實在加速進行，即便是疫情真的反彈，可能也很難讓美國回到過去那樣的隔離狀態了，這也讓美國再次陷入經濟衰退的可能性越來越小。

鮑威爾偏向鷹派的發言之後，美債收益率反倒出現了收緊，這說明通脹預期已經被顯著壓低，即便是加息預期抬升也沒能支撐住美債收益率。

那麼在這之後，隨著通脹預期的離去，剝離了金銀最後一層支撐，確實很難相信，黃金和白銀還會持續強勢。

要知道雖然通貨膨脹預期確實短期壓低了實際利率，但是這個實際利率對比兩個月前到實際利率低點還是高了不少的，但當時黃金和白銀也沒能保持強勢。

恐怕這一次的反彈更多是被壓制很久的多頭情緒釋放，而期望短暫的反彈能夠讓金銀失去的牛市回頭的人，可能還會失望下去。